顶尖财经网(www.58188.com)2017-9-7 9:18:10讯：

　　投资要点

　　■行业配置建议：克服恐高，周期依然美好。9月建议关注周期+金融，克服周期恐高。重点推荐焦煤、钢铁、电解铝、稀土、化工，金融板块首选券商；同时关注中小创的优质成长股。

　　■周期股是本轮行情的核心。具体而言，这个阶段选择板块看正面逻辑，从盈利到估值当前周期板块正面逻辑最多最强，同时周期股的负面逻辑——9月供给端的政策调整与需求端显著下行都不会出现。政策方面，在中期不影响中游行业重点公司退出的前提下，我们认为降低上游行业资产负债率是核心目标；即使未来出现政策调整，至少在推进再融资前，上游的盈利仍将维持高位，对应估值仍具吸引力。需求方面，8月份中观数据预示即将开始的旺季成色较足，库存仍在低位，A股市场进攻期，现货期货价格上涨将推动周期股上行。此外，自上而下来看，PMI超预期显示总量经济并未恶化，有助于周期股的行情延伸。

　　■周期资产负债率降低带动银行估值提升继续，金融股表现可期。此外，证金公司增持、IPO常态化且并购提速、叠加创业板估值处于自身底部，多重利好或推动结构性成长反弹，优先关注中报中小创优质公司。具体而言，目前上证综指已经站上3300新平台，A股市场已完成休整，重新进入震荡向上格局，因此券商相对银行、保险占优；在十九大即将召开的窗口期间，市场维稳预期依然较为强烈，除金融外其他风格博弈程度相对明显，这就意味着在十九大召开前金融股作为市场权重的核心支撑能有相对稳定的表现。值得注意的是当下金融行业已经充分适应金融强监管的步调，去杆杠负面效应式微，逐步回归传统业务模式，盈利修复贯穿全面，龙头业绩更加确定。无论自上而下还是自下而上，我们都坚定认为金融行业正迎来新的发展机遇。

　　■行业景气状况：关注焦煤、钢铁、化工、电解铝。9月上游资源品景气预计仍处于高位，关注焦煤和电解铝。中游行业预计景气整体趋稳，钢铁和化工是结构性亮点。下游行业景气预计维持分化，关注消费电子领域。

　　■行业资金动向：金融青睐依然，周期热度不减。根据8月资金流出、杠杆买入以及产业资本动态情况，并结合2017Q2机构投资者行业仓位配置，我们认为市场对周期品的热度不减，金融板块价值依旧。。

　　■行业估值分析：周期估值并不贵，金融处于安全边际内。在经历8月市场震荡调整后，目前周期股PB为2.22，接近历史中位数2.1，处于合理估值范围；金融股PB为1.29，低于历史中位数1.3，配置空间明显。

　　■行业业绩分析：周期业绩仍在高位，关注业绩超预期的银行。业绩兑现，周期股业绩仍在高位，建议关注业绩超预期的银行和计算机。具体而言，PPI触顶回落叠加往年同期的高基数效应，中上游资源品Q2业绩增速均出现下滑，但仍处于高位；中游制造业电气设备扭负为正，机械设备业绩增速趋稳；下游消费品业空调、冰箱业绩较为亮眼；TMT整体表现较Q1有所好转，电子行业业绩亮眼，通信明显出现好转，传媒维持低增长，计算机环比好转；金融股银行业绩超预期。

　　■风险提示：经济增长不及预期；地缘政治风险；通胀超预期

　　正文

　　1.8月市场简要回顾

　　8月A股市场整体上行，创业板表现亮眼。8月市场整体上涨，万得全A月涨幅3.05%，报收4563.38；其中，上证综指、中小板指、创业板指月涨幅分别为2.68%、3.85%和6.51%，收于3360.81、7326.76和1849.38，创业板涨幅最高。

　　8月市场先抑后扬，完美验证我们对市场的判断。8月上旬市场如期回调，验证此前我们率先对市场进入休整阶段的准确判断。具体而言，我们在7月30日市场周报里(详见《休整避暑——市场周报》)提示8月市场可能迎来阶段性休整，随后市场指数如期见顶。之后，我们在8月6日市场周报里(详见《指数阶段见顶，留意成长反弹——市场周报》)再次重申上证指数冲顶阶段已经结束，市场总体已进入休整阶段，短期维持谨慎判断，需留意成长板块超跌反弹的机会，第二周上证综指下跌1.64%，创业板大涨1.31%，观点再次得到完美验证。进入8月下旬，我们在市场周报中再次预警创业板整体持续向上行情的基础还看不到，周内创业板出现回调(详见《指数偏淡，主题活跃——市场周报》)。月末在周期股强势带动下，万德全A上涨1.90%，印证我们A股市场已完成休整，重新进入震荡向上格局的观点(详见《震荡向上，周期+金融——市场周报》).

