机构：那一年股市四天跌去30% 然后暴涨了五个月
事实上，伟大的中国股民曾在20年前就有了比目前这段日子更惨烈的经历：
1996年12月16日，是个星期一。
这一天，是中国股市历史中一个异乎寻常的日子，一个永远难忘的日子。
这一天，中国股市开始实行涨跌幅限制。
这一天，中国股市创造了一个奇迹：所有的股票全部跌停板（仅一只飘红）。
这一天，沪指跳空低开105点，最终收于1000点，重挫9.91%，深成指下跌10.08%。
这一天，在中国所有的证券交易厅里，都挤满了心急如焚的股民，一个个表情严肃、神色紧张，往日的疯狂再也见不到。人们焦虑的只有一件事：如何抛出手中的股票！
然而，12月17日，大盘再度跌停！从12月12日至12月17日仅仅四个交易日，大盘跌幅高达30%！
但从12月18日之后，沪指开始在900 点左右逐渐缩量企稳，年终收于917 点。急跌之后，超跌个股和绩优个股率先反弹，之前炒作投机下“鸡犬升天”的绩差股开始被抛售，投资者情绪开始回归理性，相对低估值的优质个股涨幅靠前。在优质个股带动下，市场继续回升，这波上涨一直持续到1997 年5 月，上证综指从96 年底的855 点上涨到1510 点，涨幅高达76%。
为什么讨论1996年？因为这一年和2015年相比，无论从宏观经济背景、资本市场发展重要性、国际背景和历史走势方面都极其相似。
因此，安信证券首席策略分析师徐彪从各个指标将两个时期的股市逐一对比后，写成文章《以史为鉴，A股上行依然可期》。
以史为鉴，A股上行依然可期
1.两时期的宏观经济背景相似
两时期经济走势、CPI走势及流动性环境等国内宏观经济背景相似。比较次轮牛市与96-97年的宏观经济背景看，相似点较多。两阶段的经济增速均下行，投资也明显回落，96-97年经过前三年的软着落，GDP增速落到10%，投资完成额实际增速下行至10%附近，而自去年以来GDP增速也下行至7%附近，投资增速下降至11.4%。两阶段CPI也处于下行通道下，经济弱势下，货币环境也相对宽松，利率均下行。且近期在货币政策与财政政策的支持下，国内经济与1996年底相似有企稳的走势。
2.两时期资本市场的重要性相似，且本阶段重要性更为突显
两阶段政治背景对股市的诉求均较强。1996年上半年亏损的国有企业达到43.3%，1996年国企净销售利润率降至历史最低点，全年6000余家国企破产。为了帮助国企脱困，国家有做大资本市场的迫切需要，国家采用“指标配额制”全面扶持国企上市，利用股市代替财政向国企输血，这是驱动96年股市走强的主要动力。此外迎接香港回归也需要较有利的环境。而次轮牛市的驱动力也在于目前我国正处于转型期（人口红利消失、资源优势[-0.57%]下降、地方政府债务问题突出），国家需要资本市场助力完成国企改革、创新驱动发展等重大战略实现经济的转型，顺利跨越中等收入陷阱。因此本届政府借助资本市场助力经济转型的需求将更为迫切。
3.两时期国际环境类似
两阶段国际背景有些相似，中国在内的亚洲资产[0.00%]均面临美元升值的挑战。美国经济在这两个阶段相对强势，96-97年美国经济得益于信息技术的发展，而次轮通过货币政策和财政政策刺激从金融危机率先走出，经济企稳回升，因此两个阶段美元指数均强势，市场风险偏好较高，避险的黄金价格下跌，期铜价格则先下降后上升。不同在于96-97年间亚洲像泰国、韩国这些外向型的国家经过前几年的高速发展遇到瓶颈，为了继续保持速度，这些国家转向靠借外债来维护经济增长，经济瓶颈加上不合理的外汇政策已率先在资本市场得到反应。而现阶段虽然发生像98年的金融危机的概率较小，但包括中国在内的资产也面临着美元升值的压力，加上欧洲的经济前景仍相对不明朗。
4.两时期指数走势类似
