导读：

　　全方位突破 生物质能源概念迎来春天

　　中国生物质发电六重门槛

　　生物质能行业发展空间广阔

　　生物质能发展条件逐渐成熟 应用前景广阔

　　光大证券：生物质能的发展趋势朝气、液转变

　　生物质能源10大概念股价值解析

　　全方位突破 生物质能源概念迎来春天

　　由全联新能源商会主办的“第八届中国新能源国际高峰论坛”将于2014年6月7-8日在北京·国家会议中心召开。

　　中国科学院院士、中国工程院院士、北京农业大学原校长石元春在发言时表示，生物质能源在中国已经成长了，而且正在迎接它的春天。

　　数据显示，2013年全国28个省市都开发了生物质自然发电，它的上网容量是7790兆瓦，去年一年的发电量是356亿千瓦时，它是风能去年一年发电量的1/3，太阳能发电量的3—4倍。所以生物质能自然发电方面，也已经开始形成气候，不可小觑了。生物质能这356亿，其中50%大约都在山东、浙江、广东这几个主要的省份，所以它离市场非常近，它的传输成本和投资很低。

　　现在国家能源局和国家环保部都发布各种各样的条例、方法、规章等等，大力促进生物质成型燃料的供热，这样的产业在京津冀，在东北，在华北，在全国都在蓬勃发展。

　　另外，生物质方面，最难用的就是木质纤维素，现在可以利用木质纤维素生产高档的燃油包括航煤，包括高档的氢油和柴油，这个技术中国已经取得重大的突破，它的大规模产业化也指日可待。(.中.国.证.券.网　.严.洲）

　　中国生物质发电六重门槛

　　在新能源发电领域，生物质发电有后来者居上的态势。截至2012年底，全国累计核准容量达8781MW其中并网容量5819MW，在建容量2962MW，并网容量占核准容量的66%。根据中国银行课题组对相关企业的实地调研，当前生物质发电存在的几个实际问题须引起高度重视。

　　(1)生物质发电成本远高于火电：一是生物质电厂建设投资成本较高，相当于同等规模火电厂的2 倍左右。目前安徽省生物质发电企业大多为新建企业，一代电厂，发电机组规模均为2×12MW，二代电厂，发电机组规模均为1×30MW机组，发电机组还处于运营磨合期，缺乏成熟生物质发电企业的经验。调查显示，随着一代电厂运行时间的增加，锅炉运转效率稳定性逐渐降低，目前不同一代电厂的单机发电效率出现较大差异。二是秸秆发电对成本的控制力不强，燃料供应不论在数量上还是成本控制上均具有较大的不确定性，无论是固定成本还是原料成本导致生物质的发电成本远远高于火电，从安徽省已投产的企业来看，短期偿债能力偏弱、还款压力较大。由于前期项目资金来源主要依靠母公司及银行贷款支持，负债压力相对较大，控制不好资金链就会出现一定的问题。

　　(2)原材料供应决定企业的成败：生物质发电是“小电厂、大燃料”，燃料来源供应不足的矛盾十分突出，产地实际可收集的量和理论计算的量之间有很大差距。首先，秸秆等生物质散布于千家万户，季节约束性强，且秸秆体积大、密度小、不易储存，有的地势复杂，很多时候机器无法进入田间，劳动强度大、成本高、工作效率低。其次，地方政府由于财力不足等原因，尚未出台有关秸秆收购的优惠政策，致使秸秆的收购价格难以调动农户的出售热情。实行委托代理收购，从收集、打包、储存再集中向电厂输送，受成本影响，电厂盈亏平衡点的收购价格平均不能超过350元/吨，去掉运输储存成本和代收点等中间环节的扣除，农民收益较低，没有形成良性的产业利益链，加之近年来养殖业等秸秆需求量不断增加，原材料竞争激烈。最后，为保障农地种植时间，农民往往直接在农地焚烧秸秆以增加土地肥料。一些生物质电厂甚至在建成投产后不久就因原料或亏损而停产，如何保证持续足量、价格稳定的燃料供应，往往是企业运营成败的关键。

　　(3)电力供应主体的博弈制约企业发展：目前我国能源环境定价机制尚不完善，还不能够反映资源稀缺程度、供求关系与环境成本，无法实现资源配置的帕累托最优，这会导致商业性资本不愿积极主动地介入节能环保领域。目前国家积极鼓励生物质发电并网，并以0.75元/KW·h 补贴价格支持生物发电并网，但由于各方主体利益目标不同，目前生物质发电总量较小，对各利益主体触及较小，处于较为弱势的地位。但随着总量增加，势必遇到一定阻力。首先，对于地方政府，由于生物质发电燃料供应不稳定和发电技术不稳定，现阶段很难将生物质发电作为电力供应的主体，甚至不愿意提升生物质发电在电力供应中的占比，仅仅将其作为能源的补充，另外经济总量的考核压力，一些资源依赖地区，由于生物质发电的供应价格要高于煤电价格，虽然由国家补贴，但是有的地方资金往往不能及时到位，在目前煤炭资源相对丰富的情况下，电力供应依然主要依赖煤电，增加生物质发电的积极性不高。