　　行业方面：8月计算机领涨，钢铁亮眼

　　8月中信风格指数中，成长和金融表现亮眼，稳定和消费居后。其中成长、金融、周期、消费、稳定的涨幅分别为4.50%、2.99%、2.29%、2.17%和1.18%。

　　8月涨幅前五的行业分别是计算机(8.96%)、钢铁(7.09%)、非银金融(6.42%)、通信(5.23%)、有色金属(4.93%)。涨幅后五的行业分别是家用电器(-0.53%)、房地产(0.22%)、化工(0.23%)、商业贸易(0.57%)、汽车(0.67%).

　　二级行业金属畜禽养殖(11.19%)、计算机应用(10.58%)、其他交运设备(9.78%)、医疗器械(9.27%)、半导体(8.91%)涨幅居前。酒店(-2.31%)、汽车整车(-2.24%)、多元金融(-2.09%)、石油化工(-1.86%)、塑料(-1.24%)涨幅居后。

　　2. 9月行业配置建议：关注焦煤、钢铁、电解铝、化工和金融

　　2.1. 行业景气状况：关注焦煤、钢铁、化工、电解铝

　　2.1.1. 上游行业：关注焦煤和电解铝

　　9月上游资源品景气预计仍处于高位，关注焦煤和电解铝。钢企开工持续高位和发电预期走弱导致焦煤和动力煤价格分化，后续坚定看好焦煤价格走势。同时，有色金属库存普降，LEM期货价格涨幅扩大，电解铝去产能政策确定性最强，建议持续关注。此外，原油受OPEC减产执行不到位和美国飓风影响，布伦特、WTI原油期货结算价环比下跌0.51%、5.86%。具体而言，煤炭方面：供给侧改革阶段性完成叠加全球性需求好转有力提振焦煤价格上涨，8月焦炭期货结算价较上月上涨16.03%，带动煤炭价格指数较上月上涨1.09%。同时，居民用电季节性需求见顶叠加环保政策下工业用煤需求收缩，8月动力煤秦皇岛市场价和平仓价分别较上月下跌0.81%、2.36%，动力煤大同车板价(含税)较上月下降2.04%。受国内焦煤进口价格倒挂，9月预计煤炭行业景气内部出现分化，焦煤好于动力煤，整体景气较此前持平。原油方面： 7月OPEC减产执行率下降至75%(6月为78%)，创年初实施减产计划以来最低水平，叠加8月31日美国哈维飓风引起的洪水灾害将严重影响美国原油需求，布伦特、WTI原油期货结算价环比下跌0.51%、5.86%，预计9月油价仍将保持震荡格局，行业景气较此前持平。有色方面：受七类固废进口政策影响，大多数进口商已经减少再生金属进口量，目前市面上可供交易的再生铜货源相对紧缺，叠加铜库存不断回落，铜价有望继续上行。黄金方面，受哈维飓风大量破坏美国基础设施、美元持续走弱的影响，8月COMEX黄金上涨3.83%，后续走势或将维持震荡。整体而言，9月预计行业景气处于高位，较此前持平，重点关注电解铝、锂和钴。

