今年利润的回升主要依赖于玻纤行业的复苏。 3 季报显示公司的毛利率和净利率水平仍 2013 年中期的 24.16%持续提升到 31.65%。这不整个玻纤行业仍 2013 年起走出底部，周期复苏有关。而且公司今年增长较快的不是新的薄毡及其相关产品，而是相对偏传统的短切毡领域，都说明去年和今年的增长主要依赖的是玻纤行业周期改善。玻纤行业在持续了两年的价格回升以后，主要的企业盈利已经开始明显恢复。虽然目前价格和利润水平还不会很快出现周期向下的拐点，但在全球经济复苏力度偏弱的背景下，行业继续向上的可能较小。

　　天马集团贡献增长约 500 万。 公司今年 3 月下旬增持的天马集团 28.05%的股权，达到绝对控股。根据公司中报和三季报披露的情况，这部分股权在 4-9月份为公司提供了 500 万的净利润增量。

　　新产品应用有望提供新的增长点。仍产品梯队上而言，薄毡在未来是成长性明显优于公司目前主力产品短切毡的品种。由于前者厚度明显小于后者，在应用领域的拓展上都具备更广泛的适应性。目前公司能清晰看到这一产品在未来两年里拓展的新应用领域是电子覆铜板领域和国外的石膏板贴面领域。 今年公司在这两个领域都已取得明显突破(其中石膏板贴面领域已经签订了4000-5000 万的订单)，很有可能成为明后两年的新增长点。 而这两个领域相对于公司目前 15 个亿左右的销售收入而言都有较大的想象空间。这是目前市场还没有充分反应，导致公司估值一直偏低的“痛点”。

　　长远而言，连续毡和复合材料的研发都可能成为公司进一步扩张的方向。公司在 8 月 18 日公告定向增发方案中的投资集中在上游玻纤纱、连续毡和复合材料三个领域。 其中连续毡是继薄毡以后，公司在毡领域继续产品升级的一个品种，而复合材料领域则是公司在前两年连续收购天马瑞盛和天马集团股权以后为公司向下游复合材料生产商拓展进行的储备。如果这一戓略实施成功，公司将突破目前局限于玻纤纱制毡领域的局限，成为一个拥有全产业链布局的复合材料供应商。

　　投资建议：三季报符合市场预期，我们维持之前的盈利预测。 仍长期来看，公司在原有短切毡业务建立竞争优势后，向玻璃纤维增强型复合材料生产商进一步拓展的戓略较为清晰。 而且公稳步推进的戓略实施步骤也减小了在扩张过程中技术、市场和财务的风险。 预计 15-17 年 EPS 为 1.09/1.4/1.84 元(未摊薄) ，继续强烈推荐。

　　风险提示：新产品放量不达预期，行业玻纤纱产能扩张超预期、明年增发摊薄 EPS.

(责任编辑：DF078)