从市场表现看。96-97年的牛市经历了急涨-短期大幅度调整（政策降温）-上涨创出新高（绩优股领涨）过程。1996年3月30日，央行宣布4月1日起停办新的保值储蓄业务。4月1日，国务院批示要“稳步发展，适当加快”。5月及8月央行连续降息。6月20日，央行上海分行宣布，欢迎异地券商在沪开办营业部。上海推出上证30指数。随后深圳也推出30家绩优公司。此后，深沪大盘全线飘红，从1996年4月1日到12月12日，上证综指涨幅达124％，深成指涨幅达346％，涨幅达5倍以上的股票超过百只。龙头股深发展（现平安银行）从6元起步，到12月12日达到20.5元，四川长虹从7元开始到12月上旬涨到27.45元。特别最后两个月，市场进入疯狂模式，东北电一天就从7元升至15元，当天涨幅超过百分之一百。这个过程伴随着庄家坐庄、银行信贷资金流入股市等许多不规范的行为。从10月起，由于市场的过热，为了防范风险国家下发“十二道金牌”给股市降温。随着调控的累积效应，十月开始，市场开始下挫。12 月16 日，人民日报社论《正确认识当前股票市场》中称：“最近一个时期的暴涨则是不正常的和非理性的……股票交易过度投机明显。”同时，10%涨跌停板制度正式实施，此后两个交易日，沪深两地接近全线跌停。大盘从12月12 日开始的四个交易日内跌幅高达30%， 随后开始在900 点左右逐渐缩量企稳，年终收于917 点。急跌之后，超跌个股和绩优个股率先反弹，反弹一个月涨幅前二十名的十五只个股跌幅超过30%，其平均跌幅达41.85%，反弹也达42.6%，四川长虹、深发展也明显率先止跌反弹。再往后看，经过12 月中旬全盘跌停的风险教育，之前炒作投机下“鸡犬升天”的绩差股开始被抛售，投资者情绪开始回归理性，相对低估值的优质个股涨幅靠前。在优质个股带动下，市场继续回升，这波上涨一直持续到1997 年5 月，上证综指从96 年底的855 点上涨到1510 点，涨幅高达76%。(安信证券 徐彪)
余永定：中国目前的股市动荡 并不涉及系统性危机
继上周五之后，全球市场进入暴跌模式(Capitulation投降式抛售)。周一美股盘前，标普、纳斯达克和道琼斯股市期货均跌逾5%。这是否金融危机触发点?
股票暴跌，一般情况下不会对经济造成致命的打击。当然，也有例外，如亚洲金融危机期间的中国香港。当时香港受到国际炒家的攻击，特区政府不直接干预，买进股票，逼退国际炒家，股市就会崩溃，而股市崩溃意味着香港经济的崩溃。中国2007年股市跌得更厉害，但金融体系和实体经济因此而受到的伤害是有限的。8月24日，中国社科院学部委员、央行货币政策委员会原委员余永定向记者表示，中国的经济增长潜力在7%左右，只要稳住实体经济，假以时日，中国经济就会更上一层楼。在中国目前的发展阶段，股市对银行体系的影响有限，对实体经济影响更有限。在他看来，目前中国股市的暴涨暴跌主要是财产和收入分配问题。政府政策的着力点应该是防范、打击违法、违规，使中小投资者得到充分保护。对股市的干预应该主要限于提供必要流动性。
中国可能已处通缩之中
数据显示，7月份PPI季调环比下降0.5%，在6月份季调后环比下降0.1%的基础上进一步下跌。至此，PPI涨幅已连续41个月为负，创本轮PPI通缩周期的最低水平。
尽管CPI通胀率在最近数月有所回升，仍然远低于政府公布3%的目标水平，如果扣除猪肉价格和服务业价格上升等因素，CPI恐怕比现在还要低。
余永定认为，按通常的定义，因为CPI依然在上升，中国并未处于通货收缩状态。但是，从通货收缩导致企业实际债务上升，从而对经济形成下行压力的角度来看，作为一个制造业大国，中国经济可以说已经处在通缩中。因此，中国的问题是如何克服通货收缩-债务上升的恶性循环。
