一、上周行情回顾。(1)银行板块整体下跌但略好于市场:上周银行板块下跌1.63%,沪深300指数下跌1.89%。(2)银行股内部未呈现明显的板块效应。北京(1.91%)是唯一实现正收益的银行,民生、浦发、兴业跌幅小于1%。宁波(-4.5%)、中信(-5.58%)跌幅最大。(3)银行股周一小幅反弹后连续下跌4天,主要系市场缺乏资金支撑的大环境所致(融资余额已七连跌)。

　　二、本周专题:投联贷。

　　1、背景与海外经验。发展小微客户,尤其是科技型企业,有一种思路就是通过咨询、投资等行为与科技企业紧密关联,通过多种金融服务与企业紧密关联共同成长,在降低信用风险的同时获得手续费收入及投资收益,其典型代表为美国的硅谷银行。硅谷银行向早期创业企业发放贷款并收取较高的利息,并通过协议获取企业部分认股权或期权;由母公司硅谷银行金融集团持有股权或期权,在企业上市或被购并时行使期权获利;对于前景看好的创业企业,硅银集团也会让旗下硅银创投以风投方式介入,以获得资本增值。硅谷银行模式的特点主要有3点:1、贷款利率普遍高于其他商业银行,并可以得到客户廉价存款。2、强大的风控。为了降低风险,硅谷银行规定所服务的客户对象必须是有风险投资支持的公司。另外,硅谷银行会与客户签定协议,要求以技术专利作抵押担保。3、积极与VC合作,并索取这家科技公司的部分期权。一旦公司成功上市或股票升值,就能给硅谷银行带来巨大的收益。

　　2、国内实践。2012年,中国第一家专注于服务科技创新产业的合资银行--浦发硅谷银行在上海成立。浦发硅谷较为典型的业务模式有2种,1、“选择权贷款”,即贷款+认股期权,商业银行在提供贷款时,另行签署一份期权协议,约定商业银行在未来一段时间,有权授权第三方在约定价格认购企业股权。2、“债权先行,股权跟进”,如2014年浦发硅谷为上海杨浦区两家科技型企业分别提供1500万、800万元两年期贷款的同时,硅谷银行旗下的盛维资本管理的基金也分别进行了1600万和1250万的股权投资。

　　除浦发外,今年起其他银行也开始了投贷联动尝试,南京银行依托投行部门针对初创阶段的科技型企业,启动“小股权+大债权”投贷联动模式,一般设定期限为未来两到三年,以培育客户为主要目标。具体来说,南京银行依托控股的鑫元基金名下孙公司鑫沅股权投资管理公司,持有科创企业1%至2%的股权,并结合企业两年的中长期业务发展规划,一户一策,配套贷款等大债权支持。

　　该模式自今年1月开始实践,目前已落地项目企业20余家,由专营科技支行进行筛选和操作。同时,以投贷联动为创新点的小微服务模式,已经从南京分行向上海、杭州和北京分行复制。截至9月末,全行小微科技类贷款92.6亿,1232户(专营模式项下61.58亿,939户),不良率为0.7%(专营模式项下0.3%)。

　　3、新契机:直投牌照。今年6月11日监管允许银行可开展私募基金管理业务,银行终于在直投牌照上取得了突破,5个月时间内共计13家商业银行获得私募基金管理人资格(见表)。拥有直投牌照后,银行一方面在大资管方向上获得突破,获得了证券、股权、创业投资基金等私募基金管理业务的产品发行权,另一方面在投贷联动的“投”这一端获得了股权投资的直接准入。不过要注意的是,前述“股权投资”并不意味着银行可以自有资金直接进行对外股权投资,而是代客理财的概念,尽管如此,以投促贷的路径明确,发展空间被进一步打开。

　　4、趋势展望。投贷联动在模式上已有国内外同业实践作为参考,业务模式成熟,在制度上的束缚也逐渐打开,投贷联动模式符合当前万众创新的政策导向,会受到政策面的照顾。但也应该看到,在国内外除了硅谷银行等少数主体外,银行业并未将投联贷作为资产负债业务的主要方向,究其原因在于小微企业的融资需求小、风险甄别与管理的成本高,即使投行/直投介入可以降低信用管理成本与风险,增加额外的收入也难以改变其体量在目前银行资产体系中渺小的现实。

