2022年政策的诉求大概率是注重中长期维度经济增长在合理区间运行，政策倾向于结构调整而非需求侧大刺激。所以，内需保持稳定，投资有望加力。在“双碳”战略下，传统周期品投资空间不大，还是要看新兴产业，围绕中长期高质量发展和“双碳”目标发力，短期刺激的方向将与培育新的经济增长点相结合。
刺激方向一、立足“双碳”战略，拥抱能源革命。风光核等新能源、新能源车、储能、新型电力系统、低碳技术的投资将持续高增长。
刺激方向二、新基建提速。传统基建投资乏力，新基建是稳增长、调结构、惠民生的重要抓手。
刺激方向三、鼓励自主可控、专精特新：军工、半导体、新材料等。一方面，传统基建投资对经济拉动作用有限、房地产投资下滑的背景下，政策将继续发力鼓励投资。另一方面，上游大宗商品价格上涨压力缓解，增强中下游制造业企业投资动力。
刺激方向四、区域协调发展和新型城镇化：智慧城市、农业现代化等。2022年共同富裕有望“做加法”，构建超级都市圈的相关政策有望积极，十四五规划的四化——工业化、信息化、城镇化、农业现代化有望协同发展。
刺激方向五、进一步促进消费。自2020年新冠疫情以来，消费的恢复不甚理想，弱于过去的复苏周期。城镇居民人均支出占人均可支配收入的比重降至60%以下，处于历史最低。
2.2、中长期展望：“双碳”新时代，中国新一轮朱格拉周期已经启动，五大赛道有望穿越波动，维持多年的高光行情
2.2.1、重申我们2019年底“中国新一轮朱格拉周期已经启动”的判断
2019年底我们率先发布深度报告《先进制造业的核心资产崛起》，并在2020年中期提出新型朱格拉周期已经开始。继续重申，展望未来，中国将进入后工业化时代，科技创新、产业升级所驱动的新型朱格拉周期。聚焦“五大赛道”——低碳科技产业链、万物智联、泛军工产业链、半导体为代表的高端制造业、生命科技
2.2.2、五大赛道将成为本轮朱格拉周期中国股票行情的主角
2.2.2.1、“双碳”新时代，五大赛道将迎来资本开支扩张期
五大赛道尤其是半导体、军工研发强度近年来持续提升，驱动先进制造资本开支持续加大。其中，2020年底半导体行业研发投入占营收比高达10.6%，国防军工研发强度今年来也稳步走高。自2019年以来，高技术制造业固定资产投资进入一轮高速增长期。2021年以来，按照2年复合年均增速来看，虽然制造业不如整体固定投资增速高，但是，高技术制造业远高于整体固定投资增速。
2.2.2.2、本轮朱格拉周期的“五大赛道”媲美当年“5朵金花行情”
“五大赛道”的行业景气度周期持续得到验证。资本市场成为助推中国科技创新的重要枢纽，符合产业升级、科技创新的五大赛道领域的资产优先到资本市场上市融资。类似2002-2007年中国工业化、城镇化、全球化时期的“5朵金花”行情，五大赛道将成为本轮朱格拉周期中国股票行情的主角。
三、行情展望及投资策略
3.1、美股行情展望：美股2022年可能仍非熊市，而是震荡市、内生增长的结构为王
3.1.1、美股2022年并非指数大年，震荡市的概率大
首先，美股2022年不太可能成为指数大年，经济增速放缓带来美股整体性的盈利改善动能弱化，制约指数表现。
其次，美股散户入市的动能将退潮，导致局部被炒作的高估值股票承压，进而提升美股波动风险。
第三，美股2022年出现指数大熊市的概率也不大。美国2022年货币政策正常化主要体现为Taper，只是刺激退场，并非系统性收紧，整体流动性环境不算差。
3.1.2、美股2022年需要精选结构性行情，关键看内生增长动能
首先，美国经济动能放缓、期限利差缩窄，从相对收益的角度，2022年市场风格偏向成长。2022年经济动能放缓，周期股的盈利能力弱化；同时，美债期限利差缩窄——意味着对于近端现金流的折现打折的程度大于远期现金流，这种环境下，具有可持续成长能力的成长板块相对占优。
其次，2022年有望迎来美股科技股的资本开支大年。不论是软科技还是硬科技，资本支出均呈现明显积极的态势。
第三，淘金FAANGs等科技龙头们资本开支聚焦的方向，具体来看，包括新能源车、元宇宙、数字货币，自动驾驶汽车，以及最新财报季CAPEX指引聚焦的AR/VR、云服务、数字媒体等。
3.2、A股行情展望：A股是科创长牛的主战场，结构精彩——找寻自信的力量
行情展望：2022年A股市场的投资时钟将在“小衰退”和“弱复苏”之间摇摆，综合指数依然不是大年，结构性行情依然热闹——两条行情主线交织，都将“找寻自信的力量”：
1)2021年估值受损型行业，将从政策或投资逻辑的变化中找寻自信的力量，进行“均值回归”、波段操作；
