营收增长逐季加快，经营效率稳步提升

　　鄂武商 A 发布 2015 半年报， 1H2015 实现营收 89.89 亿元，同比增长4.78%；归属净利润 4.36 亿元或 EPS=0.86 元，同比增长 18.07%，扣非后同比增长 10.99%。 1)分季度看， 2Q15 营收同比增长 5.4%，连续四个季度保持增长且增速逐季加快； 2Q15 单季度毛利率同比上升 1.02pp 至 21.5%、销售+管理费用率同比下降 0.18pp 至 14.94%； 2)分业态看，百货区域龙头地位巩固，且提挡增效明显，上半年百货营收同比增长 10.1%，毛利率微降0.36pp 至 18%；量贩注重提升门店质量，上半年净关闭 5 家门店，营收同比下降 4.5%，但毛利率大幅上升 1.29pp 至 18.3%。

　　管理层利益高度绑定，下半年业绩有望加速释放

　　公司年初完成股权激励(解锁要求 15 年扣非净利润增速达到 18%)、且拟以员工持股计划大比例参与定增(13.57 元/股，认购 6217 万股，占发行后总股本 9.43%，锁定期 3 年)。在银泰系主动减持、公司四年来首次大比例分红改善与银泰系关系后，长期困扰公司的股权纷争问题不复存在，管理层与公司利益高度绑定，经营效率稳步提升，考虑到股权激励解锁条件，我们认为下半年公司业绩有望加速释放。

　　高物业价值+激励完善+长期成长性，维持买入评级

　　公司在湖北省内拥有 70 万方自有物业，公司目前前总市值 92 亿，考虑 20.65 亿增发摊薄， 2015 年 PS 约 0.6X， PE 约 14.5X， NAV/市值比约2.04，相比行业平均仍然是低估品种。公司激励完善且解锁条件高，长期来看 2019 年 60 万方武商梦时代广场建成后将贡献 30 亿体量年收入。维持公司 15-17 年 EPS =1.53 /1.84/2.11 元预测， 维持“买入”评级。

　　风险提示： 终端需求持续低迷；市场整体系统性风险

(责任编辑：DF146)