千钧将一羽，轻重在平衡。国际形势复杂多变，预计2019年政策面将在保持平衡稳健的基础上进行结构微调。一方面缘于经济下行和技术封锁，我国新动能做大做强尚需时日，投资拉动的旧动能无法说去就去；另一方面房价高企，资产泡沫和贫富分化加剧，居民杠杆上升较快，产业成本提升，继续扩张居民信用的总量空间不大。我们预计2019年在十九大“房住不炒”前提下，加强分城施策，利用结构性局部微调来实现经济总量平衡稳定。

　　2019需求侧：信贷约束下的总量下行与结构切换

　　2019年分城施策加强，预计不同区域购房信贷政策将发生结构性变化，部分城市的改善型需求或迎边际改善；预测2019年按揭利率稳中略降，全国住房贷款余额增速下滑至14%(预计2018年为16.5%)。

　　我们通过信贷支持数据/购房杠杆/一二手房比例，预测2019年全国新建商品住宅销售总额下滑3.5%，约12.2万亿元；销售面积下滑8%，约13.5亿平；通过居民负债结构性不均衡研究，我们认为2019年销售结构性将倾向一二线的中高收入改善型家庭，预测一线4城商品住宅销售面积提升10%，二线23城提升3%，三四线630城下降12.6%。

　　2019供给侧：预测新开工同比6-8%，房地产投资同比4-6%

　　预测2019年新开工面积增长6-8%：①截止2018.10全国待开发土地面积同比增长30.9%创10年新高；②显性库存处于历史低位(截止2018.11去化周期仅为7.7月)，超80%在建面积已售；③资金面此消彼长边际改善。

　　预测2019年施工面积增长7-8%：①2019年轨交高铁建设提速将有力促进周边地产项目复工，从而实现“隐库显性化”；②根据PWC数据我们推算2015-2017房企收并购建筑面积达5.5亿平，2018高位放缓，被收购项目有望加速复工入市；③得益于复工面积增加，2019年净停工面积预计增长10%；④新开工扩张、净停工收窄、竣工下滑幅度趋缓(-5%)，2019年施工面积增速预判7-8%。

　　预测2019年房地产投资同比4-6%：①预计2019年大宗商品价格回落，统计口径影响消除，施工单价微降1%；②土地购置费占比大幅提升至30%，预计2019同比增速0-5%，拖累投资数据；③关键变量(新开工/土地购置费)敏感性分析显示2019年房地产投资最可能区间在4-6%。

　　2019投资建议：板块或迎估值修复，关注A+H龙头和上海国企改革标的

　　2018年板块EPS增速与市盈率大幅背离，2019年或迎估值修复；①推荐配置A+H地产龙头，如万科A、保利发展、招商蛇口、融创中国、中国金茂、华润置地；②建议关注上海国改，如中华企业、光明地产和上实发展。

　　2019风险分析

　　国际宏观大环境动荡或导致全球总需求下滑；美联储加息节奏和力度不确定或导致全球流动性变化超预期；国内经济增速放缓和失业率提升或影响居民结构性信用扩张及按揭贷款偿还；2019年房企还债高峰，部分中小型房企信用风险提升；棚改货币化弱化或导致部分三四线城市购房需求明显下滑。

（文章来源：光大证券）