　　2.1.2. 中游行业：关注钢铁和染料、农药等化工产品

　　9月中游行业预计景气整体趋稳，钢铁和化工是结构性亮点，值得重点关注。钢铁供给继续收缩，矿价上涨将提供有力支撑；建材随着旺季到来价格止跌回升；工程机械保持高景气；值得注意的是近期各地环保督查力度加大，造纸和化工品供给进一步收紧，价格继续抬升。9月预计化工、钢铁、建材、造纸景气上升，建议关注钢铁、染料、炭黑、农药、橡胶助剂、染料、PVC、三氯酸钾等涨价品种。具体而言，钢铁方面：8月钢价持续上扬，供给侧收缩叠加需求释放，Myspic综合钢价指数和矿价指数本月涨幅扩大，分别环比7.14%和7.36%。其中，线材价格领涨，环比上涨13.81%。库存持续低位运行，库存端，螺纹钢、冷轧板库存分别环比上涨4.68%、4.99%，线材、热卷板库存继续下滑，分别下降4.31%、5.59%。目前国内钢铁企业产销衔接顺畅，叠加原料焦炭、铁矿石价格涨势较强，钢价仍有上涨动力，预计9月钢铁行业景气处于高位震荡，整体景气较此前小幅向上。建材方面：随旺季临近，需求有所恢复，叠加当前水泥库存水平相对近年同期处于较低水平，部分地区水泥价格指数有所回升，预计9月价格有望继续回升；8月玻璃小幅回升，浮法玻璃现货平均价较上月上涨3.41%，中国玻璃价格指数较上月上涨3.73%，9月预计景气较此前提升。机械方面：7月挖掘机销量增速稳中有进，挖掘机、推土机、压路机和装载机的销量同比增长分别为108.95%、51.98%、43.82%和81.77%； 9月受高基数影响增速预计下滑，预计景气较此前持平。电力方面：7月用电需求创历史新高，第一、二、三产业用电需求同步向好，分别上涨9.82%、上涨9.75%和上涨13.10%；供给方面，7月全社会发电量6047亿千瓦时，同比增长8.6%，其中火电发电量维持高增速，同比增长10.50%，水电发电量止跌回升，同比上升0.20%。9月预计用电高峰逐渐过去，行业景气较此前小幅回落。化工方面：各类化工产品价格持续上扬，石油化工因哈维飓风将影响乙烯产能904万吨，占全球产能6%，导致乙烯聚乙烯现货价格大涨；无机化工环保督查下厂家停车限产成为常态，碱类价格涨幅扩大；精细化工纯MDI环比上涨30.61%，聚合MDI环比上涨14.42%；有机化工国内复合肥企业经一轮备货后需求疲软，叠加开工率相对较高，尿素价格继续下跌，9月预计行业景气小幅上升。轻工方面：受固废禁止进口政策发酵影响，纸浆及废纸等进口出现下滑，7月纸浆进口同比下降3.30%，7月纸浆价格指数环比上涨1.67%，7月溶解浆内盘价格指数继续回升，环比上涨2.74%。废纸进口同比下跌3.62%，同时环保压力下产能持续收缩，叠加纸品需求稳定，价格有望继续抬升，预计9月景气较此前有所抬升。

　　2.1.3. 下游行业：关注消费电子领域

　　9月下游行业景气预计维持分化，关注消费电子领域。交运依然维持强势，农林牧渔方面猪肉触底企稳，鸡肉价格已经启动；同时应注意医药、汽车边际改善，纺服和家电边际下滑。值得注意的是。随着苹果等品牌的新品发布以及国产机去库存的结束，叠加电子行业的传统旺季效应，预计下半年消费电子等领域将为半导体行业创造更多需求，9月行业整体景气有望继续提升。具体而言，房地产方面：7月房地产销售和投资增速继续下降，7月30大中城市商品房成交面积一线、二线、三线城市同比分别下降53.20%、37.60%、37.74%；1-7月房地产开发投资累计同比上涨7.90%，房屋新开工面积累计同比上涨8.00%，增速均出现回落，预计9月行业景气与此前持平。汽车方面：随着金九银十的到来，汽车行业将进入旺季，环比增速有望改善，行业景气预计较此前小幅上升。家电方面：7月空调销量维持高增长，家电行业景气继续上升，7月空调内销同比增长71.70%，出口同比增长15.80%，考虑到夏季需求已经在7、8月得到集中释放，预计9月景气较此前小幅下滑。医药方面：环保压力下维A、维B市场货紧价挺，维A价格暴涨127.12%，维B价格同样上涨65.79%；短期而言，供给端收缩压力未减，国内饲料产量在下半年预计逐渐提高，维A等价格仍有上涨空间。成都中药材价格指数环比上涨0.83%，整体继续保持上涨趋势，细分品种涨多跌少。整体而言，行业景气较此前持平。农业方面：8月生猪和猪肉平均价分别上涨5.10%和0.57%，仔猪价格环比下跌1.67%，猪肉价格预计已经触底企稳；鸡肉价格环比上涨11.43%，鸡蛋价格环比上涨36.09%，目前猪肉禽类仍是需求淡季已过，需求逐渐回暖。纺服方面：8月中国棉花价格指数企稳，环比上涨0.02%，预计9月行业景气较此前下滑。传媒方面：考虑到8月的高票房基数，以及国庆档的观影虹吸效应，预计9月票房会小幅回落。交运方面：8月BDI指数大涨，国内交运数据持续向好，预计9月国内交运保持增长，行业景气较此前持平。电子方面：8月电子行业指数、半导体指数微涨，消费电子进入旺季，预计9月行业景气继续提升。