　　(4)扎堆建电厂盈利能力差：这几年，农村劳动力缺乏以及成本上升，致使燃料的加工、储运、管理环节人工成本不断上升。而电价却是微小地浮动或者是不动。虽然国家给予一定建设补贴，但目前大部分电厂尤其是一代电厂盈利较差，或处于亏损状态。根据凯迪电力年报，2013年上半年，生物质发电板块毛利率为12.32%，但销售收入较上年同期减少35%，且第一代电厂毛利率下降幅度较大。通过调研显示，有些地方政府出于招商引资的考虑忽略对行业发展进行客观整体规划和引导，造成地区项目布局不合理。“扎堆”建厂必然导致争相哄抢原料，价高质次恶性竞争。同时，采用不同锅炉的生物质电厂，其发电量、年利用小时数差异巨大，有些项目的设备年发电量甚至不到平均水平的50%。农民烧秸秆、电厂缺秸秆和扎堆建电厂的三重矛盾，如果产生的效益比付出的成本还低，企业根本运转不下去。

　　(5)碳排放交易前景不明：目前我国大部分生物质发电项目均实现了履约注册，但《京都议定书》第一个履约期在2012年已到期，受国际经济环境恶化、欧债危机影响，碳减排交易下降供过于求，价格暴跌。目前新建的生物质发电项目能否获得减排资金支持，前景不明朗。客观上CDM项目本身的复杂性和未来收益的不确定性，以及中国在CDM交易中事实上的弱势地位，对于盈利能力并不强的生物质发电企业而言，按期归还项目贷款雪上加霜。从国内刚刚起步的碳金融实践中，可以说是商机和陷阱并存。一是人才素质跟不上市场需求；其次是市场环境问题，碳排放权作为一种无形资产，开发程序复杂，交易规则严格，缺乏专业的机构帮助银行分析、评估、规避交易风险；最后是政策问题，碳排放权的价格波动和市场规模与经济周期的波动呈正相关。

　　(6)银行授信风险：企业授信以建成后的有效资产作抵押，一是电厂土地大多是划拨土地无法实现有效抵押，专业设备的处置难度较大，采用收费权账户质押对银行债权作用有限，不能真正缓释信贷风险。加之一代电厂普遍存在机组运行不稳定，必然影响自身的经营效益，如果采用第三方担保的方式，则要增加企业的负担。对集团客户而言，还存在集团与子公司之间股权关系复杂、关联交易频繁、股权转让频繁，而且，集团资金一般由总部统一调度，存在着挪用信贷资金的可能。同时，集团与子公司之间，经营范围广泛，投资项目较多，涉及面广，可能出现因摊子铺得过大、战线过长，多种经营效益差增加银行的授信风险。（.第.一.财.经.日.报　.董.少.广）

　　生物质能行业发展空间广阔

　　近期大盘维持震荡，消息面空方仍在发力：“周期股遭遇融资偿还，市场短期震荡或在所难免”，此举或加大指数下行压力；“央行喊话半个多月：银行房贷收紧局面未明显缓解”，短期或使地产股有所承压。在此背景下，二级市场上一直以来以增长稳定、估值相对适中著称的生物质能板块的抗波动能力再一次有所体现。

　　从行业内部分类来看，目前我国循环经济行业主要有两类可关注的公司：一是在生物质发电业务上有超预期空间的公司，比如凯迪电力(000939)，公司生物质发电业务燃料市场整顿效果显著，在建生物质电厂加速投产，生物质发电量稳步攀升，近期单月生物质发电累计超2亿千瓦时，后期收购集团优质生物质电厂提升后续资产注入预期，将与煤炭和环保发电业务形成互补。二是有望凭借强大实力快速切入生物质能领域的公司，比如华西能源(002630)，由于在钢铁高炉煤气、燃气轮机等余热利用设备领域遥遥领先，公司凭借技术优势奠定的产业基础，强势切入余热利用项目建设和投资运营，涉及钢铁、电力、石化、天然气等多个行业,而公司储备的清洁煤气化(000968)技术，可替代工业用天然气和燃料油，据测算可节省下游客户40%燃料成本，在陶瓷、电解铝和玻璃等行业拥有广阔空间。

　　从投资的角度看，2012年3月我国出台了利于生物质能发展的政策《可再生能源电价附加补助资金管理暂行办法》,明确指出对可再生能源(包括生物质能发电)进行一定的电价补贴。2012年底，国家能源局下发《生物质能发展十二五规划》，根据规划目标，2015年生物质能年利用量超过5000万吨标准煤。其中，生物质发电装机容量1300万千瓦、年发电量约780亿千瓦时，生物质年供气220亿立方米，生物质成型燃料1000万吨，生物液体燃料500万吨。建议投资者可关注凯迪电力、华西能源、韶能股份(000601)、长青集团(002616)、中粮生化(000930)、龙力生物(002604)等。（.证.券.时.报）

　　生物质能发展条件逐渐成熟 应用前景广阔

　　变废为宝 市场认可

　　《生物质能发展十二五规划》显示，中国可作为能源利用的生物质资源总量每年约4.6亿吨标准煤，目前已利用量约2200万吨标准煤，还有约4.4亿吨可作为能源利用

　　河北省曲周县王庄村应该是当地第一个告别煤炭的村庄。我们家从前年开始，冬天取暖就再也不用蜂窝煤了，都改烧这种生物质燃料秸秆块，上火快、火劲大，并且干净方便，烧饭和取暖一起都可以解决。村民王怀义高兴地向记者介绍着家里取暖的新装备。