2)科创“五大赛道”，2022年将继续是行情主旋律，但面临短期高估值和赛道拥挤，需要找寻自信力量——在主流赛道之间和赛道内部基于“预期差”和“性价比”而精细化投资，其中，数字经济、专精特新、军工等相关的科创指数将有望更牛更精彩。
3.2.1、中国社会财富配置股票是新时代的大趋势，A股是主战场
“房住不炒”战略深化，房产税扩大试点，房地产黄金发展期结束。在这种背景下，房地产公司降债务降杠杆进程加快，房地产公司对应低增长低估值，反弹容易反转难。
未来社会财富将持续向资本市场再配置，财富管理业务迎来机会。首先，“房住不炒”、“房产税”试点，房地产投资价值下降。第二，打破刚兑、理财产品净值化，资金重新配置需求提升。第三，政策支持“增加居民金融资产等财产性收入”。当前中国居民资产配置之中，权益资产配置的比例明显偏低。
2020年以来股票型公募基金[1]取得重大发展，股票型基金资产规模不断提高的趋势大概率还会延续。相较于2019年底，截至2021Q3，股票型基金资产净值规模提高了177.2%。
3.2.2、外资增持趋势仍在，明年有望继续拥抱中国资产，外资重视“均值回归”的投资思路值得重视，适合防守型配置
首先，2022年人民币保持强势，有利于海外投资者再配置中国优质资产。
基于中国的经济基本面，我国外汇市场受联储货币政策影响有限。此外，后续还可以期待中美经贸关系改善，人民币汇率有望维持强势。
近期，美元兑人民币汇率和美元指数走势并不完全一致——美元指数走高的过程中，人民币汇率并未跟随贬值，而当美元指数短期小幅回落，人民币却明显走强。其背后是我国经济基本面的支撑——正如2021年10月20日外管局局长孙国峰讲到：“预计未来我国外汇市场受美联储货币政策转向的影响有限，我们有基础、有条件、有能力、有信心维护外汇市场平稳运行。稳固的经济基本面是外汇市场应对外部冲击的基础保障。”
上一次美元兑人民币汇率与美元指数的不一致甚至背离发生在2011-2015年。期间偏强势的人民币汇率格局对应了2013-2015年结构性牛市。
海外投资者配置中国资产方兴未艾。虽然近年来外资加大了对境内人民币资产的配置，但当前海外投资者持有中国资产比重仍明显偏低。
其次，中国继续推动金融领域高水平对外开放。2021年以来资本市场高水平对外开放有序推进，不断提高境外投资者参与国内投资的吸引力。
第三，全球投资者对于中国“共同富裕”战略下的行业政策变化，将逐步从担忧转向理性分析，最终认可这是中国版“ESG”。共同富裕战略会“扩大中等收入群体”和“促进基本公共服务均等化”，使得中国经济更健康、投资机会更多。
最后，外资作为重要的增量资金，其重视“均值回归”的投资思路2022年值得A股投资者重视，适合防守型配置。第一类，景气均值回归的修复性行情。一是社会服务业、航空机场业等受损于“疫情”的领域，将有望受益于疫苗普及和治疗性药物的进展。二是，猪周期的回归。第二，估值均值回归的修复性行情。关注房地产、金融等低估值“不死鸟”，2022年可能有阶段性反弹行情，需要左侧布局，注意止盈。
3.2.3、行情主旋律——拥抱“未来的核心资产”，积极布局科创长牛，深挖五大赛道相关领域的小巨人、次新股，适合进攻型配置
它山之石：以FAANGs为代表的科技板块作为市场的长期信仰，凭借成长性穿越经济周期。近十多年，不论美国经济起起伏伏，美股指数持续走强，背后是以FAANGs为代表的科技板块作为市场的长期信仰，凭借成长性穿越经济周期。
未来，新型朱格拉周期下，五大赛道细分领域的科创“小巨人”有望凭借成长性，穿越波动，迎来长牛。相比已经被市场所充分预期的大市值优质资产，具备成长性的细分行业小巨人性价比更好。
五大赛道之一：低碳科技产业链。
新能源产业链：1)风电：风电经济性凸显使其迈入平价时代后仍具备投资吸引力。2)光伏：2021年光伏产业链价格波动造成各环节博弈激烈，中短期内将重回理性，继续分享行业景气度提升的红利。3)新型电力系统：双碳目标呼唤灵活性和智能化的新型电力系统。4)新能源相关的设备、材料等。5)节能减排技术。
新能源车产业链：1)新能源车及零配件：除了长期需求空间，2022年新能源车整车产品选项的多样化，可以期待销量有望继续保持高增，传统+新势力自主品牌份额有望加速提升。2)汽车电子：充分受益于国产化+电动汽车推广的景气共振。
五大赛道之二：“万物智联”产业链
物联网：万物互联趋势不可逆转，物联网产业持续高景气。聚焦WIFI MCU、智能控制器蜂窝通信模组。(兴业证券通信王楠、章林团队)