　　2.2. 行业资金动向：金融青睐依然，周期热度不减

　　机构仓位方面：根据2017Q2机构投资者行业配置情况(增仓/减仓)，非银行金融(+3.26%)、家电(+1.61%)、食品饮料(+1.38%)、电子元器件(+0.90%)和有色金属(+0.54%)等行业超配比例较大，基础化工(-1.70%)、建筑(-1.22%)、医药(-0.78%)、轻工制造(-0.71%)和计算机(-0.68%)等行业低配比例较大。

　　资金流入方面：8月各行业区间资金流入率(整体法)情况，通信(-6.70%)、房地产(-6.63%)、建筑装饰(-6.46%)、家用电器(-6.16%)和汽车(-6.02%)的资金流出压力较为明显，非银金融(-0.68%)、有色金属(-1.79%)和钢铁(-1.93%)、计算机(-2.39%)、银行(-2.76%)的资金流出压力较小。

　　杠杆买入方面：8月以融资净买入额占流动市值比例代表杠杆投资，行业前五为有色金属(0.60%)、通信(0.28%)、计算机(0.27%)、综合(0.27%)和电子(0.14%)；后五为医药生物(-0.02%)、轻工制造(-0.02%)、汽车(0%)、纺织服装(0.01%)和房地产(0.02%).

　　产业资本方面：8月产业资本净增持占流通市值比例前五行业为商业贸易(0.14%)、机械设备(0.06%)、电气设备(0.04%)、汽车(0.02%)和有色金属(0.02%)；后五为通信(-0.08%)、交通运输(-0.06%)、传媒(-0.05%)、食品饮料(-0.05%)和建筑装饰(-0.02%).

　　金融青睐依然，周期热度不减。根据8月资金流出、杠杆买入以及产业资本动态情况，并结合2017Q2机构投资者行业仓位配置，我们认为市场对周期品的热度不减，金融板块价值依旧。具体而言，有色、钢铁、采掘的资金流出压力均较小，其中有色杠杆买入行业增幅最高。其次， 8月金融仓位增幅依旧领先，非银金融资金流出压力在各行业中最小，杠杆资金买入也较为靠前(居行业第七)。另外，TMT行业杠杆买入增速居前；商业贸易板块产业资本持续增持最多。值得注意的是受月内行情回落影响，房地产、家用电器、建筑装饰等行业资金流出压力较大，区间资金流出率均超过6.5%。

　　2.3. 行业估值分析：周期估值并不贵，金融处于安全边际内

　　目前申万一级行业PE(TTM)明显高于中位数的行业有采掘、化工、有色金属、机械设备、国防军工、交通运输等；明显低于中位数的行业有农林牧渔、休闲服务、医药生物、房地产、电子、传媒等。

　　目前申万一级行业PB(LF)明显高于中位数的行业有钢铁、有色金属、家用电器、轻工制造、交通运输、通信等；PB(LF)明显低于中位数的行业有采掘、商业贸易、农林牧渔、传媒、银行、综合等。