　　他告诉记者，这个生物质燃料秸秆压块是用棉花、玉米、小麦秸秆压缩制造的，然后利用配备的生物质炉具来燃烧。测算下来，不仅比燃煤炉能提高室温，相比一年3吨左右的用煤量，使用生物质燃料每年至少可以节省1600元。再算上卖秸秆的收入，还可以节约600多元。更重要的是，烧生物质秸秆块，不仅合理利用了废弃农作物的秸秆，杜绝了焚烧秸秆和煤炭燃烧的空气污染源，村前屋后的环境也干净整洁多了。村支部书记王怀珍感慨地说。

　　王庄村的生物质燃料只是河北省改善农村环境、调整能源结构的一个缩影。近年来，随着农业和农村经济的发展，农业生产过程中产生的废弃物不断增加，造成大量农作物秸秆剩余。除还田、青贮外，大部分秸秆被就地焚烧，造成了严重的环境污染、资源浪费。曲周县科技局局长顾爱云说：生物质燃料就是为了节能减排，缓解能源日益紧张的矛盾，从而让这些剩余秸秆‘变废为宝’的有效技术途径。

　　中国可再生能源学会理事雷廷宙表示，我国生物质能多样化利用已经取得较大进展，生物质发电、液体燃料、燃气、成型燃料等多种利用方式并举，技术不断进步，呈现出规模化发展的良好势头。

　　条件成熟 应用前景广阔

　　早在我国生物质工程兴起之初，就有人测算，充分利用生活垃圾与有机废弃物，每年可产生1000亿立方米的生物天然气，相当于2010年全国天然气消费量；利用好每年约6.9亿吨的可收集秸秆资源量，亦可产生相当于6座三峡发电站的生物质电厂

　　我国正处于工业化、城镇化高速发展期，然而快速的经济发展也带来了日益增大的能源缺口和严峻的环境问题。

　　2013年以来，我国北方多个城市频繁出现雾霾天气，严重的空气污染给我国高污染、高能耗、高排放的工业发展模式敲响了警钟。同时，随着国家能源政策的调整，煤改气工程不断实施，导致天然气需求量激增，供需缺口随之扩大。据测算，2015年至2017年，我国天然气消费量将达3000亿立方米，对外依存度将超过50%。

　　对此，生物质燃料技术领军人，中国科学院、中国工程院院士，原北京农业大学教授石元春表示，要减少污染物，特别是污染气体的排放，就必须改变以煤为主的能源结构，尽量减少煤炭、石油等化石能源的使用，降低对外依存度，大力发展国内可再生清洁能源刻不容缓。

　　事实上，生物质能源得到如此高的肯定并不是空谈，是有据可依的。据中国工程院可再生资源发展战略咨询报告显示，我国生物质能源的资源量十分丰富，且是一种有效利用各种有机废弃物的理想方式。

　　当然，近年来国家相关部门对生物质能源的发展高度重视，也提供了强有力的政策支持。2007年颁布的《国家可再生能源中长期发展规划（2007-2020）》提出目标，要求到2020年，生物质成型燃料年生产和利用量要达5000万吨，沼气年利用量达440亿立方米，生物燃料乙醇年利用量达1000万吨；国家发改委出台的《产业结构调整指导目录》中明确表示，将农作物秸秆固化成型燃料、秸秆纤维素燃料乙醇等列为鼓励类产业，予以重点支持。

　　体系待完善 多方需给力

　　可再生资源在我国尚处于起步阶段，特别是生物质成型燃料还在探索发展，原料的收集还有难度，产业化、专业化和市场化程度还不够高

　　从目前来看，发展生物质能是替代化石能源、保障能源安全的重要战略措施。农业部农业生态与资源保护总站可再生资源处处长李景明表示，生物质能源产业发展将会成为我国应对气候变暖、解决环境问题、缓解能源危机的奇兵。

　　原料收储难度大，是制约生物质成型燃料产业规模的关键因素之一。河北天太生物质能源开发有限公司总经理杨小亮分析说，一方面由于农作物机械化程度低，秸秆量多且较为分散，收集、装车、运输都需要人力才能完成；另一方面，由于秸秆随季节性产出，收购时间短，而储存周期长，不仅给收储运增加了难度，而且也提高了厂商的生产成本。

　　原料保障能力是决定生物质成型燃料产业规模的主要因素。中国可再生能源学会理事雷廷宙表示，生物质能源产业要发展必须建立从原料收集、储藏、预处理到成型燃料生产、配送和应用的整个产业链的技术体系和产业模式。

　　雷廷宙认为，首先，各地政府部门要加强原料资源管理，建立科学的原料收集运输储藏和生产体系，实现生产加工与原料供应之间的合理衔接，鼓励生产企业和收运散户或农户建立战略合作关系，形成集约式原料收储运运行模式；其次，要在不同区域制定有条件的限煤禁煤措施，提高工业生产中、居民生活中生物质成型燃料的消费比例，培育发达、正常、稳定的生物质成型燃料市场；还有，构建结构优化、层次清晰、数量合理的标准体系，规范生物质成型燃料项目，使生物质成型燃料行业健康有序发展。

　　此外，针对核心技术大多集中在科研院所、与企业没有形成有效结合的现状，企业、高校和科研机构要加强交流、合作，加大原料收集等关键设备的研发力度，提高产业技术水平，促进生物质能源产业快速健康发展。（.中.国.新.能.源.网）