经济可能还要一段时间才可能变好。尽管今年上半年一些经济指标出现好转，但很难说中国经济已经走出自2012年以来的下行调整阶段。1997年开始的通货收缩持续到2002年，经过5年的去产能和经济结构调整(关停并转)，中国经济才最终走出通缩。2012年之后，中国的产能过剩比1997～2002年期间更为严重。当年有房地产投资和出口的高速增长作为经济增长引擎。现在，虽然可以寄希望于创新产业。但按定义，创新产业是否能够成为经济增长的新引擎，具有高度的不确定性。同当年相比，银行不良债权状况要好许多(但可能加速恶化)，但企业债务问题却严重得的多。企业杠杆率过高，就会出现银行惜贷、企业息借的现象，融资贵、融资难问题就难以解决。发展股市是缓解企业债务问题的一个重要途径。但不能操之过急，否则会欲速不达。余永定对记者称，对本轮经济调整的长期性应该有足够思想准备。他同时认为，股市本身有很多制度性的问题需要解决。若这些问题还没有解决，就希望股市能发挥很大的融资作用是不现实的。中国股市的现状最好不过地证明了这一点。
经济基本面与股价不符
8月24日，上证综合指数的跌幅远超预期，中国股市似乎到了最艰难的时刻。基准上证综合指数8.5%，至3209.91点，击破3500点政策底，并抹去今年以来的全部涨幅。两市2100只个股跌停，甚至养老金入市的利好消息也未能构成提振。8月25日，上证综指继续大跌。
经济的基本面和现在股市价是不相符的，这几年是中国经济相当困难的一个时期，经济增长速度下滑、企业盈利状况不佳，然而此前股市价格反倒暴涨了。当然，股价在实体经济表现欠佳时强劲上升可能反映了投资者对中国经济向好的预期。但就中国目前的股市来看，很难说投资者是基于对中国和相关企业状况的发展前景作出投资决策的。除股价涨跌外，中国有多少投资者关心企业的分红和未来的分红前景?余永定向记者表示，虽然不能排除存在恶意做空、制度安排缺陷和政策失误的作用，目前股市调整，股价回落基本上是一个自然的过程。证监会发言人曾表示股市出现大幅度下跌系市场前期过快上涨的调整，是市场自身运行规律的结果。他表示认同这种说法。
理性对待股市震荡
本轮股价暴跌令市场期盼政府出手救市。不少市场人士认为，如果政府不救，中国就会发生系统性风险据记者表示，对于这种看法，要有分析。首先，必须搞清什么是系统性风险。股市暴跌是否会引起系统性危机是可以进一步讨论的。其次，救市的含义也有所不同。
他认为，系统性危险是涉及整个金融体系，特别是银行体系的风险。并没有证据证明，银行体系受到股市暴跌的严重影响，更遑论实体经济。这次股灾涉及场外配置、两融等问题，因而对银行体系肯定是有影响的。但没有确凿证据可以证明，股价的下跌会通过这些渠道导致银行危机。银监会在此期间也并未发声，似乎也说明银监会并不认为银行体系安全受到威胁。
一些市场人士认为，由于恐慌、去杠杆等等，中国一度出现流动性危机。这种说法不无道理，但这种流动性危机大概局限于证券公司等与股市密切相关的非银金融机构。有意思的是，在股市暴跌的同时，中国银行间市场的利息率并没有出现明显上升。这同香港当年银行间拆借利息率一度上升到300%不同，同美国次贷危机出现时短期资金市场冻结也有很大不同。
流动性紧张肯定不利于股市稳定。向金融体系注入流动性是必要的。而央行确实放松了银根，给市场注入了流动性。政府限制高杠杆融资和投机活动的措施也是正确的。但政府能做和应该做的事情是有限的。过度干预只能适得其反。发展股市的目的是减少企业对债务融资的依赖，为风险企业的创新提供资金。但国家队入市买股票，停止IPO等措施至少暂时使股市丧失了正常的融资功能。花费了上万亿资金救市，市场依然动荡不定说明，政府的干预至少到目前为止是不成功的。
余永定强调，如果把干预目标设定在一定的股指水平，只能鼓励投机，不断向股市投钱，必将对经济造成全面的不良影响。陷入越深，退出越困难。我们是否设计好了退出的路径?现在股市发生的已经不是恐慌性抛售，而是对股价进行价值重估。在这个过程中超调是难以避免的，政府不应该取代市场对股票定价。政府已经做了最大努力，应该让市场发挥询价和定价的作用了。
（实习生周依帆对本文亦有贡献）（.第.一.财.经.日.报 .李.德.尚.玉）
兴业策略: 高层维稳连出5拳 阶段底不远四季度反攻
事件：新一轮维稳政策组合拳：