元宇宙：国内外互联网红利均见顶，进入存量竞争时代，寻找下一平台入口迫切程度提高，元宇宙或成为下一世代的重要形态。
智能驾驶：生态初现，高级别自动驾驶加速量产。1)我国智能驾驶汽车渗透率不断提升。2)硬件加速上车，主机厂进入L4功能竞争时代。高级别自动驾驶技术不断突破。3)头部车企纷纷推出具备领航辅助系统的车型，加速迈向L4+时代。4)商业模式上，“软件订阅”更加普遍，智能化水平将成为车企竞争胜负手。
五大赛道之三：泛军工产业链。军工行业的主逻辑是自主可控战略，以及推动制造业更高水平的发展。
五大赛道之四：半导体行业为代表的高端制造国产替代主线。高端制造立足新增长点，中期看下游产能扩建，长期看国产替代；新材料多点开花，关注国产化新格局与各产业发展新机遇。
五大赛道之五：生命科技。1)种植链：粮价高位震荡，种子板块兼有转基因催化。2)创新药：差异化、国际化拉开序幕，新兴技术领域百花绽放。
3.3、港股行情展望：港股底部重生，恢复性上涨的“小牛市”有望
3.3.1、港股2022年“找寻自信式”上涨，恒指有望触摸三万点
首先，2022年随着内地房地产风险的缓解，恒指中的内房股和内银股估值有望修复，有助于底部区域的恒指反弹。
其次，2022年互联网的产业政策环境改善，配置吸引力提升。互联网作为港股的中流砥柱，2021年持续“被规范”而导致估值崩塌式下跌，但是，2022年则是“在规范中发展”。短期来看，互联网板块整体估值性价比不论是纵向还是横向全球对标来看，价值凸显。与美国互联网公司作对标，比较未来三年净利润CAGR和PE，中国互联网公司整体性价比较强。
第三，香港和澳门本地的权重股，2022年将受益于跟内地的全面“通关”，有望迎来恢复性上涨。
长期，港股仍将受益于中国财富管理业务大发展。2020年底内地股票型公募基金规模同比增长113%，快速增长的基金规模对港股溢出效应明显，2020年公募基金中港股投资市值同比增加了448%。
3.3.2、投资建议：在失望之地，港股找寻自信的力量
具体而言，防守反击、以长打短，立足估值的安全边际，聚焦基本面改善的潜力而耐心布局。
主线一：新兴领域紧跟A股和美股的科创潮流，找港股特色品种。科创成长，将主导2022年A股和美股行情。与低碳科技、“万物智联”、生命科技等五大赛道相关的领域，港股行情将紧跟A股和美股潮流，其中，在港股有独特性、稀缺性的优质公司将更受资金青睐。
新能源车产业链：1)新能源车渗透提速，建议关注：先发优势确立有望受益新能源车销量快速增长的新势力车企及新能源车布局及技术领先的传统自主车企；2)智能化+轻量化+电动化推动产品升级，相关零部件单车价值量提升：
新能源电力运营商：技术迭代推动行业步入平价上网时代，风光发电回归健康商业模式。
生物科技：基本面，港股创新药高景气度不改，部分公司已成为各自细分领域的行业领头羊；港股性价比突出，AH融合是大势所趋。
“万物智联”产业链：1)消费电子终端出货增速将先抑后扬，光学是为数不多的增长赛道，而VRAR有望持续高增长，并与元宇宙概念相结合；2)碳中和加速汽车电动化，ADAS渗透下感知端先行升级。3)5G渗透推动运营商盈利改善。
主线二：精选能够顺应共同富裕大时代的“消费+”。1)新兴消费及旅游餐饮等：国潮消费长期看好，短期疫情缓和是催化剂。2)家电海外出口链条：智能家居迎来高增长、海外渗透将继续提升。3)利润率迎来确定性拐点的啤酒、乳业。4)2021年估值承压，但长期空间向好的行业：物管商管、潮玩等、职业教育等。
主线三：港股价值股的短期交易性机会和长期配置型价值。首先，互联网、内房股等2021年被抛弃行业的核心资产，2022年有望估值修复。其次，香港本地价值股和澳门博彩股，2022年也具备阶段性、修复性行情。
四、风险提示
中、美经济增速下行：美国经济“类滞胀”特征进一步凸显，复苏动能将见顶回落，中国国内外需求都有弱化迹象，经济增速将回落；
美国持续高通胀，美国货币政策提前超预期收紧：2022年全年维持高通胀水平，美联储于2022年超预期开启加息周期；
大国博弈风险：中美大国博弈的大背景下，围绕经贸、科技、金融等方面的摩擦或会影响相关行业、公司开展正常生产经营活动等；
新冠疫情变异超预期：新冠病毒变异，传播范围广，疫情造成的不利影响超预期。
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（文章来源：兴业证券研究）