　　光大证券：生物质能的发展趋势朝气、液转变

　　发表时间：2013-01-07

　　事件点评:

　　国家能源局发布生物质能“十二五”规划，到“十二五”期末，生物质能产业将新增投资1400 亿元，对于生物质发电项目，继续给予优惠电价支持。将生物质能利用量计入各地的节能减排量，并且不计入对各地设定的能源消费总量限额，促使各地更加重视生物质能利用。

　　生物质能的发展趋势朝气、液转变

　　生物质能的发展趋势朝生物质制气、燃料乙醇、生物柴油和航空煤油的方向发展，但目前这几个行业尚处在起步阶段，技术不成熟，装备没有产业化，但随着技术的进步，以替代石油为目标的生物质能梯级综合利用将是主要发展方向；生物质成型燃料的技术已基本成熟，未来发展空间大；生物质发电（含垃圾发电）是存量市场最大的细分子行业，技术和装备已相当市场化，但由于收集环节没有市场化，收集成本波动大（垃圾发电的原料收集由环卫部门统一包干，收集有保障）。

　　投资增速及占比:

　　从各子行业的投资增速来看，从高到低依次为沼气发电、生物质成型燃料、农林生物质发电、燃料乙醇、垃圾发电。从投资占比看，农林生物质发电、垃圾发电、燃料乙醇的投资占比最大，占比达到25%-30%。从清洁能源贡献量（折合吨标煤），生物质发电（含垃圾发电）占据半壁江山，接近50%；生物质成型燃料和生物液体燃料各占10%。

　　投资机会:

　　我们看好垃圾发电、农林生物质发电、生物质成型燃料等子行业的投资机会，目前整个行业处在快速成长期，设备商和工程商更受益，运营商的效益受国家补贴政策的影响，存在一定的波动。

　　推荐标的:

　　垃圾发电投资及总包业务:盛运股份、桑德环境等；农林生物质发电投资及运营业务:凯迪电力、长青集团等；生物质成型燃料运营迪森股份等； 生物质燃料乙醇龙力生物等。

　　风险分析:

　　燃料收集市场程度低、装备不成熟。（.光.大.证.券）

　　生物质能源10大概念股价值解析

　　个股点评：

　　凯迪电力:3月年化利用小时数显著恢复至5,711小时,“新能源产业平台”快速推进

　　类别：公司研究 机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：李文宾 日期：2014-04-02

　　新能源平台潜力尚未在股价中得到充分体现

　　我们认为目前公司的股价仅仅部分反映了生物质发电业务基本面的强劲复苏,市场对公司打造新能源平台的认识并不充分,尤其是对公司是否能筹集到足够的资金推进打造生物质制油和页岩气产业抱有担忧。

　　公司和金沙江创投的合作,明确了金沙江创投将负责公司“生物质制油”领域的资金筹措,同时金沙江创投在广西的合作伙伴有着大量的林业资源,将有力拓展公司的燃料供应体系,预计2014年将签订原料的供应合同。

　　我们相信公司此次和金沙江创投的全面合作将会产生巨大的协同效应。“技术、资金和原料”三者兼备,我们有理由相信公司发展将进入一个全新的伟大时代。

　　我们预测公司14-15年每股盈利预测为0.35元和0.48元,作为一个快速推进的新能源平台,继续强烈建议继续关注。

　　华西能源:公司转型迅速,14年起将进入收获期

　　类别：公司研究 机构：中国国际金融有限公司 研究员：陈俊华,肖征 日期：2014-05-22

　　要点

　　我们近期拜访了公司管理层,现将主要业务情况更新如下:垃圾发电业务持续高增长,情况好于预期。1)自贡项目两台机组已全部并网发电,运行情况超预期,长期实际运行处理能力有望达到900吨/日(设计产能800吨/日)。2)今年在手项目将快速推进,广安、张掖项目年底有望全部完工,玉林项目完工50%以上。3)目前省内外有多个潜在项目在谈,预计年内新增订单数应不低于13年。4)保守预计该业务今年业绩贡献将翻番,或达到7000万以上。

　　余热余压利用/清洁煤等新业务有望进入收获期。公司依托自身国内第四大锅炉厂较强的技术及装备制造实力,向余热余压利用、清洁煤等节能环保领域延伸产业链,已完成架构调整及顶尖团队建设(如屠柏锐团队),具备从装备制造到总包到投资运营的一体化能力,客户主要面向钢铁、石油化工、天然气等行业,未来配合EPC、EMC 等模式,新业务有望陆续进入收获期。

　　原锅炉主业短期面临压力,长期仍有空间。受国内宏观经济形势影响,锅炉业务压力较大,14年或出现小幅下滑。但两大需求将支撑其长期的平稳发展:1)海外尤其是东南亚市场(主要是巴基斯坦、印度等东南亚国家);2)国内自备电厂(由自供电与外购电的价差导致)。

　　股价催化剂:环保业务大订单持续落地。

　　建议

　　维持“推荐”评级,维持公司14~15年EPS 0.58/0.9元的盈利预测及23元目标价(考虑转股摊薄),目前股价对应14~15年P/E约28x、18x,建议投资者积极关注与介入。

