2011 与 2018 年基建投资下滑的核心解释因素为资金。11 年与 18 年，国内均面临了资金面从宽松到趋紧的阶段， 11 年因为“四万亿”投资导致国内 CPI持续高位，央行开始紧缩货币政策，18 年则是因为金融去杠杆防风险政策影响；且这两年国内经济增长承压，海外不确定因素增强，中央开始关注地方债务情况，多种原因合力导致基建投资增速快速下滑，且资金趋紧影响最大。

　　重审 2012，重大项目开工是先行指标。 政策重点偏向水利建设(短板领域)，后期基建投资增速中，水利建设情况好于公路与铁路，但增速高点在 2013 年年初，达到 30%以上；资金方面，地方政府融资先改善，2011 年 4 季度城投融资重新提速 2012 年城投债发行量总额达到 7825 亿元，同比增长达到161%，基建投资数据与信贷数据基本同步，均在 2012 年 3 月出现拐点。基建投资基本面，2012 年 3 月重大项目陆续开工，随后 4 月基建投资数据拐点确认，随后建筑指数开始上涨。而建筑企业的基本面改善滞后拐点半年。

　　聚焦 2018 年基建下半段行情，关注开工进度与融资变化。首先政策面改善已确认，从 4 月份国常会再提扩大内需，到 7 月份底，国务院提出基建补短板，1.35 万亿地方专项债加快发行，以及 9 月份随后乡村振兴、川藏铁路等规划的出台，我们认为后续仍会有细则或加快审批重大工程等政策落地；其次资金面从紧趋松，但融资尚未全面改善，社融新增贷款累计同比从低点 4.6% (1-5月)逐渐上升至 11.7%(1-9 月)，但建筑行业融资的改善仍然是结构化的，央企要好于民企；地方政府融资到位，投资仍有限制，目前 1.35 万亿专项债已基本发行，地方政府在手资金有一定改善，但是存量债务问题仍是投资受限的主要原因。我们认为，借鉴 2012 年的情况，目前重点关注重大项目开工进度， 9 月中央已经提出重大工程储备的重要性，预计四季度地方政府有望开始推动重大项目开工，基建投资增速拐点临近。

　　投资建议：

　　重点关注业绩估值较优的建筑央企及地方基建龙头。重点推荐四川路桥、中国铁建、中国中铁、中国交建、中国建筑、苏交科以及葛洲坝。

　　风险提示：

　　政策落实不及预期，资金到位程度不及预期。

（文章来源：招商证券）