兴源过滤(300266)于9月3日发布了《现金及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》，计划以29.9元的价格定向发行1137.12万股股份，外加2000万元现金用于收购水美环保100%股权。由此计算，水美环保整体价值将高达3.6亿元。如考虑到水美环保今年上半年实现全部净利润金额265.55万元，年化仅500余万元的数据，则其估值将高达70倍左右。

　　尽管在收购报告书中水美环保给出了不菲的业绩承诺，仅今年下半年就将实现2667万元净利，相当于今年上半年的10倍以上，但这种“画饼”能否实现却是未知数，且从水美环保过往年度的业绩表现来看也绝非易事，这不免让人感觉此次股权收购标的价值有被高估的嫌疑。

　　大股东笑纳一年半时间近9倍投资收益

　　根据收购报告书披露的信息，兴源过滤大股东兴源控股于2013年2月以2165.01万元的代价获得了水美环保51%股权。根据本次收购的估值水平测算，时隔仅仅一年半之后，大股东再将这笔资产注入到上市公司时，这部分股权的价值已经升值至18360万元了，相当于1年多以前初始投资额的近9倍。

　　问题的关键在于，从兴源控股入驻水美环保之后，其并未能使得水美环保盈利能力和盈利成长性获得显著提升。以今年上半年实现的营业收入和净利润做测算，分别仅有2545.65万元和265.55万元，相比2013年全年的12875.8万元和1464.13万元，均远远未达到半数。在这样的财务表现条件下，大股东却依然能够通过将资产高溢价注入到上市公司，并赚取到超高的投资收益，这不由令人产生质疑：如果不是大股东旗下的上市公司，换做别的企业来收购水美环保，还会接受3.6亿元的报价吗？同时，如果水美环保不是大股东旗下的资产，兴源过滤还会傻到以高达70倍静态市盈率的估值水平去收购吗？

　　除上述不合理之外，水美环保还存在着不少财务疑点，值得投资人关注。

　　巨资收购将导致每股净资产骤降

　　由于上市公司兴源过滤和拟收购标的水美环保均属大股东兴源控股旗下的子公司，因此本次收购属于同一实际控制人下的企业合并。

　　根据相关会计核算准则，兴源过滤在收购水美环保之后，将以水美环保的账面净资产作为入账价值；实际收购对价与水美环保账面净资产之间的差额，不可能以商誉的形式形成上市公司的资产项目。以今年6月末为时点测算，通过此次收购，兴源过滤将增加净资产，也即水美环保账面净资产4934.53万元，与此同时兴源过滤将为此新增约1200万股股份。折算下来兴源过滤的此宗收购，每股新增股份仅能带来新增净资产4.11元。

　　然而根据今年半年报所披露的财务信息，兴源过滤的每股净资产已经高达6.06元，这也就意味着兴源过滤在收购了水美环保之后，每股净资产不仅不会出现增加，相反还将出现大幅下降的情形，试问这有利于保护上市公司全体股东的利益吗？当然，这个“全体股东”自然应当排除已经获取了巨额投资的大股东兴源控股。

　　被扣减的销售合同

　　根据收购报告书披露的相关信息，水美环保与大客户“江西理文造纸有限公司”签订的合同金额为1660万元，而且竣工日期为2013年6月，这表示双方应当存在购销交易金额。

　　然而从水美环保披露的营业收入构成数据来看，在2013年时仅以1278.49万元的销售额向“江西理文造纸有限公司”进行了销售，相比合同金额少了381.51万元。金额的差异部分相当于水美环保计入营业收入金额的29.84%，那么很显然这样差额幅度已经无法用增值税销项税额调整来解释了。那么是什么原因导致水美环保针对大客户“江西理文造纸有限公司”实现的销售收入，明显低于了双方签订的购销合同呢？是水美环保少计了部分营业收入，还是所披露的销售合同金额存在虚假？

　　前后矛盾的关联交易数据

　　由于水美环保在被兴源过滤收购之前，两家公司就属于同一实际控制人投资的“兄弟”公司，因此双方之间发生的购销交易也属于关联交易的范畴。此次水美环保被兴源过滤巨资收购，实际控制人获利颇丰，也使得水美环保和兴源过滤之间此前存在的关联交易更加引人关注。然而就是这个性质非常重要的财务信息，水美环保却出现了明显的前后矛盾，实在令人费解。

　　根据收购报告书披露的水美环保采购信息，水美环保在2014年上半年向兴源过滤采购了158.97万元的板框脱水机。

　　然而根据兴源过滤同日披露的水美环保审计报告中涉及到的关联交易信息显示，在今年上半年水美环保向兴源过滤的采购金额却高达172.74万元，金额出现了明显增加，多出来13.77万元，相当于收购报告书中所述的采购金额的8.66%。那么很显然，导致这一同口径采购数据存在差异的因素，不可能是来自于税率高达17%的增值税进项税额。

　　这一点也能够从兴源过滤披露的2014年半年报中得到侧证，根据该公司半年报中披露的关联交易数据，向水美环保进行销售的金额也为172.74万元，与水美环保审计报告中所述金额完全一致，这确定是属于不包含增值税的销售金额；与此同时，参照兴源过滤半年报信息，双方不仅就交易金额没有达成一致，而且就连双方购销的商品内容也出现了变化，从水美环保收购报告书中所称的“板框脱水机”变更成为了兴源过滤审计报告中的“压滤机”。

　　关键问题在于针对水美环保惟一的关联方采购财务信息，在收购报告书中和审计报告当中完全是两个版本。而且对水美环保进行销售的就是兴源过滤母公司，不会是因为母子公司统计口径导致的双方差异；而水美环保早已于2013年初就已经被兴源控股收购，晋升为兴源过滤的关联方，自然也不会是计入关联交易时点所导致的关联交易金额调整。

　　总之，我们很难找到合理的理由，来为水美环保矛盾的关联采购数据作出解释。

　　如此明显的数据披露差异，就这样暴露在收购报告书和审计报告两份重要文件当中，这实在让人菲夷所思。在这背后到底是水美环保采购信息本就是一团乱账甚至在收购报告书中披露的采购数据不实，抑或只是由于兴源过滤及其财务顾问中信建投证券不够尽职所遗留下的低级错误？恐怕这只能由上市公司出面进行解释和澄清了。