我们预计公司终端零售收入未来3-5 年有望达到500 个亿。(1)公司平价快销的定位顺应了目前国内大的消费趋势，(2)公司的商业模式明显强于竞争对手，加价倍率低，对零售终端完全把控，市场反应速度快，单店平效远超同行，(3)公司主品牌未来存在足够广阔的拓展空间，截止2013 年底2900 家渠道较之产品定位相比并不多，而且还比较集中在华东，未来有较多向其他地区拓展下沉空间 (4)未来3-5 年是公司发展的黄金期，优衣库受制于其店长人才培养速度的瓶颈所限，渠道下沉速度缓慢，而且优衣库有相当部分货品预计无法适应三四线消费者的需求，因此在此期间为公司这样的企业提供了良好的扩张机会。

　　公司具备终端零售收入从500 亿到迈入千亿质的飞跃的可能性，但需要重点解决两方面问题。(1)公司需要真正掌握商品企划和零售技巧，只有这样，公司货品流转能力和单店平效才能继续大幅提升，而且才能实现规模采购带来的价格优势的极致发挥，同时直面优衣库的竞争。(2)公司需要实现更丰富的品类延伸，才能进一步拓展市场空间，比如像优衣库这样的全人群和全品类覆盖，同时又能保持高性价比和本土化的优势。从目前看公司已经在这两方面进行了积极尝试，从去年开始试水部分品类的买断，自己企划，今年进一步加大比例，另外爱居兔品牌聚焦女装未来和有海澜整合的可能性。

　　公司全年业绩高增长较为明朗，我们预计今年业绩增长有望在60%以上。(1)主品牌海澜之家预计净开店450 家左右，同比增长15%左右，(2)供应商买断比例增加，采购成本下降，产品加价倍率不变有望带动销量提升，单店平销有望增长20%以上。(3)类直营的销售模式，终端店铺费用由加盟商承担，使公司销售费用增速慢于收入增速，(4)由于重组合并投资成本小于被投资单位公允价值预计给公司带来1 个多亿的营业外收入。

　　财务与估值

　　我们维持公司2014-2016 年每股收益分别为0.53、0.69、0.88 元，基于可比公司估值，维持公司14 年23 倍PE，目标价12.19 元，维持买入评级。

　　风险提示

　　国内经济增速放缓的风险和公司管理能力无法跟上规模快速扩张的风险等