（1）中国人民银行决定，自2015年8月26日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，以进一步降低企业融资成本。其中，金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.6%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至1.75%。
（2）李克强明确表示人民币汇率不存在长期贬值的基础，我们将会继续保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
（3）中金所出组合拳，实施系列措施抑制股指期货市场过度投机。沪深300、上证50、中证500股指期货交易保证金将分三个阶段调整，本周五结算时起，这三个合约非套期保值持仓的交易保证金将由当前的10%提高到20%。
（4）新华社北京８月２５日电：中信证券(600030)股份有限公司徐某等８人涉嫌违法从事证券交易活动，《财经》杂志社王某伙同他人涉嫌编造并制造传播证券、期货交易虚假信息，中国证监会工作人员刘某及离职人员欧阳某涉嫌内幕交易、伪造公文印章，已被公安机关要求协助调查。
（5）据公安部网站消息，公安部8月24日召开电视电话会议，决定从即日起至11月底，在全国范围组织开展打击地下钱庄集中统一行动。
第一部分，对于这次维稳组合拳的点评：亮点在于稳经济、稳汇率进而稳信心，有助市场短期反弹和阶段性见底，有助于金融市场最终达到新均衡、形成市场底的进程中缓解痛苦。
（1）首先近期股市暴跌的症结在于--对于汇率、经济等大事件的悲观预期在移动互联网自媒体时代被放大，形成羊群踩踏效应。六月中旬到七月上旬那轮股灾的罪魁祸首是高杠杆股票配资的强平引发的流动性危机，第一轮救市组合拳缓解了流动性危机，投资者信心一度提升，行情一度趋稳。但是，8月下旬开始的这轮暴跌的导火索是人民币汇率波动，在自媒体工具的强化下，引发股市和汇市的下跌正反馈，导致全球金融市场动荡，进而引发对于2008年或1998年金融危机的担忧。因此，汇率引发自媒体时代的股市情绪化，成为短期行情的主要矛盾。
（2）解铃还须系铃人，8月25日晚救市组合拳的重点是稳汇率：1）李克强总理今天明确为人民币汇率做信用背书、做出承诺。2）执法部门开始集中打击热钱通过非法渠道外逃。3）降息降准有助于稳定经济。这些组合拳都有助于稳定短期投资者信心，切断汇市和股市之间悲观情绪的正反馈，属于下药对症，而不是头痛医头脚痛医脚的死循环。近期，海内外对人民币贬值的担忧扩散到了对金融危机的担忧，所以，稳定汇率才是大事，人心稳定了，股市也就稳定。
（3）降息、降准同步而至，更多是对冲作用，是为了稳增长进而稳汇率，对于短期股市形成反弹和阶段性底部有提振信心的作用，但是，不改变大趋势，毕竟最终的市场底是综合各种正能量之后形成的。1）首先，此次降准有点晚，为弥补外资流出导致的流动性缺口。8.11人民币贬值后，我们就认为降准迫在眉睫，现在才降，其实错过了最好的时间窗口，没有起到前瞻性和灵活性的目标，没有最大程度地利用民众的信心，更多只是对冲，毕竟7月外汇占款下滑已创历史单月记录，8月央行主动贬值后外资撤出+国内企业和居民购汇持汇意愿增强使国内资金面再度承压，银行间利率显著上行，只能依靠降准弥补流动性缺口。其次，降息配套降准超市场预期，显示央行货币政策不再投鼠忌器，转而把眼光放的更长。此前汇率贬值压力上升，除了几周前央行主动贬值之外，经济基本面疲弱、资产回报率下降是海外看空人民币的根本原因，只是央行利用中间价死死撑住，但长期来看，如果中国经济不能摆脱困境、找到新的增长动能，人民币终会贬值。此次冒着境内外利差收窄的压力央行选择降息，显示央行不再仅仅为因短期汇率波动投鼠忌器，而更加侧重于通过降息来稳定实体经济与金融市场、进而从根本上实现汇率稳定。这是此次超预期降息所透露出来的信号。