　　中信风格金融、周期、消费、稳定风格PE均高于中位数，成长小于中位数，PB周期和稳定风格高于中位数，消费、金融低于中位数，成长持平中位数。

　　周期估值并不贵，金融处于安全边际内。在经历8月市场震荡调整后，目前周期股PB为2.22，接近历史中位数2.1，处于合理估值范围；金融股PB为1.29，低于历史中位数1.3，配置空间明显。具体而言，8月周期品出现回落，有色金属、采掘、机械设备及轻工制造估值回调明显(估值分别下调-8.12%、-7.33%、-6.55%、-6.44%)。目前，采掘PB估值低于中位数(PE: 27.04，中位数16.48；PB:1.44，中位数1.63)、有色估值偏高(PE: 61.19，中位数44.51；PB: 3.82，中位数3.2)、钢铁和化工估值尚处于合理区间(钢铁PE: 23.96，中位数20.91；PB:1.77，中位数1.26；化工PE:23.65，中位数17.99；PB: 2.12，中位数2.02)。值得注意的是与此前八轮周期股行情对比来看，从顶点估值较历史中值偏离程度看，采掘、有色、化工、钢铁估值偏离程度均低于前八轮平均水平；从顶点估值较起点估值偏离程度来看，采掘、有色、化工、钢铁弹跳性还未充分发挥(详见《回顾历史，从估值角度看当前周期股后续空间》)。因此，我们认为经历8月估值回调后采掘、有色、钢铁、化工仍具一定上涨潜能。

　　2.4. 行业业绩分析：周期业绩仍在高位，关注业绩超预期的银行

　　2017Q2各板块盈利相对Q1有所下滑，符合此前预期。截止8月31日，全部A股中报已经全部披露完成。其中，主板上市公司1708家、中小企业板843板、创业板620家。2017Q2全A单季度净利润同比增速环比2017Q1出现回落，其中主板和中小企业板略有下滑，创业板(剔除温氏股份)稳中趋弱。

　　2017Q2全A、主板、中小企业板和创业板净利润同比增速分别为13.24%(2017Q1值为22.43%)、12.47%(22.01%)、27.57%(34.28%)和2.23%(9.41%)。其中，创业板剔除温氏股份后回升至24.24%(26.82%)；进一步剔除金融后分别为24.41%(52.93%)、25.16%(59.21%)、29.95%(35.84%)和24.24%(26.82%).

　　2017H1全A、主板、中小企业板和创业板(剔除温氏)净利润同比增速分别为17.43%、16.87%、30.27%和25.22%，剔除金融后分别为38.86%、32.30%、25.21%和35.86%，各项指标均符合我们此前预期。

　　业绩兑现，周期股业绩仍在高位，建议关注业绩超预期的银行和计算机。具体而言，PPI触顶回落叠加往年同期的高基数效应，中上游资源品Q2业绩增速均出现下滑，但仍处于高位；中游制造业电气设备扭负为正，机械设备业绩增速趋稳；下游消费品业空调、冰箱业绩较为亮眼；TMT整体表现较Q1有所好转，电子行业业绩亮眼，通信明显出现好转，传媒维持低增长，计算机环比好转；金融股银行业绩超预期。

　　中上游资源品Q2业绩增速环比下滑，但依然处于高位。PPI一季度触顶回落叠加往年同期的高基数效应，上中游资源品净利润增速同步触顶，Q2业绩增速均环比出现下滑，但依然处于高位。二季度PPI回落后叠加往年同期的高基数效应，采掘、有色、钢铁、建材分别由200%以上的增长下滑至58.70%、80.14%、38.52%、90.71%。具体而言， 2017H1钢铁企业保持较高盈利，主要受益于钢价上涨而铁矿石价格相对稳定，已披露的上市公司中2017Q1和Q2分别实现净利润119.39元和114.33亿元；中海油服、海螺水泥的净利润分别由去年同期的-74.76亿元、22.86亿元上升至1.83亿元、47.77亿元，为采掘、建材行业提供了主要盈利增量。中游资源品中，化工行业净利润同比增速由一季度136.13%下滑至9.44%，除历史同期Q1净利润的高基数效应外，中国石化净利润同比增速为-16.84%，净利润由一季度的216.83亿元下调至144.34亿元也严重拖累化工行业表现(剔除中国石化后，化工行业净利润同比增速为37.98%).