　　5、投资标的分析。1、银行资产负债规模小,投联贷带来的新业务可带来的业绩贡献边际大;2、主要业务区域创新型科技类小企业众多,主要集中在京津冀、长三角、珠三角等地;3、投行业务能力突出,具备经验,业务量在模式成熟后有爆发性。据此我们推荐:(1)三大城商行,北京、南京、宁波,区域经济发达,创新性强,均取得直投牌照,投行业务能力合格。(2)浦发,浦发硅谷实践时间最长,上海区域科技金融潜力大,此外,上海农商行在园区金融方面占比较高,如对其整合将打开投联贷业务模式空间。(3)平安,在小微领域积极发力,对投联贷模式兴趣较大,规模在股份行中偏小,投行业务能力强。

　　三、经济数据。(1)总体产出、投资数据好于预期。工业生产增加值增6.2%略超预期,固定资产投资单月增速回升至10.8%,9月底车、房需求端政策威力开始显现并叠加基建托底。社会消费品零售总额增速升至11.2%(汽车销量强劲叠加双11因素)。经济略有企稳迹象,但11月数据有去年基数较低的因素,其可持续性仍待观察。(2)新增贷款得7089亿元,环比大增同比略降,符合预期。按揭贷款同、环比大幅上升,符合我们对930房贷新政滞后效应的判断,而企业中长期贷款仍未出低迷泥潭,依靠政府稳增长维持。预计全年新增贷款略小于12万亿。(3)CPI1.5%,略高于市场预期。主要因素为气候影响推高食品通胀至2.3%。PPI降幅持平在-5.9%,通缩压力不减。

　　四、汇率大幅波动。(1)上周迎来单周最大贬值幅度,离岸汇率跌破6.53,在岸汇率跌破6.45.(2)11月外汇储备下降872亿美元,资本外流在贬值预期下加速。可印证的是进口降幅超预期收窄至-8.7%,衰退性顺差的收窄或因虚假贸易的资金流向逆转。(3)央行对资本外流严阵以待,上周出现收紧RQDII、银联限制国外取现额度等对应政策,遏制贬值预期是当务之急。(3)贬值趋势封杀了短期降息空间,月底前对冲降准是较大概率政策选择。

　　五、行业面。(1)银联推出云闪付,无需解锁手机也无需联网即可完成手机NFC支付。云闪付与前期我们点评的Pay类似,技术与便捷上有一定的优势,但客户教育成本由谁承担仍是推广、对抗互联网巨头绕不开的问题。(2)沪公积金证券化:属于房市稳增长措施之一,但由于公积金资产期限长利率低,市场吸引力有限,商业银行抵押贷款资产证券化或更有吸引力。(3)地产去库存政策即将出台。从目前的信息来看,补贴、减税(交易环节税、个税抵扣)等措施出台的概率大(汽车购置税减半的短期效应明显,管理层会借鉴)。我们认为,促刚需的补贴、价格政策短期刺激效应可能会明显,中长期来看刚需仍取决于城市人口变动(我们调研了房价“极其健康”的重庆市,由于外来人口流入较少,房价与房市难以提振,价格下降难带来根本的供需扭转)。

　　六、上市银行信息。(1)交行:境内发行450亿元优先股获批。(2)南京:发行4900万股优先股获批。(3)浦发:生命人寿4度举牌,持股达20%。

　　七、下周需重点关注事情。(1)美联储议息会议。(2)地产去库存政策。(3)财政部关于金融机构员工持股计划方面文件出台。(4)《商业银行法》关于银行综合化经营的相关政策规定。(5)光大银行关于资产管理子公司方面的最新动态。

　　八、投资建议:(1)银行股防御价值始终存在,且由于估值有底,下行空间不大。(2)月度数据显示经济温和回暖,对银行基本面利好,趋势持续性待观察。资本流动趋势降低降息概率,有利于息差稳定。(3)短期保监会对部分银行投资进行压力测试,或影响部分银行股行情。(4)重点推荐:浦发、招行、光大、平安、宁波。

　　作者：中信建投证券