保监会于周五晚发布《资产支持计划业务管理暂行办法》和《关于设立保险私募基金有关事项的通知》，分别对保险公司开展资产支持计划业务和私募基金业务作出规定。两个《办法》的出台开辟了险企投资新领域，拓宽了保险资金投资范围，为险企灵活配置保险资金开辟了新空间。

　　保险资产证券化，盘活资产配险资

　　《办法》规定，资产支持业务是指保险资产管理公司等专业管理机构作为受托人设立支持计划，以基础资产产生的现金流为偿付支持，面向保险机构等合格投资者发行受益凭证的业务活动。《办法》的出台响应了“新国十条”中关于保险资产证券化的要求，对接存量资产，为实体经济提供资金支持。

　　截止今年7月，保险公司投资总额达7.6万亿元，其中银行存款和债券占比60%，较去年同期减少了10%。股票和基金占比14%，较去年同期增长了4%。其它类投资占比27%，较去年同期增长了5%。后两项占比的增加是多元化配置的必然结果，也符合国际趋势。现在，保险资产管理公司作为受托人设立支持计划，将进一步满足保险资金配置需求。

　　从2012年的保险资产支持计划开始试运行到现在，共有9家保险资产管理公司发起设立了22单资产支持计划，共计812.2亿元，平均投资年限5.5年左右，收益率5.8-8.3%。试运行正式落地，将为险企带来多元化的现金流收入的同时，盘活存量资产。而险企资产管理公司作为受托人，也将获得管理费收入。

　　保险资管加私募，资金运作更灵活

　　《通知》规定，保险资金可以设立私募基金，范围包括成长基金、并购基金、新兴战略产业基金、夹层基金、不动产基金、创业投资基金和以上述基金为主要投资对象的母基金。投资方向应当是国家重点支持的行业和领域，包括但不限于重大基础设施、棚户区改造、新型城镇化建设等民生工程和国家重大工程；科技型企业、小微企业、战略性新兴产业等国家重点支持企业或产业；养老服务、健康医疗服务、保安服务、互联网金融服务等符合保险产业链延伸方向的产业或业态。险资产管理机构及其关联的保险机构在下属机构的股权占比合计应当高于30%.

　　《通知》的发布有利于进一步发挥保险资金长期投资的独特优势，提升保险资产管理的核心竞争力。有利于形成更合适保险资金特点的投资工具，优化资产配置，提高投资收益.

　　两项政策的发布，为保险资金进一步松绑，市场化运作加深。这对于投资能力强大的大型险企来说无疑是极大的利好，为其通过更多渠道灵活运用资金，更好的匹配保险产品铺平了道路。

　　【保险行业中报回顾与下半年展望：保费投资稳推进，政策红利添双翼】

　　投资要点：

　　一、行业回顾：承保全面向好，保费投资双驱动

　　2015上半年保险全行业实现保费收入13702亿元，同比增长19.3%。其中寿险保费收入9434亿元，同比增长24.2%，产险保费收入4184，同比增长11.8%。上市险企寿险收入5001亿元，行业占比稳定在52%。上市险企财险收入1300亿元，行业占比稳定在30%.

　　除了承保端的繁荣，上市险企投资端也获利颇丰。上半年总投资收益达到2506亿元，较去年上升121%。其中国寿、平安、新华的投资收益均已翻番，逼近甚至超过去年整年的投资收益。另外，除平安外，各险企资产减值损失降低约90%，投资呈现低减值增长状态。

　　另一方面，险企也负担着不小的退保压力。新华和平安的退保金均高于去年1倍多，上市险企整体退保金增长46%。同时，新华保险和太保的赔付支出也分别增长了56%、 27%，上市险企整体赔付支出上涨18%。国寿、平安、太保由于保费和赔款增加，提取保险责任准备金整体相应上涨19%.

　　投资与保费的双轮驱动效应推涨了净利润和内含价值。上半年上市险企净利润达到842亿元，同比高出67%。内含价值达到13393亿元，同比增长22%。新业务价值达到488亿元，同比增长39%.

　　从承保分类来看，寿险保费收入5001亿元，同比增长15%，净利润602亿元，同比增长66%。其中国寿、平安寿险保费收入涨幅最大，同比分别上升19%、18%，到达2343亿元、1307亿元。国寿、新华、平安寿险净利润增幅均超过60%。产险保费收入1300亿元，增幅11%。其中平安产险与太保产险保费收入同比增长18%、0.4%，增速较去年放缓。然而尽管产险保费增速低于寿险，由于其综合费率控制有效，整体净利润增幅远超寿险，达到101%.

