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糖尿病产业链专题报告:甜蜜链情,完美生态圈
类别：行业研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：刘舒畅 日期：2015-08-28
三属性塑造刚性需求,市场空间广阔
2014 年全球糖尿病用药636 亿美元,已跃居世界第二大用药。近年我国糖尿病用药与检测增长迅速,2014 年糖尿病临床用药市场183 亿元,其中口服降糖药占60%,胰岛素占40%;检测设备60 亿元。病种的三属性带来刚性需求,未来增长空间广阔:1)高发慢性病,2)病情不可逆,3)后期并发症。预计到2020 年国内血糖监测市场180 亿元、降糖药1000 亿元、胰岛素760 亿元。
政策倒逼与技术突破,糖尿病转角遇到爱
为什么这个时点推荐糖尿病产业链?趋严政策以及技术突破的出现。迫于医药市场竞争的加剧及医药行业改革的推进,原有单一领域发展的行业格局逐渐打破,客户终端技术的突破与互联网技术的变革将对医药体系产生深远的影响。
一方面迫于药改的压力,传统处方药企业影响最重,转型预期也最为强烈;另一方面伴随医改的演变,医药分家短期虽仍有一定阻力,但为行业大势所趋。
这将带来原有医疗体系中医院、医生寻找其他收入来源的需求、检测诊断行业的革新以及创新领域的突破。企业出于成本及协同效应考虑有较强的产业链整合意愿,打造产业链生态圈,糖尿病作为优质慢病管理领域将迎来大发展时期。
糖尿病甜蜜链情,有望打造完美生态圈
国内糖尿病领域发展已有一定基础,未来进口替代与行业整合将助推国产监测设备与药品的发展。血糖监测领域,技术成熟与高毛利带来国内市场竞争激烈化,国产进口替代进程加快,未来解决传统有创、时点采集痛点的企业将引领市场。口服降糖药领域,西药为主,外资品牌主导。阿卡波糖由于餐后淀粉降糖疗效显著,已成为国内口服降糖第一用药。原料药生产铸高壁垒,华东医药作为国产少数代表有望进口替代。DPP-IV 为目前学术研究热点,未来有望成为口服降糖药主要发展方向。胰岛素领域,由于疗效及学术推广影响,高端市场将在较长一段时间内为进口品牌所垄断。国产二代胰岛素同质廉价优势明显,基层市场将受益于基药招标推进,电商的出现也有利于未来处方廉价药的推广。
慢病管理起步,得病人、医生者得天下
目前糖尿病病人最大的痛点仍是有创治疗,无论是血糖监测或是胰岛素注射,未来实现无创产品推出的企业有望最大限度获得客户资源;病人的集聚需要后台咨询、诊疗服务的跟进,掌握医生也即意味着掌握未来核心处方权,为药品变现打开通道,制药企业在其中有着得天独厚的优势。推荐通化东宝(基层放量+慢病平台)、翰宇药业(无创手环)、三诺生物(慢病平台)、华东医药(进口替代)、鱼跃医疗(智慧检测)、恒瑞医药&双鹭药业(丰富降糖药储备)。
通化东宝
通化东宝:慢病管理平台务实,多个在研产品即将进入收获期
通化东宝 600867
研究机构：方正证券 分析师：吴斌 撰写日期：2015-08-27
投资要点
事件:我们近期参加公司临时股东会。
点评:
务实的糖尿病慢病管理平台,是最有可能成功的平台之一。我们在8月13日点评报告中已经描述了公司的慢病管理平台计划,简要重述如下:1、用户入口,公司已经推出两个微信公众号,分别是血糖仪和胰岛素的用户入口,目前功能有限,未来将丰富咨询、购买耗材等功能;公司还将与1万家实体药店合作,帮助糖尿病人监测血糖、购买药物和耗材,由于公司带来的用户都有较强的变现能力,因此公司并不需要向药店支付终端费用;2、数据接口:与红倍心合作的带有互联网功能的血糖仪(实际上也是华广生技代工)将成为血糖数据入口;3、用户在平台上的利益:患者可以在平台上咨询医生、购买试纸、针头等耗材(都是东宝独家代理),在政策清晰之后,也可能将逐步销售糖尿病相关药物;公司将先尝试把每年新增的60万左右用户导入到平台上,半年之后再考虑导入现有的300万用户;4、医生在平台上的利益:通过蒲公英计划,公司过去3年每年培养1000名基层医生,今后将在慢病管理平台上培养基层医生,即基层医生一方面可以在平台上向大医院专家学习,另一方面可以向患者提供咨询收取费用;5、盈利模式:短期来看是销售试纸、针头等耗材,今后还将引入更多糖尿病相关产品;长期来看,向商业医保收费是最终模式,公司将进行大规模临床,将商业医保纳入进来,为其提供精算依据。
