国联证券股份有限公司分析师(马宝德)3月6日发布启源装备(300140)的研究报告。

　　事件：公司公布2013年年报，2013年公司实现营业收入为23,898.01万元，同比增长16.00%，四季度单季度实现营业收入6285.55万元，同比增长35.62%，环比增长14.66%；2013年实现归属于上市公司股东的净利润9,143,717.23万元，同比下降28.39%，下滑幅度较2012年有所放缓，实现每股收益为0.07元。同时公布一季度业绩预告，公司预计一季度实现归属于上市公司股东的净利润-100万元-0万元，同比下降100%-126.35%，上年同期盈利379.53万元。同时拟以2013年12月31日的公司总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.00元(含税).

　　点评：

　　大型变压器组件设备需求仍然疲软，雷宇科技支撑传统主营发展。13年公司收入主要来源于变压器专用设备和组件业务以及子公司江苏启源雷宇电气科技有限公司(简称“雷宇科技”)在13年实现并表。2013年度传统主营业务收入(不含高压试验设备、蓄电池装备)为17734.7万元，较上年同比下降13.92%，主要系公司变压器装备及组件业务受市场环境影响，下游需求疲弱，收入出现下降。雷宇科技业务高电压试验设备及蓄电池专用装备合计收入为6163.31万元，占公司营业收入25.79%，是13年营业收入和净利润的另一重要来源。从一季度的业绩预告看，一季度传统主营业务仍然没有明显改观，下游变压器行业产能过剩，需求难以有效提振，尤其是大型变压器组件设备需求疲弱，对公司的传统业务形成了拖累。新增业务高压电气试验设备应用范围较为广泛，市场需求保持稳定，对公司业绩起到了一定的支持作用。

　　电子特种气体和脱硝催化剂项目稳步推进，将给公司带来产品结构转型。公司前期实施的电子特种气体和脱硝催化剂项目正在稳步推进。电子特种气体的项目实施主体是启源领先固体电子材料有限公司，公司占比40%，此次引进的高纯度锗烷、砷烷、磷烷生产技术填补了国内空白，目前项目厂房主体已经完工，相关设备已陆续进场安装，项目进展符合预期，分析师预计在二季度将逐步开始贡献投资收益。脱硝催化剂项目目前立项审批手续已基本完成，项目一期的进口设备已全部完成订购，计划于2014年中期投入生产，项目正在稳步推进，进展符合预期。电子特种气体和脱硝催化剂新业务有望在2014年成为公司的业务增长亮点，推动业绩快速成长。

　　销售费用率和管理费用率有所下降，财务费用大幅减少。13年公司的管理费用实现4110.71万元，较去年同期增长10.86%，主要是雷雨()科技纳入合并报表所致，管理费用率为17.2%，较去年同比下降0.8个百分点，略呈下降趋势。销售费用实现2593.76万元，同比增长4.71%。销售费用率实现10.85%，同比下降1.17个点，显示公司的管理费用和销售费用的控制能力较强。13年财务费用同比减少85.86%，财务费用率实现-8.78%，较去年同期下降3.3个百分点，主要是公司募集资金利息收入较上年同期增长幅度较大所致。

　　经营性现金流压力较大，继续关注后续的变化。13年经营性现金流量净额实现-1,433.42万元，同比减少225.54%，主要为雷宇科技为新设公司，且前期采购金额较大，导致现金流量净额为负。从应收账款的情况看，13年应收账款12440.08万元，较年初增加2994.49万元，增长31.7%，后续需要继续关注应收账款变化。投资活动现金流量净流出8697.51万元，较去年同期流出5230.67万元，主要是因为支付启源领先投资款2,507.8万元及支付在建工程进度款项所致。

　　维持“推荐”评级。分析师给予14、15、16年EPS分别为0.6元、0.9元、1.08元，对应PE分别为30倍、20倍、16倍。鉴于公司电子特种气体和脱硝催化剂业务进入产能释放期，分析师继续维持“推荐”的评级。

　　风险提示：传统业务继续下滑的风险、项目进展不达预期的风险。