　　中游制造业电气设备扭负为正。电气设备行业业绩同比增长第二季度扭负为正(二季度28.60%，一季度-12.25%)，业绩表现亮眼。分子行业来看，电机行业二季度实现165.86%高增长；电源设备子行业业绩同比增长37.97%，为电气设备行业贡献50%盈利增量，其中新能源设备为其主要推动力。机械设备行业机械设备由于一二季度销售放量，挖掘机、起重机等销量持续高速增长，二季度净利润同比增速(137.29%)较一季度(127.17%)稳中有进，维持在较高水平。细分行业来看，通用机械、金属制品、专用设备净利润同比增速分别高达285.71%、189.71%、165.38%。个股来看，原以内燃机为主业的*ST济柴置换为中油资本转型金控平台，持续三季度扭亏为盈，2017Q1、Q2由去年同期-0.40、-1.17亿元分别上升至28.38、41.65亿元，带动通用设备行业盈利增长，行业近两个季度净利润同比增速分比为210.41%、115.06%(剔除中油资本后，行业净利润同比增速变为68.71%和81.81%)

　　下游消费品业空调、冰箱业绩较为亮眼。上半年社会消费品零售同比增长10.4%，带动下游消费品行业业绩整体好转，食饮、家电、休闲服务等均较一季度明显回升。其中，下游消费品业绩净利润同比增速涨幅居前的有休闲服务(39.59%)、纺织服装(31.81%)，均较一季度净利润同比增速有明显回升。食品饮料行业2017Q2净利润同比增速为22.48%，较一季度趋稳；结合细分行业来看，白酒2017Q1净利润同比增速32.27%，酒鬼酒和山西汾酒增速居前，分别为450.24%，114.89%；贵州茅台和五粮液等龙头个股增速分别为32.04%和42.45%。其他涨幅靠前的子行业有：黄酒(665.69%)、其他酒类(177.67%)和食品综合(42.50%)。另外，家用电器业绩同比增长为28.70%(一季度13.70%)，其中厨电和空调为主要亮点。具体来看，家用电器内部盈利出现显著分化，空调(33.19%)、冰箱(40.16%)、彩电(37.87%)盈利增速显著回升，洗衣机(-45.72%)、小家电(14.30%)明显回落。

　　TMT整体表现较Q1有所好转，电子行业业绩亮眼，通信明显出现好转，传媒维持低增长，计算机环比好转。

　　电子行业景气高涨伴随业绩显著回升，净利润同比增速高达86.29%。细分行业来看，光学光电子子行业中由于行业龙头京东方业绩持续好转(2017Q1、Q2净利润由历史同期1.02亿元、-6.90亿元分别升至26.05亿元、19.90亿元)，助力光学光电子行业连续两季度维持爆发增长态势，单季度净利润同比增速均达170%以上；半导体行业盈利增长低于预期，净利润同比增速由一季度77.35%下滑至48.12%。

　　计算机行业受历史同期低基数影响以及盈利好转，净利润同比增长13.94%，环比2017Q1明显改善。其中二级行业计算机设备企业业绩普遍改善，净利润同比增长99.27%，有力推动计算机行业盈利回升；计算机应用业绩有所下滑，同比增长-4.56%。

　　通信行业中多数企业业绩表现好转，行业整体Q2净利润同比增速为22.16%。具体来看，中国联通由于网上销售渠道成本下跌叠加收入增长，连续两季度毛利改善、盈利表现提升，二季度业绩同比增长67.04%，一季度业绩同比增长87.32%；部分业绩增幅居前公司主要依靠外延并购，如梅诺泰新增全资子公司，净利润高达1.73亿元，同比增加443.81%。

　　传媒行业增速处于较低水平(10.84%)，主要是由于乐视网Q2亏损8.30亿元，严重拖累传媒行业净利润增速，值得注意的是剔除乐视网后净利润同比增速为17.70%，并不如之前市场预期那么悲观，传媒行业中前10%的公司净利润占50%以上，前95%的公司实现正利润。

