碳酸锂需求维持快速增长，75%增量来自于锂电贡献。预计锂电池用碳酸锂需求在2013~2016年CAGR达18%，2016~2020年CAGR达11%。受此带动，全球碳酸锂需求在2013~2016年CAGR达到11%，2016~2020年CAGR为8%。预计到2020年碳酸锂需求将较2013年增长88%，其中75%增量来自锂电池贡献。

　　到2020年锂电需求增长1.5倍，38%增量来自于新能源汽车，36%增量来自于3C产品。智能手机与平板电脑出货量稳步增长支撑近期3C电子产业发展，中期则需关注电动车对碳酸锂需求的拉动。我们预计到2020年全球与锂电用碳酸锂需求将增长1.5倍，其中38%的增量来自于新能源汽车，36%来自于3C产品。

　　具有资源或技术优势的企业将优先受益。天齐拥有全球最优质的锂精矿，将受益于一体化带来的成本优势和市场份额的提升。赣锋以深加工见长，金属锂和丁基里盈利能力最强，同时进军电池领域延伸产业链。国内矿石提锂企业利润微薄，盐湖企业虽坐拥大量资源，但因技术落后，成本高企，暂时无法释放产量。

　　锂产品价格回升短期将提升企业盈利。2014年底，国际锂业龙头FMC和Talison先后对碳酸锂和锂精矿提价，推动国内碳酸锂价格上涨，2014年下半年环比上半年涨幅达10%。价格的提升表明生产厂商对后市预期的好转，短期有利于企业盈利的恢复。

　　盈利预测与估值

　　首次覆盖赣锋锂业给予推荐评级，目标价22.9元(对应2016e P/E为45x，隐含三年PEG为1.3)，较当前股价仍有35%上涨空间。

　　风险

　　电动汽车增速不及预期；碳酸锂价格超预期下跌。

　　相关个股研究

　　赣锋锂业：多样化产品结构保证盈利稳定

　　产品结构多样化保证盈利稳定性。公司是集碳酸锂、氢氧化锂、氯化锂、金属锂、丁基锂和氟化锂等多种锂产品于一身的深加工龙头，其中金属锂全球份额达50%，盈利能力强，毛利贡献超过40%。多样化的产品结构保证了公司盈利水平的稳定性及抵御风险的能力。

　　原料来源多样化保证供给稳定性。公司原有产能的原材料主要来自于进口卤水、医用回收料和国内锂原料，其中进口卤水主要来自于SQM。而新增万吨锂盐项目主要采购Talison 的锂精矿。公司已经成为国内少有的既能利用卤水提锂又能使用矿石提锂的厂商，多样化的原料来源降低了单一资源依赖性，提高了原料供给稳定性。

　　万吨锂盐项目投产，产能利用率提升保证盈利持续增长。公司万吨锂盐项目各产品线均已于2014 年投产，目前公司锂盐产品合计产能超过3 万吨，2014 年平均产能利用率约50%。预计随着产能利用率的逐步提升，盈利将维持稳步增长。

　　收购美拜电子切入下游锂电行业，拓展长期发展空间。美拜电子主营聚合物锂电池，产品主要用于3C。美拜承诺2014/15/16 年净利润3,300/4,300/5,600 万元，预计未来将贡献1/4 以上的利润，为长期增长提供新的动力。此外，公司计划认购波士顿电池股份，涉足动力电池领域，未来有望直接受益于新能源汽车高速增长。参股国际锂业布局上游资源，静待新能源汽车爆发。公司目前已

　　参与爱尔兰Blackstair 锂辉石矿和阿根廷Mariana 锂-钾卤水矿项目，两个项目均处于早期勘探阶段，短期对公司盈利影响有限。但若未来需求放量，海外项目上产，公司盈利将直接受益。

　　财务预测

　　预计2014~2016 年EPS 分别为0.23/0.41/0.51 元， 同比+12%/+77%/+24%，年均复合增速35%。

　　估值与建议

　　公司股价自去年8 月高点累计回调23%，目前对应2015e P/E 为41x。首次覆盖给予推荐评级，目标价22.9 元(对应2016e P/E为45x，隐含三年PEG 为1.3)，较当前股价仍有35%上涨空间。

　　风险

　　新能源汽车放量不及预期，锂产品市场需要不足。(中金公司)

