首次覆盖黑电行业，给予“增持”评级

　　首次覆盖黑电行业，我们认为黑电行业正在经历一个盈利模式大转变的时代，随着互联网巨头的深度介入，电视屏上的内容将越来越具有吸引力，同时电视作为最后一块未被开发的大屏资源，其价值将在未来几年中被不断重新认识。我们认为2015年是黑电大年，有较大的估值提升空间，给予行业“增持”评级。

　　2015年是黑电行业的重要转折年

　　我们认为2015年是家庭信息经济的重要转折点，因为：1)智能电视的软硬件技术逐步成熟，产品迭代能力大幅提升；2)消费者对智能电视的接受程度不断提高，用户数量和活跃度达到较高水平；3)政策环境趋于稳定，确定的游戏规则下商业模式更容易建立；4)家庭带宽资源已经可以支撑流畅的1080p视频资源观赏体验。

　　电视承载价值可超万亿，黑电行业增值收入可望达到400亿

　　我们估计智能电视将能够承载超过万亿的价值(广告1100亿，购物11340亿，院线136亿，游戏135亿)，而黑电行业可以获得增值收入则可望达到400亿元(广告165亿，购物34亿，院线68亿，游戏41亿，其他增值服务90亿)。按照饱和5.4亿台电视机测算，平均每个终端的年ARPU值能达到74元。

　　黑电行业价值待重估：从800亿到3600亿

　　我们估算目前中国黑电产业的总市值大约仅有780亿元，但是按照黑电行业400亿的增值服务收入，60%净利率测算，行业来自增值的利润将达到240亿元，这对应超过3600亿的市场价值(按照15x PE估值计算)。我们认为，黑电行业整体价值将面临重估，市场对黑电行业的看法应该有所转变，销售电视盈利的模式逐步走向终点，依靠运营用户赚钱的模式正在拉开大幕。

　　核心推荐：海信电器、TCL集团

　　我们重点推荐业务纯粹，行业竞争力最强的海信电器，目标价21.25元，建议“增持”；推荐积极转型，在商业模式上不断自我突破的TCL集团(新增覆盖)，目标价5.87元，建议“增持”。

　　关键风险：我们看好黑电行业是基于其盈利模式转型的判断，但是如果互联网巨头未能带来足够有吸引力的资源，家庭互联网的发展就难以为继，黑电行业的价值重估也无法完成。

　　相关个股研究

　　海信电器：迎来家庭互联网发展的春风

　　上调公司盈利预测及目标价，建议“增持”

　　上调公司2014-2016 年收入预测至290/321/360 亿元(+0/1.1/4.8%)，上调EPS 预测至1.04/1.33/1.84 元(+0/7.1/35%)。我们认为，海信电器是市场上最具竞争力的黑电厂商，亦是A 股最纯粹的黑电标的，在家庭互联网大发展的趋势下，应该享有估值溢价。我们认为2015 年16x PE 估值(行业平均估值溢价23%)较为合理，上调目标价至21.25 元(原13.55 元，+57%)。建议“增持”。

　　与腾讯合作运营游戏是家庭互联网模式落地的里程碑事件

　　我们认为2015 年是家庭互联网模式落地之年，电视端的入口价值将逐步得到体现。我们认为，腾讯与海信合作运营游戏平台是一个里程碑式的事件，这意味着BAT 等互联网巨头在光电政策收紧后对布局客厅的动力不减反增，并且上下游之间的联系越发紧密。

　　游戏只是一个开始，期待后续更多的合作

　　电视是最后一块没有被深度挖掘的屏幕，具有巨大的开发价值。游戏是诸多市场中较小的部分，我们预计互联网巨头与黑电企业还将在视频、购物、院线、教育等诸多层面展开合作。

　　A 股最纯粹的黑电品种，价值重估弹性最大

　　海信电器是国内市占率第一，竞争力最强的黑电品牌商，同时也是A 股最为纯粹的品种之一。我们认为互联网巨头加快战略性布局客厅，电视端的入口价值凸显，将带动整个黑电产业链的价值重估，而在这一过程中，海信电器不论是在基本面优势还是在弹性上，都是最好的。风险：流量变现速度慢于预期；广电政策的负面变化。(国泰君安)

　　TCL集团：转型将迎来阶段性成果

　　首次覆盖，给予“增持”评级，目标价5.87元

　　我们首次覆盖TCL 集团，预计公司2014-2016 年收入1001/1191/1446 亿元， 同比增长17%/19%/21% ， 预计EPS 0.36/0.45/0.59 元， 同增44%/26%/30%。我们认为公司制造+服务的转型正在逐步落地，未来公司面板及芯片业务将保持快速增长，同时服务类业务亦将迎来爆发。我们认为公司至少应该享有行业平均估值水平，参照A 股行业可比公司2015 年平均13x PE 估值，我们给予公司目标价5.87 元。建议“增持”。

　　与众不同1:服务类业务即将迎来爆发，2015 年是转型落地年

　　市场一直认为黑电企业在家庭互联网产业链中处于边缘地位，无力分割产业链价值，最终沦落为代工厂。我们认为这一预期过于悲观。2014 年公司已经与爱奇艺、腾讯等BAT 巨头展开了早期的合作，在流量价值分成方面已经取得了初步成果，并且首创“家庭院线”模式。2015 年，公司在视频、游戏、购物、院线等模式中都有望获得突破性进展。

　　与众不同2:内容将带动电视更新换代，面板业绩无需担心

　　市场担心，在经历2014 年持续地面板价格上涨之后，2015 年面板供给增加，可能导致公司利润贡献最大的面板业务受挫。我们认为，随着BAT等互联网巨头布局客厅，电视端的内容将快速丰富，电视对消费者的吸引力将提升，从而在未来2-3 年中持续带动电视较快更新；另一方面，电视平均尺寸的提升也将有力消化面板供给的增加。从而我们认为公司面板业务的发展前景仍旧向好，盈利能力还将逐步提升。

　　关键风险：互联网巨头布局客厅进度慢于预期，电视机需求提升和电视端入口价值实现进度减缓；广电政策的负面变化。(国泰君安)