　　风险

　　垃圾发电业务进展缓慢;主业大幅低于预期。

　　韶能股份14年一季报点评:生物质+天然气,清洁能源大幕初启

　　类别：公司研究 机构：东北证券股份有限公司 研究员：王师 日期：2014-05-05

　　报告摘要:

　　韶能股份公布2013年年报暨2014年一季报。2013年公司完成主营业务收入23.40亿元,同比增长8.88%;完成归属上市公司股东净利润2.07亿元,同比增长51.08%;基本每股收益0.20元。今年一季度公司主营业务收入6.31亿元,同比增长13.74%;归属上市公司股东净利润0.54亿元(扣非后为0.46亿元),同比增长51.38%;基本每股收益0.05元。公司去年及今年一季度业绩符合我们此前预期。

　　业绩增长得益于火电增量、水电提价。韶能股份去年总上网售电量为35.65亿千瓦时,同比增长9.46%,销售毛利率达到44.76%。去年广东、湖南来水情况较好,但公司电量增长却主要依靠火电发力。公司火电装机总量仅为24万千瓦(水电为67万千瓦),销售电量却达到11.41亿千瓦时,同比增长40.52%。水电方面,广东省去年二季度上调了小水电上网电价,公司韶关6家水电厂平均上调电价0.02元/kwh。

　　股权收购与非电业务进一步助力业绩增长:1、去年年末公司收购大洑潭电厂剩余35%股权并达到完全控股,权益装机容量相当于增长10%。2、今年公司利润增长来源除了传统的水电与火电外,生物质电厂将正式贡献利润:一台机组4月已经进入商业化运行,第二台也将在今年投运。3、公司对旗下两家天然气公司进行增资,2014年重点推进广州白云区龙归、南站、北村等地的加气、充电一体化站,计划用5年时间在广东省建设50-100个加油、加气、充电一体化站。

　　预计韶能股份2014-16年EPS 分别为0.25/0.33/0.40元,当前股价对应PE 分别为16.61X/12.77X/10.39X。公司电力业务运营稳健,盈利能力有所保障;清洁能源板块(生物质+天然气)大幕初启,有望进一步提升估值。维持公司“买入”评级。

　　风险提示:来水情况不佳;生物质电厂投运低于预期。

　　长青集团:收购电气设备资产,多元化发展

　　类别：公司研究 机构：天相投资顾问有限公司 研究员：申浩 日期：2013-07-30

　　公司是国内主要的燃气具及配套产品的制造和出口商之一,主要产品包括烤炉、取暖设备、热水器、燃气灶具及燃气配件等。公司燃气具出口额占全国燃气具出口额的4%左右,主要竞争对手包括樱花厨卫、万和电气和华帝燃具等企业。

　　公司于2004年2月取得中山市中心组团垃圾综合处理基地焚烧发电厂项目的建设及特许经营权,此后进军生物质发电领域。

　　2012年,公司在环保能源产业快速发展。明水项目建成投产。

　　宁安项目开工建设、荣成项目的获得,鱼台项目的核准通过,公司环保能源产业逐步整体扩大并形成规模,有单个效应跨向整体效应。

　　公司秸秆发电目前主要是公司通过对全国各地生物质资源和政府招商政策的考察,寻找既适合从事秸秆发电,同时当地政府又有意发展引进秸秆发电项目的机会,与当地政府进行谈判,通过签署投资协议或者其他形式确定项目的投资主体地位。

　　公司于6月20日发布公告,拟以每股15.19元发行不超过7284.84万股股份以及支付不超过2.76亿元现金,购买中钢设备、金隅集团和赵庆锋等43名自然人持有合计100%的佰能电气股权,整个方案涉及金额约18亿。此次交易完成后,上市公司的经营领域将拓展至工业电气自动化、余热发电等行业,进一步丰富了公司业务范围,可以分散燃气具业务周期波动风险以及缓解生物质发电业务前期投资较大的财务风险。

　　盈利预测:我们预计公司2013-2014年的每股收益分别为0.57元、0.66元,按最新收盘价格测算,对应动态市盈率分别为22倍、19倍。维持“增持”的投资评级。

　　风险提示:经济结构调整导致的出口市场下滑;人民币汇率波动带来的风险;生物质发电业务的燃料供应和价格波动风险;新收购资产盈利不达预期。

　　中粮生化:补贴下降倒逼出内涵增长

　　类别：公司研究 机构：招商证券股份有限公司 研究员：黄珺 日期：2012-03-01

　　公司业绩完全符合我们此前的预期。公司11年实现营业收入74亿元,同比增长24.03%,净利润3.55亿元,同比增长20.89%,每股收益0.37元(我们此前预计营业收入为73亿元、每股收益0.37元),公司拟每10股派0.5元。

　　公司利润增长主要因为赖氨酸业务的量价齐升。公司现有赖氨酸产能9万吨,98酸和65酸各一半,其中65酸生产线2010年建成,2011年完全达产,使得公司2011年销量有了较大提升,加上2011年赖氨酸价格一路上涨,最高涨至20元/公斤,并一直维持在高位,全年均价较2010年大幅提升。