　　天齐锂业：资源提价确定，深加工价格有待提高

　　1.2014年业绩回顾

　　资源端并购加速。完成收购天齐矿业。2014年5月份泰利森51%的并购并并表，正在收购扎布耶锂矿20%的股权，预计2015年一季度完成交割。

　　泰利森和天齐矿业利润贡献大。泰利森的矿山2014年出货量和价格初步预计好于预期，预计对合并报表影响较大。天齐矿业经营情况2014年比较平稳，在管理层预期之内，对母公司报表的影响也较为明显。公司预期泰利森2014年利润贡献与2013年基本持平，出货量40多万吨锂辉矿，化学级别锂辉矿年均价在375美元/吨左右，(年底价格可能比这个高一些)，目前提价会继续，但是幅度属于机密，不便告知。

　　加工环节经营效果不理想。公司全年锂盐生产15000吨左右，销量肯定没有这么多(少2000吨？)，均价43000元/吨。除了赣峰的金属锂，其他整个国内的锂加工都亏钱。虽然三季度提价、毛利率增长，但是幅度较小。而且目前内部的测算显示，可能价格需要上涨很多才能实现盈亏平衡。

　　射洪工厂2014年亏损比较大。募投项目5000吨碳酸锂和5000吨氢氧化锂2013年下半年投产。试生产成本很高，整个锂盐(碳酸锂、氢氧化锂)目前产量 1400吨左右/月。项目采用了新的技术，生产节能，品质改善。目前射洪+本部产能总共17200吨左右：电池级碳酸锂不超过5000吨，氢氧化锂5000吨，氯化锂1500吨，金属锂200吨，旧生产线碳酸锂5500吨。

　　2.2015年展望

　　2015年管理层加快银河资源的收购。公司目前将大量的精力放在银河资源并购项目，工作已经接近尾声。

　　公司预期未来锂电池正极材料行业回暖。公司认为需求主要取决于新能源汽车需求，带动加工碳酸锂、氢氧化锂和氯化锂出货量和价格上升，从而对冲原料、人员和能源成本的增长。

　　公司将降本增效。锂加工环节以销定产，加大技术开发力度。高端的合金产品锂合金产品力争实现突破。

　　2015年锂精矿价格预期同比增长。2014年3-4季度我们碳酸锂价格有一定幅度增长，2015年预计还有一定幅度增长。

　　管理层预计泰利森将贡献更多的利润。

　　3。矿石供给减少

　　国内矿石开采受多方博弈影响。阿坝州、甘孜州藏民还是处于焦灼状态，企业、居民和政府还在博弈。矿石开采处于停滞，短期内四川阿坝州和甘孜州都不会有矿石产出。

　　三大盐湖现在的开采进展也低于预期。出货量预计负增长。主要原因系工人维权等。

　　4。银河资源并购和经营规划

　　如果收购成功将与泰利森产生协同效应。泰利森精矿将优先到银河资源加工，和原有产能调节互补。银河主要产品是电池级碳酸锂，自动化程度高。射洪基地产量则将根据市场需求进行调节，也许后期就会减少射洪的产能。

　　区位优势有利于公司战略。与射洪工厂相比，银河矿业自动化方面实际上维护费用较高，费用节约主要来自物流成本，节约约2000万元，人工成本节约约2000万元。目前银行矿业负债对应3000万元财务费用。

　　银河目前的产能为17000万吨/年，实际可能比这个稍微少点。产量大概是500-600吨/月，最高的时候有800吨，产能利用率大概不到50%的样子。(我们的测算：接近 7.5吨锂精矿生产一吨碳酸锂，也就是生产一吨碳酸锂锂精矿成本大概就是20000元/吨，考虑人工和能源折旧等，总体上可能超过34000元/吨)

　　5。参股扎布耶锂矿布局矿石资源

　　与西藏矿业形成互补。公司以较低成本获得矿石资源。公司在提纯技术、加工技术方面优势较大，通过参与扎布耶锂矿经营，公司将降低矿石开采成本。扎布耶锂原矿的品位国内最佳，矿原矿品位64%，公司现有技术可以将其提纯到99.99%，从而增加其矿石销售的毛利率。

　　公司有能力通过技术改进大幅提高扎布耶锂矿开采效率。现在扎布耶锂矿最大的问题是结晶的温度问题没控制好。技术分析师通过调研和实验，有信心是能够提高提纯的效果。目前主要的限制在于电能、淡水等方面。(国泰君安)

(责任编辑：DF078)