　　净资产规模稳中有升。各险企在上半年积极布局股票市场，加大权益类投资，净资产规模增、达到9066亿元，增速达到5%.

　　二、寿险：结构优化回归保障，渠道分化提升价值

　　保费与价值共增，新业务价值提升

　　首年保费2479亿元，整体上涨30%，占总保费39%，占比较去年同期多14%，新业务贡献率拔高。同时新业务价值也大幅上扬。截止6月份，实现新业务价值489亿元，同比上涨39%。其中平安涨幅最大，达44%。除了新业务价值量，新业务价值率也大幅提升，新业务利润贡献率提振。上半年整体新业务价值率达20%，同比高出7%。太保新业务价值率提升幅度最大到达31%.

　　产品结构调整，回归保障本质

　　上市险企回归保险保障本质趋势愈加明显。从保费占比上来看，新华的传统寿险从32%上升至48%，分红险从59%下调至40%。平安的传统寿险和长期健康险总份额从15%上升至18%，分红险和万能险总份额从78%下降至74%。传统险的增长有助于企业长期利润的增加，控制风险。太保在产品上的战略稍有不同，更偏重长期储蓄型保险。其传统型保险收入114亿元，同比下降19.6%，分红保险收入470亿元，保费同比增长10.7%.

　　个险渠道新业务增长，银保新业务价值利润提升

　　个险渠道增强，国寿、新华、平安、太保新业务保费同比增速分别为50%、42%、50%、31%，保费占比较去年增加3%、3%、8%、21%。这主要得益于保险营销员门槛的降低。今年上半年，保险营销员总人数增长36%，人均产能提高15%，大大推动了新业务保费的提高。银保渠道投入收缩，国寿、新华、平安银保渠道新业务保费较去年比占比分别减小1%、5%、6%。这主要归结于银保渠道居高不下的手续费和趸交率。

　　然而与新业务保费增加趋势相反的是，国寿和平安的个险新业务价值率有所下滑，比去年同期分别低了6%、1%。这预示着两家险企在个险渠道上采取了薄利多销的方式。而银保渠道新业务价值率却得以提升。国寿、新华、平安银保新业务价值率分别提升了318%、4%、37%。这预示尽管各险企缩减了银保渠道投入规模，但在该渠道上布局了更多高价值保险产品以更好的利用银行渠道的高端客户群。

　　退保与赔付递增，现金流略承压

　　各险企也面临着退保和赔付压力。退保金均上涨，其中新华和平安最多，分别为111%、 121%。赔付支出上，太保和新华最多，分别上涨108%、56%。退保和赔付的增加将会对现金流带来一定压力。

　　三、产险：保费增速较缓，综合成本有效控制

　　平安和太保的产险保费收入分别到达816亿元和484亿元，较去年同期仅上涨18%、0.4%。该涨幅明显小于去年同期的28%、14%。增幅的放缓主要受累于汽车销售市场的冷淡。截止6月，汽车销量同比增长近1.4%，远低于去年同期的8.4%。汽车销售量预计在下半年回暖，届时将拉动产险收入加速上涨。

　　尽管产险保费收入增势放缓，由于平安和太保对综合成本的有效控制，净利润仍然高达87亿和33亿，同比高出94%、122%。中国平安赔付率下降2.2%，综合成本率控制在94.4%，行业领先。中国太保综合费用率下降3.1%，综合成本率控制在99.5%，产险重回盈利轨道。

　　四、投资：权益市场获利多，调整资产稳收益

　　资产提前布局，投资收益颇丰

　　2014年下半年，险企开始在权益市场积极布局。净资产扩容的同时加大了对权益和非标类资产的投资。借资本市场升温之势，各险企总投资收益率大幅上涨，国寿、新华、平安的投资收益均翻倍，刷新了历史记录。

　　从资产分配上看，权益类投资增加。国寿、新华、平安、太保股票型投资资产占比分别达到16.8%、18.8%、17.5%、14.6%，较年初分别增长了5.6%、7.5%、3.5%、4%。固定收益投资因此相应缩水，分别下降了6.4%、8.5%、2.6%、3.7%。相比而言，平安和太保投资策略较稳健，固定投资资产总量仍保持着上升趋势。其中，平安加大了对债券、理财产品和其他固收产品的投资。而太保也加大了对商业银行理财产品、信贷资产支持证券、集合资金信托计划、项目资产支持计划等非标资产的投资。

　　固收票息下滑，阻滞净投资收益

　　受债券息票率下跌的影响，固定收益投资回报减少，拖累了净投资收益率。新发10年期国债息票率从去年年底峰值的4.13%下降至6月的3.64%，而10年期AA+企业债平均息票率也从8%降到了5.5%。因而，净投资收益率与去年同期比保持稳定或略有下滑。国寿、新华、平安、太保上半年净投资收益率4.4%、4.8%、5.1%、4.9%，较去年上涨-8%、-6%、2%、0%.