　　内部管理改善为公司发展提供持久动力,2011年三大费用率相对2010年齐降。我们认为市场一直被补贴标准下降的悲观预期所左右,以至于完全忽视了公司这几年的管理改善和效率提高。我们在前面的报告中就补贴标准下降,提出了有别于一般认识的看法。我们认为补贴下降是好事,虽短期有阵痛,但是从长期来看如果总是依赖于政府补贴,那么这个企业一定没有太大的前途,补贴下降可以迫使企业去改善管理,降低成本,公司在补贴标准不断下降的情况下,在产量没有什么根本性变化的情况下,业绩却出现连续5年的增长,这对任何一个农业企业来说都是比较难得的,之所以能够取得这样的业绩,我们认为这主要因为这几年坚持走内涵式发展道路(成本、费用双下降),而非像大多数企业那样走产能扩张的外延式发展。选择先做强再做大的内涵发展,这对大多追求规模制胜的农业企业来说同样非常难得。我们认为市场对公司存在一些低估和误解,股价已经充分反映了补贴下滑的带来的业绩的影响,但却没有反映这几年公司管理层在经营管理层面所做的努力,其原因是大多情况下我们对公司的理解是朴素的,认为公司的主要盈利来自于补贴,加上公司背后的股东是央企。

　　从补贴标准制定的视角来看,同样不那么悲观。我们从补贴标准制定的原则来看,财政部门制定补贴标准根据公司燃料乙醇业务每年的盈利情况,每年核算一次,财政部门制定标准的原则,只是保证公司在这项业务上不亏损,并不是为了保证多高的盈利。我们看到这几年标准在下滑,我们一般只理解成国家不鼓励用玉米等粮食制造的一代燃料乙醇,其实还有另外一个原因是公司本身在燃料乙醇业务的盈利性较以往改善了很多,因此从这个角度来看补贴标准下降也是必然的。我们看到公司从2011年3月1号开始补贴标准下调至1200元/吨,每吨下调了459元,但是同样国家从3月1号规定燃料乙醇的价格从跟90号汽油挂钩变为和93号汽油挂钩,从而带来结算价上调394元,也就是所谓的失之桑榆收之东隅,加上汽油本身的出厂价2011年较2010年也有了提升,所以燃料乙醇业务对公司业绩贡献在2011年不降反升。

　　赖氨酸价格预计今年仍维持在高位,成本仍有进一步下降的空间。我们认为成本下降主要存在两个路径,一是玉米成本今年与去年相比将略有下降,从近期玉米价格来看虽有小幅反弹,但是很难反弹至去年的高点,并且预计今年进口玉米的量将会大幅超过去年,玉米进口配额大部分握在中粮手里。第二在生产技艺上面还存在提升空间,公司的生产技艺与行业的领军企业大成还是有较大的提升空间。赖氨酸价格方面,今年饲料行业仍处于景气阶段,从最近的价格走势来看,在高位维持是大概率事件。

　　柠檬酸也有亮点。欧美反倾销,使得美国市场现在已经进不去了,欧盟这块现在制定一个价格区间,有最低价和最高价的限制,使得柠檬酸的毛利率出现下滑。公司去年从华润手上收购了它的泰国柠檬酸厂,泰国是被世界承认具有市场经济地位的国家,因此它的柠檬酸是可以出口到美国。

　　燃料乙醇业务,公司在年报里提到积极发展非粮燃料乙醇。我们在前面报告里提到过,国家对非粮乙醇生产是鼓励的,当时我们讲中粮生化虽然生产的是第一代燃料乙醇,但是它拥有牌照,未来如果公司的非粮燃料乙醇出来,这个牌照可以继续用,我们在龙力生物的报告中曾经提到过在燃料乙醇业务上,牌照是开往春天的地铁。

　　投资建议:维持“审慎推荐-A”评级,并上调一年目标价至8.6元。我们认为燃料乙醇补贴标准下降,将倒逼公司走向内涵式增长,12年是新管理层第一个完整考核年度,我们认为业绩维持持续增长是大概率事件,预计12年-14年EPS0.43元、0.50元、0.58元,给予12年20倍PE的估值,一年目标价8.6元。

　　风险提示:玉米成本快速上涨。

　　龙力生物:行业快速扩容,公司蓄势待发 重申“买入”

　　类别：公司研究 机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：刘晓宁 日期：2014-06-05

　　《能源行业加强大气污染防治工作方案》中要求拓展新的成品油来源,发挥生物燃料超低硫的优势,重点推动醇电联产项目。推进浙江舟山、江苏镇江、广东湛江等一系列生物燃料项目建设,为京津冀及周边地区、长三角、珠三角等区域提供优于国V标准的清洁油品。重点推动生物质热电联产、醇电联产综合利用,加快生物质能供热应用,继续推动非粮燃料乙醇试点、生物柴油和航空涡轮生物燃料产业化示范。国内生物燃料乙醇市场空间巨大,17年规划液体燃料500万吨,20年规划利用1000万吨,测算潜在需求接近1500万吨。

　　环保考核施压,国家加快燃料乙醇企业定点批复,封闭市场快速扩容。近一段时间,由于环保考核压力政府对燃料乙醇定点资格企业加快了批复,对于乙醇汽油区域封闭市场也在逐步扩容。目前,黑龙江、吉林、辽宁、河南、安徽、广西7省,河北、山东、湖北、江苏省内多地市都已实现了乙醇汽油的推广使用,接下来内蒙(14年6月)、广东(15年)、广西(16年)、海南(16年)也将陆续加入封闭区域,我们预计公司所在山东省也有望进一步加强封闭。

