王府井2016年实现营业收入177.95亿元，同比上升2.70%；归属上市公司股东净利润5.75亿元，同比下降13.07%，扣非后净利润3.51亿元，同比下降38.12%；基本每股收益0.891元/股，同比下降18.93%。分红预案为每10股派发现金4.3元(含税).

　　观点：

　　行业回暖+门店扩张助力营收增长。公司2016年实现营收177.95亿元，同比增长2.70%，系新开门店和中西部地区销售逆势增长导致；但是同店销售下降1.57%，仍受宏观因素和电商冲击影响。分季度来看，Q1-Q4分别实现营收47.33亿元、39.55亿元、40.25亿元、50.82亿元，同比变动-5.02%、-2.91%、3.27%、16.20%，增速持续攀升，业绩表现超预期，主要是行业回暖及新开门店的影响。分地区来看，华北、华中、华南、西南、西北、华东地区分别实现营收62.73亿元、28.38亿元、6.82亿元、40.76亿元、28.45亿元、2.44亿元，同比变动-3.32%、5.10%、-9.57%、-1.00%、26.95%、-15.08%，营收占比分别为36.99%、16.74%、4.02%、24.04%、16.78%、1.44%，除华中和西北地区以外均出现不同程度下滑。2016年公司新开7家门店，包括3家奥特莱斯、3家购物中心和1家购物中心主力百货店。截至报告期末，公司门店已进驻17省2市，全国共计38家门店，总建筑面积200万平米，涵盖综合百货、购物中心、奥特莱斯三大业态。其中自有物业有8家，建筑面积56.3万平米。2017年公司计划新开门店4家购物中心，借助王府井的品牌影响力，不断扩大零售经营版图。

　　毛利率下滑+费用率攀升拖累公司业绩。2016年，公司综合毛利率为21.38%，同比微降0.05个百分点。其中，华北、华中、华南、西南、西北、华东地区毛利率分别为18.84%、15.93%、17.39%、19.31%、16.61%、11.31%，同比分别变动-0.31、-0.09、0.07、-1.48、-0.47、-0.85个百分点。期间费用率提升0.47个百分点至15.82%，主要系新开门店带来的人工租金成本推动以及财务费用增加；其中，销售费用率、管理费用率及财务费用率分别为11.62%、4.09%、0.12%，同比变动-0.46%、0.49%、0.43%。综合来看，虽营收增长，但毛利率降低及费用率攀升，2016年归属于上市公司股东的净利润为5.75亿元，同比下滑13.07%，扣非净利润为3.51亿元，同比下降38.12%。公司2017年经营计划：实现营收180.58亿元，同比增长1.48%。

　　“商品+顾客”经营促转型升级，区域扩张培育规模优势。1)回归“商品+顾客”的经营本质，实行精细化管理。商品经营方面，强化重点资源和自营能力建设。比如引入小米体验馆、名创优品、儿童体验店等；与百联、利丰集团组建合资公司，开发家居、儿童集合店、时尚女装品牌；与千百度、瑞锦尚品合作，掌控国际商品资源。加快全渠道建设，全方位覆盖客户。2016年微信服务号广泛搭建、beacon平台广泛应用、微信商城实现多渠道销售，公司独有线上流量平台初见规模。2)“新设+收购”加快扩张，规模优势凸显。公司同时公告以51.23亿元购买大股东持有的贝尔蒙特100%股权，共计12家门店，建面28.6万平米。此外公司收购开元商业100%股权，将春天百货、赛特奥莱和开元商城收入囊中，并在银川、陕西、郑州、南充、福州、哈尔滨等地通过新设和收购布局门店，触角进一步向西北、西南、东南地区延伸。截至2016年底，公司38家门店遍及17省23市，初步构建了由点及面的门店网络布局：北京6家，西安4家，省会和副省会级城市19家，二三线城市9家。3)加码购物中心和奥特莱斯，构建合理门店梯次。2016年公司新开7家门店中，有6家为购物中心或奥特莱斯业态，目前已形成“传统百货+购物中心+奥特莱斯+超市”的多业态连锁格局，门店层次占据高中低档，能够满足不同消费需求。

　　结论：

　　王府井是全国布局的百货龙头，近来通过“新设+收购”扩张版图，培育规模优势。加码购物中心和奥特莱斯新业态，构建合理门店梯次，形成“百货+购物中心+奥特莱斯+超市”的多业态连锁格局，未来率先受益行业弱复苏。作为北京国资旗下企业，定增引入三胞集团作为战略投资者，优化股权结构；收购贝尔蒙特实现整体上市，国企改革持续推进，未来在股权激励等方面的预期强烈。预计公司2017-2019年的每股收益分别为0.77元、0.86元和0.96元，对应的PE分别为21.12X、18.92X、16.93X，维持“推荐”投资评级。

　　风险提示：

　　转型进展低于预期、新业态经营未达预期、扩张导致费用高企等