　　然而A股市场上半年的爆发式增长刺激了可供出售金融资产收益大增。同时，价差拉大符合减值条件的权益类投资资产减少，资产减值损失显著下降。险企总投资收益率应势上涨，国寿、新华、平安、太保总投资收益率达9.1%、10.5%、7.7%、6.6%，同比上升90%、106%、79%、50%.

　　调整资产配置，应对市场变化

　　股票市场经历震荡，浮盈受到蚕食，价差缩小，资产减值损失增加，总投资收益率恐难维系在高点。但我们预期今年全年总投资收益率仍将高于去年。首先，各险企已兑现了部分权益受益，减小了风险敞口。其次，保险公司由于其本身特性大部分资产仍集中于债券，股灾发生后积极调整政策加大高收益债配置。另外，非标资产的配置空间也保证了净投资收益率的稳定。

　　五、政策支持：政策红利导向，推动转型升级

　　受益“偿二代”，偿付充足率提振

　　“偿二代”于今年进入试运行过渡期，将定量资本要求细化成以风险为导向。风险控制良好的大型险企因此获益，国寿、新华、太保的偿付能力充足率上涨至309%、246%、295%，为历史最高点。平安因股息分配和赎回25亿次级债，偿付能力充足率较2014年底略有下滑。

　　下半年，偿付能力充足力可能会遭受资本市场的冲击。但如上所述，险企总投资收益率预计仍将高于去年，资产减值空间将会得到控制。与此同时，平安已启动次级债，而其余各家尚有发行次级债的空间。次级债融资将会补充实险企长端资金流动性，增加认可资产，提高偿付能力充足能力。预计年底偿付能力充足率将维持在200%上下，仍属充足二类。

　　保险费改持续推进，资金运用市场化改革

　　“新国十条”的出台为保险行业的加速发展打开了政策蓝海，各项保险支持政策今年陆续出台。以政策为支撑，保险行业将转型升级和提质增效，得到全面推动。

　　后续还有众多政策值得期待；并且，《基本养老保险基金投资管理办法》落地，这将有利于在保障资金安全前提下提升投资收益率，强化基本养老基金的保障功能；最后，央行‘双降’降低社会资金成本，从而增强了保险产品与理财产品的相对竞争力。

　　六、投资策略：内外支持业绩渐强，估值底部亟待修复

　　基本面强有力支撑，价值投资空间大

　　上半年受保费投资双驱动，净利润与内含价值齐增。寿险承保全面向好，产品结构调整回归保险本质。受益于保险代理人准入门槛的降低，保险营销员数量增多产能提升，营销员渠道价值保费占比提升。与此同时，各险企也调整银保渠道策略，针对银行高端客户设计和推荐产品，银保渠道新业务价值率得到提升。财险综合费用率有效控制，利润翻倍。投资受益于上半年A股市场爆发式增长，提升了1.2倍。综合来看，上半年硕果累累。

　　下半年资本市场的动荡调整将会抑制投资收益的扩大，但得益于险企在债券、非标资产上的重点配置，股票市场的影响会被有效控制。总投资收益率预计仍将高于去年。同时，险企还预留了次级债的空间，可以确保较高的偿付能力充足率。

　　另外，各政策也为保险行业加速发展保驾护航。保险费率改革、偿二代的制定和实施、养老税延险的落地、大病险的全面推广将推进保险行业加速发展。此外，在国寿和新华等也乘国企改革之风，引进战略合作伙伴。同时，各家也积极发展互联网保险以拓宽渠道、整合资源、获取更多营收的同时控制综合成本。因而，即便是在下半年资本市场环境低迷的情况下，保险公司经营状况将依旧稳中有升，保费收入和归属到公司净利润预计仍将提升5%、53%.

　　估值处于底部，股价亟待反弹

　　从08年以来，保险股股价平均市净率、PEV走势基本一致。进入6月以来，受A股市场大挫影响，保险股PB跌到了2倍以下、PEV跌到了1倍左右，价格被严重低估，后期修正反弹空间很大。另外，央行“双降”政策将降低社会资金成本增强保险产品的相对竞争力。我们用长期PEV方式测算得到，四家上市险企尚有40%的上升空间。重点推荐中国平安、新华保险、中国人寿。

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