　　金融股银行业绩超预期。2017Q2银行和非银金融净利润同比增速分别为4.41%(Q1为3.25%)和-1.14%(12.07%)，银行较上期稳中有进，超市场预期；非银金融相较于上期明显下滑，盈利表现低于市场预期。具体而言，Q2银行受益于净息差扩大，2017Q2商业银行净息差为2.05%；另外，银行资产质量改善，不良资产率1.74%，连续三季度企稳，行业盈利表现回升明显。除华夏银行(-0.98%)和江阴银行(-12.05%)外，所有银行均实现Q2净利润同比正增长；同时，大行各项指标全面向好，净息差环比提升3bps，息差拐点初现，不良率1.60%，环比下降4bps。其中，四大行上半年共实现净利润5036亿元，工农中建净利润增速分别为1.85%、3.28%、11.45%和1.85%，成长能力明显提升。非银金融中保险净利润同比增速(9.95%)略有下滑，主要系中国平安净利润同比增速下滑拖累(Q2为10.05%，Q1为1.89%)；同时，西水股份Q1将所持兴业银行股权由可供出售金融资产转换为权益法盈利暴增为22.01亿元，Q2明显回落至3.47亿元；子行业多元金融(17.76%，51.57%)下滑较为明显；另外，证券(-18.59%，Q1为6.34%)净利润同比增速较上季度回落明显，主要是由于上半年市场交易平淡、再融资规模缩减、资管禁止“资金池”业务等，证券行业占比较大经纪、投行、资管业务下滑，行业龙头中信证券(-25.72%)、国泰君安(-18.23%)、海通证券(-29.21%)等净利润同比增速均出现显著下滑。

　　2.5. 行业配置建议：克服恐高，周期依然美好

　　9月建议关注周期+金融，克服周期恐高。重点推荐焦煤、钢铁、电解铝、稀土、化工，金融板块首选券商；同时关注中小创中的优质成长股。

　　我们近期持续强调市场已进入阶段性进攻模式，周期股是本轮行情的核心(详见《震荡向上，周期+金融——市场周报》、《周期引领，主题活跃——市场周报》)。具体而言，这个阶段选择板块看正面逻辑，从盈利到估值当前周期板块正面逻辑最多最强，同时周期股的负面逻辑——9月供给端的政策调整与需求端显著下行都不会出现。政策方面，在中期不影响中游行业重点公司退出的前提下，我们认为降低上游行业资产负债率是核心目标；即使未来出现政策调整，至少在推进再融资前，上游的盈利仍将维持高位，对应估值仍具吸引力。需求方面，8月份中观数据预示即将开始的旺季成色较足，库存仍在低位，A股市场进攻期，现货期货价格上涨将推动周期股上行。此外，自上而下来看，PMI超预期显示总量经济并未恶化，有助于周期股的行情延伸。

　　伴随周期的核心逻辑展开，周期资产负债率降低带动银行估值提升继续，金融股表现可期。此外，证金公司增持、IPO常态化且并购提速、叠加创业板估值处于自身底部，多重利好或推动结构性成长反弹，优先关注中报中小创优质公司。具体而言，目前上证综指已经站上3300新平台，A股市场已完成休整，重新进入震荡向上格局，因此券商相对银行、保险占优；在十九大即将召开的窗口期间，市场维稳预期依然较为强烈，除金融外其他风格博弈程度相对明显，这就意味着在十九大召开前金融股作为市场权重的核心支撑能有相对稳定的表现。值得注意的是当下金融行业已经充分适应金融强监管的步调，去杆杠负面效应式微，逐步回归传统业务模式，盈利修复贯穿全面，龙头业绩更加确定。无论自上而下还是自下而上，我们都坚定认为金融行业正迎来新的发展机遇。

　　核心逻辑并未破坏，本轮周期行情尚未见顶。就本轮周期行情而言，其本质是产业政策下供给端新变化的客观反映，供给侧改革叠加环保限产(详见《站在当下，看各行业供给侧》)不断推升周期品涨价，由商品价格传导至股票价格(详见《关注当前周期品期货与现货价格关系》)，成为本轮周期行情的重要逻辑。除此之外，中报业绩超预期、经济增长超预期以及流动性相对宽松等因素也对本轮周期提供利好支撑。目前来看，周期品的价格已经在高位(目前南华工业品价格指数为2184.1，较年初涨幅18.37%)，监管层也关注到商品价格过快上涨的现象(证监会强调商品期货不要追求交易量，而要加强监管)，支撑价格持续上涨的动力一定程度或有所削弱，但我们在预见视角内在经济、政策以及流动性等方面并不能观察到周期见顶的信号。具体而言，供给侧收缩持续加码，环保政策边际强化的趋势不变，叠加流动性环境尚未出现明显恶化，下半年经济韧性强、大幅下滑可能性较低，本轮周期行情的核心逻辑并没有被破坏。进一步考虑到未来周期业绩释放(EPS)仍将提供保护，即使短期或存在调整，中期见顶的概率也较小。

