从历史经验看，春节前的最后一个交易周，资金面的扰动往往成为投资者的敏感关注点，今年并不例外。投资者担心高企的利率、快速增长的政府债务，同时也担忧2014年可能出现信用违约事件，甚至有大量无序违约的风险。这些是目前市场的主要风险，也是市场的最大变数。但春节前后流动性应会保持中性偏宽松，且宏观层面的负面信息减少。我们对春季行情维持谨慎乐观的判断，主要机会仍在成长股和创业板。

流动性偏紧缓解

去年下半年以来，市场在经历完二轮“钱荒”后，投资者形成的普遍预期是央行将保持偏紧的流动性。上证指数在上周一创下近期新低。银行间7天质押利率再度达到10%；上周二，央行果断介入，启用较长期的、跨春节的21天逆回购，为市场注入2550亿元；周四，央行再次注入1200亿元。央行公开市场操作力度超预期，并扩大SLF范围强化预期管理的调控措施，使节前流动性偏紧的预期得到控制。结果，上证指数冲高，一些周期品行业反弹。

基本面无实际改善

但是，从本质上讲，基本面并没有实际改善。其一，从宏观数据看，刚公布的1月汇丰采购经理人指数跌破50荣枯线，创6个月最低水平，新订单指数下滑，而生产指数回升，反映需求疲弱，企业或在重新积累库存，今后的经济增长动力可能仍较弱。新公布的去年四季度经济增长数据也显示，受基建投资减速拖累，经济环比增速放缓。瑞银宏观团队认为，2014年一季度国内生产总值增速可能会稳定于去年四季度水平，或小幅走软。主要原因是信贷增速从2013年中开始放缓，而部分企业的融资成本走高。

其二，资金价格上升和信用风险没有本质上被解决。令人瞩目的中诚信托考验中国信托业一直以来的“刚性兑付”。我们认为，中诚信托难题最后在各方“协调”中解决，当前市场风险偏好上升的趋势将得到进一步强化。“刚性兑付”原则对理财产品形成隐性担保，使股票市场的无风险利率持续上升，预计A股市场也将延续低迷走势。

机会仍在成长股

我们认为，虽然近期市场迎来小幅上涨的“春季躁动”，但经济基本面疲软，利率市场化大背景下资金价格中枢上行，信用风险等因素都将最终制约大盘的上涨空间。中诚信托事件不是信托支付第一次经受考验，恐怕也很难是最后一次（如之后的万基铝业债和江苏中能硅业等）。但春季躁动或给成长股和创业板带来机遇。

其一，尽管央行公开市场操作力度超预期并不意味着偏紧的货币政策发生了转变，但是春节过后，大量现金回流银行体系，宏观流动性应会保持中性偏宽松的格局。其二，随着首批新股发行接近尾声，申购资金陆续解冻，资金需求压力结束。新股发行的暂缓利好投资者情绪，预计会给创业板的存量股票带来难得的上涨窗口。其三，全面深化改革小组第一次会议召开，改革等讨论再度升温。这些对改革的讨论在3月两会前应该还会延续，虽然对市场的直接影响可能较小，但能改善市场的预期和投资情绪。其四，经济数据在2月将进入相对空窗期，宏观层面的负面信息减少。

我们认为上述因素都有利于成长股和创业板的投资环境，投资者将继续保持对小股票的热情。直至二季度，新股发行迎来高峰，供给增大，高估值的小股票才可能面临再次回调风险。