今年推出慢病管理平台时机成熟。1、胰岛素销售已经稳健增长。通过多年的推广和销售,东宝胰岛素已经占据了二代胰岛素20%的市场份额,稳居行业第二位,销量增速稳定在20%以上,在业内认知度已经很高,销售团队足够专业;2、商业医保今后将进入快速发展期。今年5月财政部已经推出商业医保个人免税政策,年底预计还将有一系列政策出来,各地商业医保管理基本医保也在试点之中,随着商业医保的快速发展,以及智能手机用户逐渐进入糖尿病队伍,未来5~10年将是移动医疗和慢病管理的黄金时代。3、物质条件已经准备充足。过去东宝仅有胰岛素,但现在糖尿病相关产品已经丰富,获得华广生技血糖仪的国内独家代理权,即将获得注射笔针头的独家代理,与欧洲企业合作的胰岛素泵也在开发中,代理和自主研发的降糖化药进一步丰富,已经能够为糖尿病患者提供整体解决方案。
以产品和服务为核心的慢病管理平台。大多数做糖尿病慢病管理的厂家都将重心放在血糖监测,通化东宝虽然也有血糖监测,但其核心是产品和服务:产品包括上面所述的耗材和药品,服务包括患者向医生的咨询、用药提醒、血糖监测等。我们认为,如果以血糖监测为核心,指尖血血糖仪并不适合,很多患者回家后不会按要求测血糖,只有无创连续血糖仪才合适。因此,以产品和服务为核心是慢病管理较为务实的模式,一站式满足糖尿病患者的各种需求。因此,我们认为东宝的模式能够提升用户粘性和用户活跃度,从而促进公司产品的销售。预计公司的糖尿病慢病管理平台成熟之后,能够提升公司胰岛素销售增速20个百分点。
代理华广生技血糖仪将提升收入。公司已公告拟参与华广生技的私募股权,持有其17.79%股份,获得所有血糖仪产品在国内的独家代理权。华广生技血糖仪采用金电极,与罗氏、强生最好的产品不相上下:对于血糖仪精度要求,中国执行ISO15197的2012标准,误差不能超过20%,美国执行2013标准,误差不能超过15%,而华广生技误差是12%。POCT血糖监测设备,误差要求不超过10%,华广生技是8%。在私募股权方案在台湾获得通过之后,明年华广生技的销售队伍将整合到东宝,收入也将并进来。去年华广生技在大陆有几千万的销售,明年预计将达到1.5~2亿元。
在研品种即将进入收获期。甘精胰岛素已经完成全部临床入组,预计年底完成临床,明年上半年有望申报生产,我们预计2017年上半年有望获批;门冬胰岛素今年年底也能完成临床入组;赖脯和地特也即将申报临床。利拉鲁肽、格拉鲁肽明年将申报临床。厦门特宝的干扰素a-2b正在等待生产批件,临床自查没有问题,销售队伍也已经建立好。公司与合作伙伴共同开发的胰岛素泵,非常先进,不需要抽取胰岛素注入泵内,而是直接把卡式笔放入即可。美国Dance公司的吸入式胰岛素在国外已经完成2期临床,即将进入3期,对公司原料药需求预计将加大,未来有望于公司合作,带入中国。
管理层对股价信心非常强。公司此次定增,价格是22.63元,发行对象几乎都是大股东、管理层和销售团队,仅有一位外部机构。我们估计管理层和销售团队的实际成本价格在28元。虽然股东会当天股价就跌破了定增价,但公司高管对三年后的价格仍然非常有信心。我们判断,即使股价持续低于定增价,只要差距不大,公司仍有可能完成定增;如果差距太大,定增确实有可能放弃,但并不代表将来不会继续定增,而且也肯定不会影响公司参股华广生技以及慢病管理平台的建设,即不会影响未来战略执行。
