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　　【煤炭开采】碳中和加速能源变革，煤炭供给弹性临挑战——煤炭行业2022年度投资策略-20211125

　　【钢铁有色】周期分化孕育新机——2022年年度投资策略-20211125

　　【可选消费】顺应可选消费新营销方向：从锦上添花到举足轻重——行业投资策略-20211124

　　【电力设备与新能源】隆基股份(601012.SH)：11.58亿片硅片长单落地，光伏龙头凸显实力——公司信息更新报告-20211125

　　研报摘要

　　张绪成煤炭石化首席分析师

　　证书编号：S0790520020003

　　【煤炭开采】

　　碳中和加速能源变革，煤炭供给弹性临挑战——煤炭行业2022年度投资策略-20211125

　　1、2021年前三季度煤价复盘：供需严重失衡，煤价冲高大涨

　　2021Q1-Q3在紧供给基本面作用下动力煤及炼焦煤价格均经历了大幅上涨。动力煤方面：伴随疫情后期我国内外需增长，全社会能源需求高增，水电及风光电等非煤电力出力不足，促成火电高负荷，动力煤需求大幅增长。而供给端由于反腐发力、超产入刑、安检升级等政策性因素，导致煤炭产能释放受限，同时进口限制严格，致使总体供应未能与需求增长相匹配，引发供需失衡，全社会库存降至低点，催化动力煤价大涨。炼焦煤方面：上半年下游钢铁需求旺盛，而供给端由于澳煤进口持续受限，蒙煤通关不稳定，国内产量释放受到安全因素扰动，致使澳煤缺口难以弥补，供给持续偏紧。Q3开始焦钢限产发力，需求边际走弱，但紧供给对煤价支撑力仍然较强，焦煤价于9~10月冲上历史高位。

　　2、后期展望：短期受政策调控影响，中长期煤价仍有支撑

　　动力煤方面：四季度以来保供限价政策力度加大，一方面大量核增产能获批陆续释放增量，供需失衡逐渐缓解，另一方面发改委干预限价致使坑口、港口煤价高位大幅回落。短期来看迎峰度冬旺季需求有望高增，基本面或仍以紧供给为主，仍可在政策限制范围内支撑煤价高位。中长期展望，供给端煤矿项目获批政策门槛提高，未来2~3年新建产能对煤炭供给的增量补充有限，同时产能核增潜力空间有限；需求端，火电需求平稳增长趋势在“十四五”期间或不会改变，为动力煤需求提供支撑。基本面或将以紧平衡为主，煤价中枢仍有支撑。

　　炼焦煤方面：短期来看，基本面或以供需双弱为主。供给端，澳煤禁运或仍将持续，而产地端增量有限，供给弹性仍将偏紧；需求端，2021Q4及2022年粗钢产量平控政策延续，炼焦煤终端需求增长受到压制，但整体韧性犹在。考虑到京津冀限产持续至2022年3月，其后焦钢企生产恢复，焦煤需求有望平稳释放，基本面或将回归紧供给。全年焦煤价格或呈前低后高，中枢仍有望上移。

　　焦炭方面：伴随“十三五”以来去产能深化，焦化行业供给格局持续优化。2021年下半年以来受焦煤高价支撑，焦价大幅上涨，但煤焦价差缩小导致焦企利润收缩。短期内在焦煤价格回调过程中焦化行业盈利有望获得改善。

　　3、双碳目标下无需悲观，中期煤炭紧供给有望持续

　　2021年10月双碳纲领性文件发布，“十五五”煤炭消费减少写入主要目标。我们认为，煤炭需求或于2025年触顶，但短期内能源支柱地位不会动摇。在新增产能及存量挖潜空间有限的背景下，煤炭供给有望先于需求达峰，在不考虑进一步煤炭限价政策的预期下，煤价中枢将获得重塑，有望在偏高位达到平衡，利好煤企业绩的稳定释放。在双碳背景下，供改政策将持续深化，行业集中度加速提升，龙头煤企中短期受益煤价重塑，长期在需求回落阶段仍具备防御优势。

　　4、投资建议：三大主线布局

　　投资主线一：业绩稳健且高分红标的。龙头煤企在高比例长协煤锁量稳价作用下，有望对冲周期波动，稳定释放业绩。同时高分红、高股息率也凸显煤炭企业的长期投资价值。受益标的：兖州煤业、中国神华、陕西煤业、平煤股份。

　　投资主线二：具有成长性预期标的。中长期煤炭产能资源稀缺性愈发突出，推荐关注仍具备增量成长潜力的标的。山西焦煤、晋控煤业在山西国改深化背景下有望通过资产注入获得外生增长；盘江股份、淮北矿业积极布局新建产能，仍具备独特的内生成长性。受益标的：山西焦煤、晋控煤业、盘江股份、淮北矿业。