（4）应急式组合拳也继续推进。1）通过执法部门打击违法证券活动，处理害群之马，形成威慑；而且公安机关对于相关违法人员的协查行动是从新华社层面统一发文披露，更显深意。对于中信证券８人涉嫌违法从事证券交易活动，《财经》杂志社王某伙同他人涉嫌编造并制造传播证券、期货交易虚假信息，中国证监会工作人员刘某及离职人员欧阳某涉嫌内幕交易等，已被公安机关要求协助调查。2）在股指期货市场降杠杆，一方面在剧烈波动的行情下对期指投资者起到保护作用，另一方面也意在减弱期指对现货市场的影响：中金所沪深300、上证50、中证500股指期货交易保证金将分三个阶段调整，本周五结算时起，这三个合约非套期保值持仓的交易保证金将由当前的10%提高到20%。
总结一下，在当前市场信心崩溃，预期极度悲观的背景下，以上这套组合拳对症下药，至少有助于阶段性止住汇率波动和股市的反馈，并且通过一些应急式救市手段比如国家队入市、期指降杠杆以限制做空、打击违法证券活动等等，从而让市场在相对低位形成一个阶段性底部。
第二部分：A股市场形成阶段性底部的概率在提升，但反弹的操作难度仍较大
（1）悲观情绪宣泄之后，维稳组合拳容易帮助市场构建阶段性底部。历史证明，阶段性底部往往在悲观绝望中构筑，即使在6、7月的股灾中，利好放出后第二天也通常会高开，但周日养老金入市、周二重磅组合拳等力度，微信圈里全是然并卵，显示市场信心已经崩溃和极度悲观，但是更重要的是空头已经失去了做空能力，只能依靠传播负面消息。数据显示，本轮暴跌之后上证综指已吐会年内涨幅，今年入场的滑头已全部成为套牢盘甚至深套，而空头在连续下跌中早已失去做空筹码。近期随着大盘的暴跌，两市成交量明显收缩，市场系统性做空力量大大下降，即使没有救市政策，后续指数在寻底过程也将通过缩量企稳来孕育反弹动能，何况有救市。
（2）但是，这个阶段性底部是否是最终的市场底则不确定，毕竟汇率波动打开各种宏观不确定的潘多拉魔盒还会有影响。这一点和7月底我们看三季度中后期的最好反弹市场窗口的时候不同，当时投资者对于国家队维稳的预期更加强烈，而且还没有出现对于汇率和金融危机的担忧，现在是信心崩溃之后的重建，需要时间，因此，短期阶段性见底之后会有反弹，但是会波动和曲折，反弹行情的操作性取决于人民币汇率是否能持续稳定住。
（3）如果后续汇率趋稳，个股乃至市场的涨跌将重新回归基本面主导的阶段，毕竟从估值的角度看，多个板块和个股开始出现配置价值。除创业板外，上证综指、沪深300、中小板指等多个指数的估值已经从高位回归历史中位数以下，虽然目前多数指数估值仍高于2014年的底部区域，但经过一年内数次降息后，估值体系理应上行。此外，中国平安、中国神华、海螺水泥(600585)等大盘蓝筹股目前的估值已处于历史底部，具有了良好的配置价值。创业板指数静态市盈率也快速回到60倍左右，到了可以积极调研，准备逢低出击优质成长股的时候。但是，我依然认为，更佳操作机会是在四季度，爱在深秋。在A股市场短期主要矛盾变化的背景下，降息降准、养老金入市等政策利多更多是在积累中期的正能量，仍属市场寻底过程中做波段、自救的机会。
短期交易策略：首先，建议非交易型投资者以及大机构大资金，以休整为主，控制仓位的基础上，立足基本面和政策面的确定性，秉承底线思维、怀着怜悯的心精选机会，趁反弹进行调仓、换股。其次，建议交易型老手可以在保持能忍受的风险敞口的前提下，精选结构性机会、波段操作，与大众情绪做逆向博弈。
--短期投资机会：在交易策略的支持下，精选结构性机会、波段操作
（1）基本面确定性高的机会，立足底线思维低买、适度做波段，包括养殖、新能源汽车产业链、餐饮旅游、传媒（动漫、移动营销）、以及自下而上精选出的消费服务以及具有较强竞争力的制造业细分领域中的绩优蓝筹股。
（2）受益于稳增长政策加码预期的领域，我们继续推荐，环保、建筑 、电力设备和清洁能源、水泥、海绵城市规划、地下管廊等。
（3）等待主题投资被抛弃之后的机会：农垦、国企改革、次新股、上海迪斯尼、军工等。
（4）短期有股价安全边际，长期跟着靠谱的产业资本发掘机会：并购重组、近期被大股东/高管大幅增持、举牌的股票。