对投资者来说，巴菲特每年的致股东信是宝贵的学习资料。今年的致股东信仍然内容精彩，在此结合巴老的观点，谈一点过去12年在中国做投资研究的感悟。

一、巴菲特的选美眼光极其严苛

今年的信中再次提到：“在寻找新的独立企业时，我们寻求的关键品质是持久的竞争优势；有能力和高水平的管理层；经营业务所需的有形净资产的良好回报；收益可观的内生性增长机会；最后，一个合理的购买价格。”事实上，在超过半个世纪的投资生涯中，巴菲特的核心选股标准始终如一，包括：

1、业务简单明确，具备持续竞争优势；

2、高ROE，高毛利率，高净利率，低负债；

3、企业具备一定规模，并且能够持续成长；

4、可靠的管理层；

5、合理的价格。

这几条标准似乎平淡无奇，任何商科毕业的学生都可以在几分钟之内倒背如流并解释得头头是道。但是，在职业投资人的角度来看，巴菲特的选股标准极其严苛，能同时满足所有条件的企业微乎其微。

首先，巴菲特要求标的企业的业务简单明确，投资人容易理解，同样竞争对手和潜在的进入者也容易理解，但是标的企业又必须具备持续竞争优势，意味着竞争对手看得懂又追不上，这要求标的企业在资源禀赋、技术创新、品牌渠道等方面需要建立极强的护城河。

其次，正常的企业在成长过程中不可避免要进行固定资产投资和流通资金投入，巴菲特标的企业需要保持高ROE且能够持续成长，要求标的企业以较少的投入获得较大的回报，就是既要马儿跑，又要马儿不吃草，这对标的企业的商业模式和内部运营有严格的要求。

最后，在当今信息化时代，上市公司被各类机构投资者用各种分析工具加以研究评估，质地稍好的公司都有大量的分析师定期跟踪，股价反应越来越灵敏，中国有句老话，叫便宜没好货，好货不便宜，在信息传播极其快速的当下，要求找到价廉物美的股票的概率实际上是大幅降低的。

现在A股有超过3000家上市公司，如果我们严格的把巴菲特的标准量化输入计算机，筛选出满足所有条件的公司不超过几十家。

二、中国式长期投资：

巴式选股标准结合商业模式的甄选

每一个专业投资者心中，都住着一个巴菲特。但也有人要问，巴菲特的选股标准如此之高，在当下A股市场是否适用？我想从我们长期的投资实践来看，答案是肯定的。

我把巴菲特思想的核心进一步浓缩，确立三点核心的选股标准，那就是：

(1)高ROE；

(2)低成本快速扩张；

(3)大行业空间。

这三条标准保留了巴菲特思想的精华，又在某些方面适度放松，可供挖掘的标的更多，更加灵活适用当前的A股市场。高ROE和低成本快速扩张能力用非常精炼的财务标准筛选出企业是否具备优质的商业模式，有的企业增长很快，但是需要大量的资本投入，财务上表现为ROE较低，这不是一个好的商业模式；有的企业ROE很高，但是增速很慢，这样的企业看不清未来，也不是我们需要的。

大行业空间保证了企业成长的未来空间，我们见到大量的企业在很小的细分市场做得很有特色，盈利能力很好，但是小的行业空间限制了他们的发展和市值空间，这类企业往往很快被迫多元化，内生增长的不确定性上升，同样不是我们需要的结果。

与此同时，我们把企业的商业模式提到一个新的高度进行分析，从理论层面讲，商业模式主要包括三个维度：(1)企业提供的产品和服务；(2)企业所处的竞争环境；(3)企业的内部运营管控。而商业模式的创新则主要通过四个方向展开：

(1)技术创新；

(2)收入模式创新；

(3)企业模式创新；

(4)产业模式创新。

由于篇幅的原因，我在此不全面展开论述商业模式分析的内容，但是需要强调的是，在全球任何市场，投资者对于企业的商业模式是极为看重的，特别是一些在很大规模上还能够持续高速成长的独角兽企业，比如腾讯、谷歌、苹果，毫不例外都是在商业模式上取得了重大创新。在二级市场的角度看，商业模式在很大程度上决定了企业未来的财务表现、估值水平以及市值高度。从商业模式角度深入剖析公司，既是对公司过往历史的概括总结，更是对公司未来进行中长期展望，只有从商业模式的高度把握好公司，时间才能成为你的朋友。

同时使用巴菲特式选股标准和商业模式分析两个工具可以非常有效的甄别公司，事实上我们在过往的投资历史中用这套方法行之有效的挖掘到一大批非常优质的公司，创造了非常理想的投资回报。

三、对于成功投资的理解

诚如巴菲特所说，投资是放弃今天的消费，以便在以后的日子里获得更大的消费。

优质股票正是达到投资人目标的长期选择。巴菲特用时间来证明，在未来的任何一天，一周，甚至一年，股票将比短期美国债券风险更大——风险要大得多。然而，随着投资者投资期限的延长，假设股票以合理的估值购买，一个多元化的美国组合的风险要比债券的风险小得多。

对于中国投资者而言，在经济质量长期向好，权益类资产配置价值提升的背景下，从三年以上的时间尺度来看，挖掘具备巨大成长潜力的优质上市公司，并长期持有，更有望实现较高的投资收益，只要不在高点介入，短期波动不会降低长期赚钱的概率。

巴菲特的经历常被解读为价值投资的成功。在我看来，所谓的“价值投资”与“成长投资”并不对立，而是“一体两面”，其核心理念都是回归企业盈利和估值。有成长性才有中长期投资价值，只不过成长股投资对盈利持续增长的要求更高，也能容忍适度匹配的估值水平。

即使是价值股，企业的盈利增长也不可或缺。成长股投资会面对短期波动的考验，往往也让大家对成长投资存有疑虑，但拉长时间看，相较于价值股，这些优质成长股仍会带给投资者更高的风险调整后回报——这也是我们追求的目标。

注释：

上投摩根智选30基金成立于2013年3月6日，业绩比较基准为沪深300指数收益率*80%+上证国债指数收益率*20%，基金在2013年-2017年各年度回报分别为15.50%、-6.23%、68.88%、-18.04%、32.02%，业绩基准回报分别为-8.39%、41.16%、6.98%、-8.16%、17.32%。上投摩根中国优势基金成立于2004年9月15日，业绩比较基准为中证中国内地企业400指数*60%+中债总指数收益率*40%，基金在2008年-2017年各年度回报分别为-57.24%、80.80%、-3.47%、-25.76%、7.13%、-18.20%、28.78%、36.02%、-23.52%、26.18%，业绩基准回报分别为-49.91%、62.29%、-3.71%、-18.94%、5.47%、-2.37%、37.30%、6.97%、-8.07%、13.41%。

作者介绍：孟亮博士

上投摩根基金公司高级基金经理、权益动力系列领军人物，12年从业经验，6年基金投资管理经验。目前管理的两只偏股型基金任期内平均年化回报超20%(注释)，代表基金上投摩根智选30基金获银河证券五星最高评级(两年期)。