预计2018-2020年收入分别为19.7亿元/21.5亿元/23.1亿元，同比+11.0%/9.1%/7.2%，净利润分别为2.46亿元/2.80亿元/3.05亿元，同比+20.8%/13.7%/8.9%，对应 18/19年 PE 20X/18X， 估值较低，维持“买入”评级。

　　业绩简评

　　元祖股份公布上半年业绩快报，18H1收入7.1亿元，同比+8.56%，收入符合预期。归母净利2,105万元，同比+513%，扣非净利533万元，同比扭亏为盈，利润增速超预期。

　　经营分析

　　受粽子团购提振，Q2单季收入+12.7%：

　　18Q1元祖共录得收入2.72亿元，同比+2.45%，而亏损同比增亏1,085万元至2,982万元，主要来源于销售费用同比增加，主要是由于公司为了提升品牌知名度，加强了央视和地方台的广告投放，同时为了降低人员流动率，增加了直营门店员工的工资、奖金等所致。Q2单季收入4.4亿元，同比+12.7%，其中粽子受团购以及Q1广告投放的提振，收入增速超20%。7月28日公司启动月饼团购动员会，目前反馈良好。由于公司超90%利润发生在Q3，元祖提起启动中秋月饼动员经销商大会，收入端预计Q3继续维持增速。

　　毛利率同比基本持平，费用管控合理：

　　由于部分产品包装改变，虽然公司升级了部分原材料，但18H1毛利率同比基本持平，不同于其他烘焙店，元祖产品主要定位于伴手礼市场和节庆民俗产品，毛利率水平较高且消费者对于带有礼品性质的产品提价不够敏感，这使得元祖的毛利率高于同行业其他送死。快报称，费用与收入增长比例同比持平，Q1元祖增大了央视广告的投入，销售费用率同比上升，Q2受益于费用精准投放以及部分亏损门店的管控，预计费用率同比略下滑。

　　非经常损益依然占比较大，扣非后扭亏为盈，公司经营效率改善：

　　18H1公司共录得利润2,105万元，扣非利润为533万元。非经中理财产品收益同比增加820万元，营业外支出受处置资产影响，同比减少275万元。去年同期扣非净利亏损，今年扭亏为盈，元祖整体经营效率提升明显。

　　风险提示

　　大股东计划减持，或对股价产生影响。礼品市场竞争加剧，费用率上升