风险提示:业绩不达预期风险,新药获批低于预期风险。 业绩预测与评级。我们暂不考虑投资收益和股本摊薄,维持预测2015~2017年扣非净利润同比增长49%/31%/32%,EPS分别为.37/0.48/0.63元,当前股价对应15PE 51倍,对应16PE 40倍。我们认为,公司是糖尿病领域的优秀企业,二代胰岛素稳健增长提供业绩支撑,三代胰岛素、胰岛素制剂出口、子公司长效干扰素提供未来业绩的想象空间,而糖尿病慢病管理的进展则是提升公司估值的主要因素,长线来看,公司仍然是最值得投资的成长股,维持“强烈推荐”评级。历史上来看,公司估值几乎从未低于40倍,现在增加慢病管理平台的预期之后,我们估计最低估值也将相应提高,当前股价非常有安全边际,强烈推荐买入。
翰宇药业
翰宇药业:客户肽业务增长加速,期待器械业务发力
翰宇药业 300199
研究机构：国联证券 分析师：刘生平 撰写日期：2015-08-13
公司于2015年8月12日晚间发布2015年半年报:公司上半年实现营业收入2.65亿元,同比增长68.64%;归属于上市公司普通股东的净利润8968万元,同比增长81.74%,归属于上市公司普通股东的扣非净利润8321万元,同比增长73.99%。实现基本每股收益0.10元。公司业绩基本符合我们之前的预期。
点评:
业绩持续高增长。根据公司半年报数据显示,上半年实现营收2.65亿元,同比增长68.64%,归属于上市公司股东净利润年8968万元,同比增长81.74%,总的来说,公司业绩持续了高增长,基本符合我们之前的预期。公司业绩的高增长主要是由于客户肽和原料药等业务增长加速所致。母公司业务:客户肽业务增长加速,生长抑素恢复高增长,特利加压素有望实现快速增长。从上半年的母公司业务情况来看,客户肽业务销售额4188万元,同比增长1530.21%,原料药业务销售额1579万元,原料药业务和客户肽业务的高增长主要原因是公司近年来相继有替拉格雷和比伐卢定等产品获得DMF号而导致海外市场订单大幅增长,生长抑素实现销售额4934万元,同比增长152.09%,这是由于公司深化销售团队建设而导致的业务恢复性增长,特利加压素实现销售额5062万元,同比下降3.02%,但其环比增长明显。根据公司目前业务推进情况,我们给出如下判断:公司客户肽和原料药业务可望在未来较长时间内,保持快速增长的态势;公司生长抑素业务是一个恢复性增长,今年全年持续高增长;公司特利加压素逐步获得医生的认可,在加大销售推广力度的情况下,有望维持快速增长势头;胸腺五肽业务在竞品较多和招标压力下,全年销售将会小幅下滑,随着招标逐步的开启和公司销售推广的深入,有望在未来维持稳定增长势头。成纪药业因内部整合业绩低于预期,下半年有望实现恢复性增长。
公司新近收购的成纪药业是主营注射笔和注射架等医疗器械公司。公司上半年器械业务实现营收1483万元,净利润511万元,同比下滑较多,业绩低于我们之前的预期。这主要是由于公司内部整合等所致。随着公司内部整合的完成和产能的逐步释放,我们认为成纪药业的器械业务有望在下半年发力,也将实现恢复性增长。
维持“推荐”评级。根据公司经营情况,暂不考虑增发摊薄因素,我们维持之前的盈利预测,预计公司2015年-2017年EPS分别为0.42元,0.53元和0.69元,对应2015年8月12日收盘价25.23元的PE分别为60倍,48倍和37倍。考虑到公司新品获批带来放量增长和慢性病管理平台带来的估值提升,我们给予公司“推荐”评级。
风险提示:1、产品获批不达预期;2、主营产品销售不达预期。
三诺生物
三诺生物:短期净利波动不改成长趋势,转型成为“糖尿病管理服务专家”
三诺生物 300298
研究机构：东吴证券 分析师：洪阳 撰写日期：2015-08-21
营业收入保持稳健增长,短期净利波动不改成长趋势:公司年实现营业收入31,585.71万元,较上年同期增长26.34%;实现归属于上市公司股东的净利润7,504.71万元,较上年同期减少7.34%;实现每股收益0.29元。公司营业收入较上年同期保持持续增长,但净利润较去年同期有所下降,原因在于医院销售费用增加及海外竞购影响,销售费用和管理费用分别同比增长49.40%、52.75%。费用增长反映公司业务转型,短期净利波动不改成长趋势。