　　投资主线三：新产业转型标的。双碳背景下，传统能源企业通过向新能源、新材料等方向转型，突破产业限制，步入新兴赛道，中长期增长潜力可期。受益标的：华阳股份、山煤国际、电投能源、金能科技、美锦能源、中国旭阳集团(H股)。

　　风险提示：经济增速下行风险；供需错配风险；可再生能源加速替代风险。

　　赖福洋钢铁有色首席分析师

　　证书编号：S0790519100001

　　【钢铁有色】

　　周期分化孕育新机——2022年年度投资策略-20211125

　　1、钢铁：供需双弱下寻找阶段性估值修复机会

　　供给确定性收缩的大背景下，需求端的政策托底可能推动行业盈利好转，但现阶段地产政策强力转向的可能性偏低，钢铁需求延续弱势。虑到2021年钢铁盈利的明显扩张主要依靠上半年供需同时发力，我们认为2022年虽然供给约束不变，但偏弱的需求会导致行业盈利中枢明显下行。中期维度看，我们建议关注两类投资机会：一是自身产品结构有优化升级潜力的公司，受益标的有首钢股份、太钢不锈等；二是行业低成本优势的代表如方大特钢等。

　　2、铝：景气周期未完待续

　　电解铝：尽管建筑地产用铝可能表现不佳，但以新能源汽车为代表的新兴需求增长强劲，预计2022年国内电解铝需求或仍将保持3%左右的小幅增长。供给端，预计2022年电解铝新增产能仅134万吨且存量产能大概率仍将受能耗双控的扰动，电解铝盈利有望触底反弹，受益标的有云铝股份、天山铝业等。铝加工：经历长时间的洗牌之后，铝加工行业落后产能已经逐步出清，同时伴随着下游需求的平稳增长，行业供需格局正在逐渐好转，加工费也呈企稳回升迹象，重点推荐明泰铝业，其他受益标的如南山铝业等。

　　3、锂电：高成长大赛道，供需失衡或将加剧

　　锂：全球锂供给短期增量有限，而以新能源汽车为代表的需求正加速释放，预计2022年全球锂供给、需求分别达到68.9、68.4万吨LCE，供需紧平衡将继续延续，锂价有望维持强势，重点推荐永兴材料，其他受益标的有赣锋锂业、天齐锂业、盛新锂能等。锂电铜箔：预计2023年行业产能利用率将提升6.89pct，达到84.74%高位水平。在“极薄化”大趋势下，极薄锂电铜箔供需缺口将加剧，加工费有望提涨。因此具备极薄化铜箔批量化生产能力并快速扩张的行业龙头需关注，重点推荐嘉元科技，其他受益标的包括诺德股份、远东股份、超华科技等。

　　4、关注细分赛道的投资机会

　　新能源车用连接器材料的隐形冠军：随着国内新能源车渗透率加速提升，新能源车用连接器有望高增长。在高压高速的大趋势下，铜合金作为连接器的核心原材料，高强高导铜合金将成为刚需。由于高端铜合金领域的研发壁垒高，加之传统燃油车材料供应格局相对稳固，海外厂商长期主导该市场。而随着国产新能源汽车强势崛起，铜合金国产替代迎来历史性机遇，重点推荐博威合金。

　　铜管行业拐点降至，剩者为王独享盈利弹性：需求端，空调作为铜管最主要的下游领域，产销量增速趋于平稳，而新国标的推进则有望提升铜管单位用量，需求支撑性强。供给端，铜管行业由于前期加工费持续下行，头部企业已出现普遍亏损，行业集中度不断提升。未来行业加工费有望触底回升，产能充分扩张的龙头企业有望享受行业盈利改善红利，迎来量价齐升，主要受益标的有海亮股份等。

　　风险提示：供给收缩不及预期、行业产能投放超预期；地产需求持续低迷、锂电下游需求不及预期；数据统计、测算与实际存在一定出入等。

　　吕明可选消费首席分析师

　　证书编号：S0790520030002

　　【可选消费】

　　顺应可选消费新营销方向：从锦上添花到举足轻重——行业投资策略-20211124

　　1、产品和渠道为本，探索营销之于可选消费行业和重要性

　　在之前发布的策略报告中，我们详细地介绍了可选消费行业的渠道变革、产品力提升。但在渠道和产品的基础上，营销力的提升对于推动销售转化同样起到举足轻重的作用，尤其在消费者和渠道变革的后流量时代。(1)年轻一代逐渐成为消费主力军，注重情感和社交需求的属性使得品牌营销需重视精神文化表达以及内容输出。(2)渠道碎片化和直播电商趋势下，品牌营销需重视全渠道营销以及相对有效的直播营销。此外，我们认为脱离产品和品牌的营销很难有效形成销售转化，只有配合自身产品和品牌调性做好消费者教育才能提高营销投入产出比，打造出更高效的营销手段。