　　中粮生化收到国家补贴新调整,预示着行业正酝酿新政策。中粮生化14年4月公告“经财政部批准,13年以玉米为原料生产的燃料乙醇财政补贴标准为由500下调至300元/吨”。表明国家对于燃料乙醇的补贴政策在12年基础上再一次进行了修订,所以有理由相信缺席上一次补贴的公司将有望占据一席之地,而且透过《能源行业加强大气污染防治工作方案》可以推测国家未来将大力推广非粮乙醇(尤其是2代),1代粮食乙醇补贴有望逐步退出历史舞台。

　　考虑750元/吨补贴且不考虑秸秆项目扩张的情况下,预计公司14-16年EPS0.68、0.88和1.13元(不考虑税收补贴情况下,13-16EPS0.30/0.50/0.65/0.81元),14年估值22.7倍,重申买入。公司低聚木糖价格稳定毛利高,国内销量未来有望稳步增长,国外市场也有望逐步打开。近一段时间,燃料乙醇行业在政府推动下市场快速扩容,公司秸秆项目也加快扩张,补贴落地后公司业绩弹性较大。

　　海南椰岛:业绩大幅提升,持续性拭目以待

　　类别：公司研究 机构：方正证券股份有限公司 研究员：张保平 日期：2014-03-18

　　投资要点

　　公司发布2013年报,全年实现营业收入9.11亿元,实现归属上市公司股东净利润1.35亿元,同比分别下降27.7%、14.3%;扣非后的净利润1.08亿元,同比增长130.6%;经营活动产生的现金净流量2.41亿元,同比增长39.6%;基本每股收益0.30元。分红方案:拟每10股派送现金股利人民币1元(含税)。

　　点评

　　净利润虽然下降,但经营效果突出:

　　归属于上市公司股东的净利润虽然同比下降了14.3%,但是扣非后归属于上市公司股东净利润则同比增长了130.6%,说明公司实际经营效果大幅提升。

　　扣非后净利润大幅提升缘于白酒毛利率提升:

　　考察公司主要产品收入及毛利率情况,房地产占比54%毛利率下降约11个百分点至49.6%;而酒类收入占比39.6%,毛利率达49.7%同比提升9个百分点。酒类毛利率大幅提升缘于公司对酒类生产、销售的整合,公司调整了生产与销售的组织架构,完善成本核算及控制体系,进行动态监控。

　　公司总体毛利率大幅提升:

　　2013年主营业务毛利率达47.45%,同比提升10.32个百分点,除了因酒类毛利大幅提升外,还因为毛利率极低的贸易和油类停产,这些产品原来占比虽然不高,但是因毛利率几乎为零或者为负,业务停办后对主营总体毛利率影响显著;这些业务实际是公司负担,期待公司对这些资产进行处置,卸下包袱。

　　房地产业务将在今后两年持续贡献收入:

　　虽然房地产业务毛利率下降,但是未来两年公司椰岛广场、隆华新村、琼海大印房地产项目都进入销售、去库存阶段,能够持续贡献收入;澄迈椰岛小城定位养老房地产项目,是房地产开发经营中新的尝试,其效果如何有待市场检验。

　　燃料乙醇项目获批:

　　公司计划的年产10万吨木薯燃料乙醇项目最近获得发改委批复,准备工作有序展开,由于该项目得到国家政策支持,预计能为公司带来稳定收益,但是距离投产尚需时日,短期内还难以看到效益,估值中暂不考虑。

　　盈利预测与评级:

　　预计公司2014-2016年净利润增长33.4%、15.1%、7.2%,EPS为0.40、0.46、0.50元,首次覆盖,暂无评级。

　　风险提示:

　　食品安全风险;房地产政策风险;白酒业竞争加剧风险。

　　迪森股份:13年扣非后业绩增速34%,小产能剥离完毕,14年大项目陆续投产,增长或提速

　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：陆凤鸣,汤砚卿 日期：2014-04-15

　　事件:迪森股份今日发布年报,2013年实现营业收入4.15亿元,同比增长1%,归属母公司股东净利润0.7亿元,同比增长16%,扣非后归属净利润0.6亿元,同比增长34%,综合毛利率为29.3%,同比降低近2个百分点,基本每股收益0.33元。分红预案为,10股派1.5元(含税),转增5股。

　　同时,公司披露2014年1季报,实现营业收入0.94亿元,同比持平,归属母公司股东净利润0.16亿元,同比增长6%,综合毛利率为27.2%,同比降低1.1个百分点,基本每股收益0.075元。

　　此前,公司分别于2014年2月27日、3月28日发布年报、1季报业绩预告,预计业绩增速分别为18%、0~10%。年报业绩增速较之略慢,1季报则与之符合。

　　点评:2013年,由于逐步退出上游燃料生产领域、剥离小型运营项目,公司营业收入增速较慢(热力业务收入3.5亿元,同比增长5%,燃料业务收入0.63亿元,同比降低18%);同时,宏观经济不景气,导致中小项目运行负荷率降低、公司供热项目单耗增加,使得供热业务毛利率同比下降(热力业务毛利率33%,同比降低3个百分点)。相比去年,财务费用减少接近1500万元、增值税退税收入大增近900万元(13年979万元、12年不到100万元),推动了业绩的增长,但13年营业外支出较多,因资产处置损失、工业意外赔偿等,同比增加约700万元,成为业绩增速慢于我们此前预期(约为37%)的主要因素。

