虽然市场短期仍具备上行的趋势，但向上突破前期高点的可能性较小。因为对应前面沪深300E/P与十年期国债收益率利差的分析，假设上证A股与沪深300上升幅度相同，则市场上行对应的点位在2525左右，短期上行幅度也相对有限。

　　1-2月A股市场反弹符合我们元旦以来的判断，时间也逐步逼近我们认为的市场反弹将持续到3月中下旬。对于3月市场来说，政策驱动的估值提升逐步进入尾声，地产销量阶段性好转和证券市场制度变革预期成为3月市场的主要支撑因素。扰动市场的核心因素在于从乐观预期向现实的回归。

　　经济与政策：3月中下旬预期逐步向现实回归

　　经济处于复苏周期左侧

　　从大的经济周期而言，当前处于衰退后期的尾部，复苏趋势仍待确认，但大幅下行风险有限。去年以来，经济下滑的速度及幅度均低于市场预期。当前PMI指数连续三月环比回升，通胀压力缓解以及出口向下冲击的幅度有限预示着经济放缓程度较为有限，进而政策明显放松的空间仍存制约。

　　另一方面，从通胀及中观数据的验证来看，判断经济复苏趋势确立仍为时过早。油价等大宗商品绝对价格仍处高位以及资源价格改革可能性提升企业成本压力，通胀下行趋势中或存在扰动；发电量、工程机械产销量等中观数据也显示需求仍未看到明显复苏的迹象，我们提示投资者需要密切关注即将到来的旺季开工复苏力度。

　　库存周期角度，物流协会PMI数据显示原材料库存回落产成品库存回升，汇丰PMI中原材料库存也有所回升。我们认为原材料库存回补更多的是对节后需求回暖的预期，从历史上看，原材料补库存的持续性仍需通过工业生产数据进行验证。若需求回暖程度弱于预期，则市场面临向下修正的风险。

　　货币政策放松预期有望在三月下旬向现实回归

　　由于政策的逆周期特征，流动性周期一般领先于经济周期的变化。动态来看，经济从底部逐步回升的过程中，流动性的变化一般要经历以下几个阶段，其一是逆周期政策促使央行向银行体系和经济注入资金；第二阶段随着经济回升和通胀预期企稳，居民和企业风险偏好增强，使得资金从储蓄逐步转向风险资产。从当前政策制定者的举措来看，货币当局希望维持一个稳定而中性的政策环境，偏冷或者偏热均非所愿。

　　根据媒体公开报道，截至2月26日，工、建、中、农四家大型银行新增人民币贷款1763亿元。由此推算，2月份新增信贷或低于1月份信贷投放总量，远弱于市场预期。当前信贷力度将显著制约经济上行。

　　参照华泰联合宏观组的观点，需求不足是当前信贷投放低于预期的主要原因；供给的因素则在其次。房地产调控政策则是造成需求不足的重要原因之一。房地产相关贷款占金融机构贷款余额的20%左右；其中，房地产开发贷款占1/3；住房贷款占2/3.

　　对房地产市场的调控使得个人买房意愿较低，同时房地产开发商获得贷款难度加大使得房地产相关贷款增速显著下滑。这对房地产销售及开发投资均造成明显制约。在政策未见明显放松的情况下，需求因素造成新增贷款减弱将使得较低信贷增速延续较长时间。这将倒逼政府有所动作。

　　因而，一方面我们看到上海二套房政策被叫停，住建部重申地产调控政策绝不会松动；另一方面则看到四大行首套房贷利率不高于基准利率。从市场的角度，对后者我们认为不应过高预期。首套房贷政策的主要目的在于刺激贷款需求。然而，需求的上升更主要的是需要开发商实际降价削弱购房者的观望情绪。该政策的推出却会加大开发商的博弈情绪，最终对信贷的提升力度将弱于市场预期。即使需求出现明显上升，贷存比的约束也会制约新增信贷力度。换言之，政策对冲延长了从预期向现实回归的时间，在此期间，市场受到的外在干扰将加大，3月末季度信贷数据公布时市场或存在调整风险。

　　警惕海外逐步从欧元债务向新兴市场通胀重现担忧转变

　　中国和欧美经济周期一直表现出较好的联动性。从历史上看，中国经济周期一般同步或略领先美国经济周期变化；欧洲经济周期则滞后于中国。受此因素影响，我们可以看到A股和欧美股市之间也具有较一致的周期变动。08年，由于国内经济放缓幅度有限及政策放松较早，国内金融市场先于海外复苏；而当前，在海外持续释放流动性的情况下，大宗商品价格维持高位，新兴市场输入性通胀压力抬头；国内受到制约因素增多，政策面临的两难问题始终难以解决，最终只能“戴着镣铐跳舞”。

　　欧美基本面对比显示欧元继续向上的动能不足，美元指数存在再次走强可能，这将抑制新兴市场资金流入情况。欧元继续走强的空间不大，原因在于几个方面。一是欧美两个经济体的基本面对比显示美强欧弱格局进一步深化，这其中工业生产的分化尤为深刻。二是欧债危机仍存反复可能压制投资者风险偏好。我们认为欧元继续向上的动能将受到制约。美元指数走强将抑制新兴市场资金流入情况，这也是A股市场面临的又一风险因素。

　　资金供求：资金面环比改善，但产业资本净减持扩大

　　从整体流动性来看，7天回购利率月末下行至3.5%附近，长三角票据贴现利率亦出现回落。

　　从理财产品市场来看，2012年3月收益到期的理财产品数较1、2月有所上升，出现理财产品到期的小高峰。投资者对理财产品本金及利息的回笼意味着其重新面临一次投资的决定。2012年银行新发行的中短期理财产品收益率上限的下降趋势：3至6月产品平均收益率上限由2012年1月的5.06%下降至3月的4.49%，而6月至1年的上限则由2012年1月份的5.17%下降至3月的4.49%。

　　从存量资金来看，以2月及上周的数据来看，产业资本净减持在扩大，体现在数据上的证据主要有：1)2月产业资本增持仅为8.99亿，减持52.83亿，净减持43.85亿；2)前周(截至3月4日)产业增持0.68亿，减持26.92亿，净减持26.24亿。此外，2月及上周产业资本增减持公告数之差的负值亦在扩大。

　　预计3月股市微观资金供给端变好，主要受新基金募集数量及散户入市资金增加影响。

　　技术分析：市场或将继续上行，但幅度不会太大

　　市场在2月底创出此轮反弹新高2478，然后开始整理，但近期在半年线支撑下又具备了重新量上行的迹象。短期内看，日线的KDJ、MACD及RSI均处于金叉的状态，13日及60日CYS指标先降后升，KST指标也继续上行，显示市场上行趋势可能延续，但需注意10周的ROC指标本周继续加幅下行，CYS指标的上升幅度也开始放缓，资金面上虽然资金净流入金额及净流入流出家数先降后升，但日均值较上周出现较大幅度的下行，因此上行力度可能不会太大，如果市场下周率先突破此前高点，则第二压力点位于2490点(3067点下行到2137点之后的0.382黄金分割位置)，且该点附近2500点这个整数关口也将面临较大的压力。由于下方依然有10日均线的支撑作用，若消息面没有重大的变化，则股指下周可能在2420至2500之间运行。不排除由于非预期利好使得市场冲击前期高点2536的可能，但即使这样，近期突破该高点的可能性较小。因为对应沪深300E/P与十年期国债收益率利差的分析，假设上证A股与沪深300上升幅度相同，则市场上行对应的点位在2525左右，短期上行幅度也相对有限。