　　券商高贝塔属性有望继续释放。上半年压制券商的因素(市场交易低位、金融去杠杆整顿资管业务等)逐步好转，行业基本面有望改善。从交易额和两融来看，8月以来两融余额连创阶段性新高，截至8月28日两融余额升至9343亿元(MoM+3.7%)；8月日均股基交易额达5031亿元，较7月环比提升8.7%，另外沪指突破3300点，有望继续带动交易额提升；投行业务全面回升，并购重组获支持，8月全市场股权融资规模同比提升39%，其中IPO发行规模环比上升11%、再融资上升89%、ABS上升4%，债券承销规模接近4000亿元的较高水平；集合资管净值突破2.4万亿元，环比上涨4%。另外，券商中报业绩边际改善，截至2017年8月25日晚，从已披露2017年半年报数据来看，上市券商合计实现营业收入784亿元(YoY-2%)、净利润272亿元(YoY-11%)，业绩表现较2016年改善，并且结构趋于合理，自营业务占营业收入比达26%，超过经纪业务(25%)，成为券商最大收入来源。另外，从政策角度看，券商正处于“严监管”的趋势当中，金融去杠杆逐步到位，净资本和风控能力成为重要竞争力，行业集中度将进一步提升，已披露半年报的上市券商中，营业收入行业前三由16上半年的26.7%升至27.7%，净利润由的22.9%升至25.3%；券商评级分类11家AA类公司竞争力有望继续提升。除此之外，证券行业估值接近历史底部，向上空间大，行业PE25.56(中位数24.1)，PB1.89(中位数2.07)，尤其是大券商，如中信证券(PE21.8，PB1.53)、国泰君安(PE19.5，PB1.60)，龙头估值极具优势。(在此鸣谢安信证券研究所金融组赵湘怀团队的研究支持)

　　立足当下，优先关注中报中小创优质公司。一是前期证金公司首次持有创业板公司，持有的八家公司中有两家公司出现轻微亏损，4家公司实现超过50%的增长，这说明创业板中不乏“真成长”公司的存在，证金公司增持向市场释放信号，优质公司有望重新获得市场关注。二是IPO常态化且并购提速。IPO由上半年每周10家逐步下降稳定在每周7家左右，同时6月以来并购重组明显加速，创业板有望通过重组获得优质资产，增强盈利能力；三是创业板估值已经处于自身底部，自2016年7月以来，A股创业板PE、PB均已持续下行一年之久，且PE(49.68)近9个月来均低于历史中位数水平(57.25)，PB(4.53)近6个月以来均低于中位数水平(4.76)。在市场风险偏好处于高位且十九大前存在维稳预期的情况下，我们认为成长股结构性反弹甚至出现风格切换需要密切板块盈利和利率的走势。其中，市场利率缓慢下行(1年期国债到期收益率为3.36%，较前期高点(6月8日)下降32BP，10年为3.63%，较前期高点下降5BP)，对创业板估值形成有效支撑，当前央行维稳流动性意图明显，流动性大幅收紧的可能性不大，后续关注流动性边际改善对成长股的提振。其次，创业板经历前期并购重组高峰，外延并购业绩承诺未达预期的负面效应开始显现，商誉减值不断侵蚀公司利润，创业板净利润增速连续三季度下滑，我们预计2017Q2创业板(剔除温氏)回落至21%，内生增速15%左右，市场对创业板盈利水平是否探底依然存疑，盈利改善将成为创业板切换重要推力。此外，借鉴历史，新兴产业的最新发展也是成长板块迎来结构性反弹的重要原因。具体而言，当下产业正在经历以“人工智能+物联网”等为代表的新一轮技术革命，发展方向逐步明朗，科大讯飞、赢时胜、先进数通等作为人工智能、区块链等领域龙头已经逐步将技术推向市场。其次，国家再提双创，“互联网+”、“中国制造2025”、军民融合发展、新一代人工智能成为重点发展方向，为新兴产业发展继续助力。