　　2、家电营销新思维：加码发力全域营销，强化品牌护城河

　　(1)营销领先型企业：在公司成长中，对于产品推新、渠道布局已积淀出成熟的体系，配合产品功能升级、外观设计以及品牌调性通过内容营销等手段在各自细分领域成功抢占消费者心智，享有一定品牌溢价。(2)营销改善型企业：成长初期更注重于投入产品研发、加大渠道布局。伴随2021年以来，各公司在品牌投入和推新方面力度加大，例如加速签约与产品和品牌调性契合的代言人，线上线下多渠道高频率品牌露出，跨界IP联名扩大知名度等，我们认为，限制这些公司发展的营销短板也有望逐步得到补齐。

　　3、纺服营销新思维：借力营销高筑品牌力，积极求变迎合新营销方式

　　在强调“品牌升级”和“年轻化”中加大营销投入，运动品牌提高广告开支费用率指引，休闲品牌广告开支费用不断提升。(1)运动服饰：我们观察到龙头品牌营销体系成熟且高效，能敏锐洞察舆论并针对性展开营销，在多重曝光和精细化营销下高筑品牌力，预计将持续受益于国货崛起的趋势红利。(2)休闲服饰：较早进入抖音发展内容营销和直播带货，具备先发优势，同时顺应营销趋势，针对核心客群的IP联名、秀场、种草等全渠道推广矩阵逐步完善。

　　4、轻工营销新思维：数字化营销价值凸显，产品适配重构营销

　　轻工制造行业公司中的营销亮点，我们推荐重点关注营销组织架构变革、数字化系统赋能营销、线上线下融合、变革产品适配营销端以及营销精准触达目标群体等方向，比较有代表性的是顾家家居、敏华家居、喜临门和泡泡玛特。顾家家居2018年开始进行组织架构变革，设立区域零售中心，有效地整合了不同品类以及区域营销，同时，在店效提升方面，顾家家居一直在推行信息化、数字化系统对营销的赋能并取得了良好的效果。敏华控股线上下导流协同增长积极拥抱渠道新变化，通过推进小型化+沙发、床垫协同+定制以适应更偏向小户型房、一站式装修的年轻化群体，以改善产品适配营销，同时也助力了公司快速扩张门店的战略。泡泡玛特分别从线上、线下多策略进行营销，具有精准地把握目标群体的能力，成为业绩快速增长的重要驱动。

　　风险提示：疫情导致零售环境严峻，行业营销资源竞争加剧。

　　刘强电力设备与新能源首席分析师

　　证书编号：S0790520010001

　　【电力设备与新能源】

　　隆基股份(601012.SH)：11.58亿片硅片长单落地，光伏龙头凸显实力——公司信息更新报告-20211125

　　1、11.58亿片硅片长单落地，光伏龙头凸显实力

　　公司发布公告：公司与一道新能源科技(衢州)有限公司(以下简称“一道新能源”)于11月23日签订硅片销售框架合同。框架合同约定2022年1月1日至2023年12月31日公司向一道新能源销售单晶硅片数量预计11.58亿片。每月实际销售数量以本合同的补充协议所确定的数量为准。此次硅片长单采取以单价月议的定价方式。根据2021年11月17日PV InfoLink公告的单晶硅片182mm6.87元/片的平均价格测算，预估此次合同总金额约70.41亿元(不含税)，约占公司2020年度营收的12.9%。我们维持盈利预测不变，预计2021-2023年归母净利润为116.12、147.04、188.55亿元，EPS为2.15、2.72、3.48元，当前股价对应PE为42.3、33.4、26.1倍，维持“买入”评级。

　　2、2022年硅片环节新产能释放较多，公司提前保障硅片销售

　　2021-2022年，硅片环节新进入者较多，短期市场格局较为分散。据我们统计，2022年拥有扩产计划的硅片厂商至少有12家，预计未来硅片新产能超299GW。展望2022年，硅片新产能陆续落地，目前公司位于硅片环节第一梯队，拥有优秀的成本控制能力以及大尺寸硅片产能，硅片端优势显著，未来有望继续保持领先地位。此次长单签订有助于保障公司2022-2023年的硅片销售，体现公司与下游优质客户的良好合作关系，对公司硅片业务发展有积极影响。

　　3、公司综合实力较强，未来有望继续优质发展

　　从2021年初至2021年11月24日，公司已签订硅料、光伏玻璃的供应长单和硅片的销售长单，彰显公司出色的供应链管控和销售能力。目前，公司已经成为硅片和组件环节的龙头。展望2022年，预计公司的硅料、玻璃等原材料供应较为稳定，硅片和组件业务推进良好，电池技术不断突破，叠加公司的技术和管理团队、成本控制能力等综合能力，光伏龙头优质发展，市场竞争力稳步提升，龙头地位稳固。

　　风险提示：光伏装机量不达预期，技术推进不及预期，光伏市场竞争加剧。

　　研报发布机构：开源证券研究所

　　研报首次发布时间：2021.11.25

（文章来源：开源证券研究所）