加大医院端及海外市场的销售投入,未来增长可取:公司通过开展业务团队建设,积极参与学术推广和医院招投标活动。“金准系列”开始投向医院市场,定位于二级以上医院。现阶段投放的策略可能拖累短期业绩,但未来“金准系列”有望凭借良好的性价比逐步实现进口替代,为公司业绩带来稳定的增长。公司通过继续巩固与TISA公司在拉美地区的市场合作关系,目前订单已累计超过800万美元;在香港、印度等地区设立子公司,完善公司海外市场的销售网络,后续有望在未来有望在越南、印度等亚洲发展中国家打开市场。
转型成为“糖尿病管理服务专家”:公司通过入股糖护科技股权,获得“糖护士”手机血糖仪,打造“糖尿病管理服务专家”的战略。该手机血糖仪通过音频设备传输数据与APP互联,同时利用手机平台作为数据传输和分析的中心,排除了传统血糖仪存储空间小等软硬件的缺陷,方便了数据的远程访问,增强了数据分析的能力。另外,“糖护士”产品APP介入天津市三潭医院,收购糖尿病专科医院北京恒健80%股权,积极整合医生等线下医疗服务资源,打通了医院、医生和患者的线上通道。随着硬件、软件和数据通道的整合,在糖尿病检测、诊断领域中有望占据领先位置。
盈利预测与评级:预计2015-2018年的EPS(摊薄)为0.84、1.07、1.34、1.62,对应PE为35X、28X、22X、18X。虽然对拜耳血糖监测事业部及台湾华广生技的并购未能成功,但公司专注于糖尿病业务,进军高端医院及海外市场的意愿强烈,存在强烈的并购预期,并转型打造“中国糖尿病管理专家”的战略,后期发展空间巨大,维持公司“增持”评级。
风险提示:高端医院产品推广不如预期;糖尿病慢病管理战略推广不如预期;新技术导致OTC市场份额减少。
鱼跃医疗
鱼跃医疗:因股价表现落后而将评级从卖出上调至中性
鱼跃医疗 002223
研究机构：高盛高华证券 分析师：余皪 撰写日期：2015-08-28
调整理由
我们将鱼跃医疗的评级从卖出上调至中性。我们先前基于相对估值而下调该股评级,但目前股价低于我们的目标价(参见“中国:医疗保健:目标价延展至2016年,看好医疗服务/在研产品丰厚的企业;因估值原因下调鱼跃医疗至卖出”)。自我们于2015年7月9日将鱼跃医疗加入卖出名单以来,该股下跌了59%,而同期沪深300指数下跌了22%,研究范围内同业跌幅中值为19%。当前43倍/36倍的2015/16年预期市盈率估值看似合理(在3年历史均值1个标准差之内),但我们认为其估值溢价(2015年预期市盈率较研究范围内同业中值高32%)意味着在医用耗材业务增速走强和线上业务较早实现盈亏平衡的情况下才能支撑估值重估。
当前观点
鱼跃医疗8月25日公布了2015年上半年业绩:收入/经常性税后净利润增长17%/25%,低于我们26%/28%的2015年预测。康复护理和医用设备/耗材(MDC)业务收入同比增长17.3%/88.7%。我们认为,随着公司下半年整合上海医疗器械集团从而进一步利用医院渠道,MDC业务的强劲增长势头具有可持续性。鱼跃精干的管理层和线上营销策略带动销售/管理费用率下降137个/105个基点,推动2015年上半年EBIT利润率达到23.5%。
2015年鱼跃医疗在线上医疗服务方面所付出的努力(例如2月份成立了互联网平台苏州医云,4月份与阿里健康合作,以及5月份推出大医生应用)凸显出公司的雄心壮志,但由于竞争格局日趋激烈且公司实现盈利的路线图并不明朗,我们对其实现盈亏平衡的时间点并不确定。
我们将2015-17年预期收入下调了3%/4%/4%以体现康复护理和制氧机销售低于预期的因素,由于利润率好转对此起到了抵消,我们仅温和调整了每股盈利预测(0-1%)。我们基于2016年预期EV/GCI-CROCI/WACC的12个月目标价仍为人民币35.80元,对应55倍/46倍的2015/16年预期市盈率。主要风险:上行:医用耗材销售加速增长、线上医疗服务较早实现盈亏平衡;下行:制氧机销售复苏慢于预期。
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