　　公司已于2013年将小项目剥离完毕,展望2014年,多个大项目预计投产(徐记食品、亚园、四会陶瓷、荔森纸业项目),产能合计约14~20万吨BMF每年,产能扩张导致业绩增长有望提速。近期公司股价高位回调30%以上,我们理解原因一方面是由于环保板块情绪持续悲观,另一方面,华美钢铁项目或终止引发了市场的担忧。但我们认为这一股价反应过度悲观,主要基于两点:第一,华美钢铁12年、13年Q3贡献毛利润仅占公司整体的1.8%、3.6%;第二,公司精选项目,其他项目暂无停产迹象。预计2014~2015年EPS为0.44元、0.57元,结合公司成长性,以及后续资产收购预期,给予2015年目标动态估值28倍,对应目标价16元,维持增持评级。关注公司新项目拓展情况。

　　湘鄂情:酒楼业务巨亏,净亏损5.64亿元

　　类别：公司研究 机构：宏源证券股份有限公司 研究员：孙妍 日期：2014-04-02

　　营业收入和净利润分别下降 41.19%、 788.86%。报告期内,公司实现营业收入8.02 亿元,同比下降41.19%;归属于上市公司股东净利润为-5.64 亿元,同比下降788.86%,主要原因是公司经营环境变化,客人消费急剧下降所致;每股收益-0.17 元;经营活动产生的现金净流量为-1.79 亿。公司盈利能力急剧下降。

　　酒楼业务严重亏损,毛利率同比减少10.78%。2012 年底中央“八项规定”政策出台后,厉行节约、反对浪费在全社会蔚然成风,公司酒楼业务原先重要的收入来源公务、商务等单位宴请市场骤然降温,使得公司酒楼业务在陷入历史上最为严重的亏损,毛利率为58.71%,较上年下降10.78%。

　　餐饮业务谋求转型。为了有效应对酒楼业务亏损的冲击,在报告期内,公司对酒楼经营政策进行了大幅度调整,对于亏损严重扭亏无望的部分酒楼门店,公司陆续进行了关停止亏。酒楼业务向大众餐饮市场转型,但进程相对缓慢。

　　转型投资新型产业,环保产业开始布局。2013 年,公司开始在环保产业投资运营,取得了初步成效。拟通过对合肥天焱生物技能科技有限公司股权投资实现盈利模式的转型值得期待。我们认为公司主营业务的大幅下滑短期内难以改善,转型新兴产业的相关项目仍需关注,下调公司评级至中性。预计2014-2016 年每股收益0.11 元、0.13 元、0.15 元,对应PE59 倍、41 倍、4 倍。

　　盛运股份:新签乌兰浩特千吨项目,投资价值凸显

　　类别：公司研究 机构：齐鲁证券有限公司 研究员：张爱玲,曾晖 日期：2014-05-26

　　投资要点

　　事件:盛运股份5月24日公告了《关于与内蒙古乌兰浩特市签署城市生活垃圾焚烧发电BOT项目特许经营协议》的公告。

　　公告主要内容:

　　公告项目拟建设垃圾处理规模为1050吨/日,计划投资5.5亿,焚烧炉将采用炉排炉技术;项目分两期建设,一期日处理规模为700吨/日,计划投资3.5亿;二期建设350吨/日,计划投资2亿。计划工程建设工期为18个月。目前合同尚未签订、报批、立项等未完成,短期对公司业绩影响不大,具体有待后续公告确认。

　　我们的观点:

　　公司项目获取和管理能力不断增强,提升综合竞争实力。在2013年业绩说明会上(4月16日)公司表示,在2014年将加大日处理能力800吨以上的垃圾焚烧项目推进速度,乌兰浩特市BOT项目的签订得以验证公司争取垃圾焚烧大型项目的实力;同时,公司武汉产业园项目也持续深入推进中。

　　公司收购中科通用完成后在北京成立了环保事业部,由项目、在建工程、运营管理和资产运营四个部分组成。我们认为公司在累计项目管理经验的基础上,不断学习和增强公司项目的运营和管理能力,将提升公司固废处理领域的综合竞争力。

　　公司14年以来1000吨/日以上的项目已签订3个,充足项目储备保障公司业绩高增长。年内伊春、淮南和桐城项目将全部投入运营和并网发电,届时公司五个运营项目日处理垃圾量达将3500吨;公司14年在建工程目前有6个,分别为锦州、阜新、鹰潭、宣城、拉萨和招远;预计今年5、6月和8月动工的项目有贵州凯里、山东枣庄和辽宁辽阳项目,根据BOT项目特征,公司将从2季度开始确认在建工程收入。

　　维持我们前期的投资逻辑:1、垃圾处理设备+专业运营是公司核心竞争力之一;2、公司大型项目不断落地及项目管理经验的提升,为公司获取新订单和业绩持续增长提供保障;3、餐废等新业务的努力开拓,为公司业绩增长提供新的增长点。

　　投资评级:维持公司评级为“买入”。

　　短期看,受益于行业政策出台预期增强和公司新签大型垃圾处理订单落地,预计股价将触底反弹,推荐买入;长期看,我们预测公司14、15年净利润为3.54亿和5.03亿,对应EPS分别为0.67元和0.95元,我们维持“买入”评级,目标价为19.4元。