在南山核心区南油商圈，华联控股(行情000036,诊股)股份有限公司（简称“华联控股”，000036.SZ）将五分之三个体量的投资押注在了华联城市商务中心项目：作为“工改工”方向的城市更新项目，华联城市商务中心的建筑面积约21.04万平方米，总投资额近35亿元，这相等于华联控股市值的60%。

　　不过，在4月20日发布的华联控股2020年财报显示，投进去超过半个上市公司体量的华联城市商务中心项目，似乎并未能阻止华联控股业绩下滑。

　　华联城市商务中心力撑业绩唱主角

　　根据华联控股2020年年报，期内公司营收为27.05亿元，同比降幅超过14%；归母净利润仅5.51亿元，较上年同期降幅达到32.58%。

　　对于华联控股来说，承受业绩下滑的压力已不是第一次了：根据公司近几年的财报，公司于2018、2019年的营收分别出现同比下降16.04%及4.98%；归母净利润更是于两年间分别出现27.88%及15.6%的降幅。

　　与华联控股的总体业绩相比，其盈利表现一项略显稳定：期内公司毛利率达到65.02%，虽然较上年同期的72.78%略有下降，但28.57%的净利率微高于2019年。

　　对于业绩已连续三年下滑、毛利率及净利率又能维持在相对稳定空间的华联控股来说，能否扭转当前困局的关键点，或许就在华联城市商务中心项目上。在公司2020年27.05亿元的营收中，华联城市商务中心确认销售收入就达到17.62亿元，占营收比超过65%。

　　资料显示，华联城市商务中心由三栋超高层研发办公楼及两栋高层公寓组成，目前已有两栋研发办公楼及一栋公寓竣工、推售，其余部分则预计将于2021年竣工验收。在已竣工的楼盘中，已有652套公寓售出，尚未竣工的预售公寓大约200套销售，但超高层研发办公楼期内仅新增销售8层。

　　根据公司年报，在华联城市商务中心19.9万平方米的可售面积中，累计预售（销售）面积仅4.09万平方米，值得留意的是，其中在2020年占比近六成、约2.49万平方米的销售为华联控股贡献了14.41亿元的营收。

　　在2019年华联控股年报中关于华联城市商务中心的部分，公司称“2020年将力争实现销售收入金额20亿元”。但是受疫情等多重因素影响，期内实际销售相较预期的不顺利，加上业绩连年下滑等多重因素似乎让华联控股改了“口风”，公司2020财报发布后表示：相较上年，华联城市商务中心于2021年预计实现销售收入“大打折扣”，仅为10亿元。

　　做行业趋势“逆行者”：0新增土储+无项目可建

　　华联城市商务中心能否持续为华联控股带来业绩惊喜，还需时间去检验。但显然，目前华联控股的处境，与大笔投入却回款较慢的华联城市商务中心有密不可分的关联。

　　在房企竞争愈演愈烈的环境下，中小房企转移战场、市场下沉的现象愈发显著。已有众多中小房企将重心转出一线城市，而将开发项目重点聚焦成本相对较低、竞争压力更小的二、三线城市。

　　然而，市值不足百亿的华联控股却是行业趋势下的“逆行者”：公司目前主营业务依然聚焦于深圳、杭州、上海等大城市，自持房产面积合计19.46万平方米。根据2020年报，公司四个在售、在建项目中，华联城市全景、华联城市商务中心地处华联控股大本营深圳，而钱塘公馆与全景天地则位于杭州；其中，钱塘公馆与华联城市商务中心期内合计贡献营收比超过85%。

　　继续在一线大城市恋战的华联控股或许已经感受到了扩张压力。在华联城市全景目前仅剩3套住宅未售出、钱塘公馆剩余可售面积仅三成多的情况下，华联控股期内新增土地储备项目为零，累计土储也仅剩下总占地面积7.77万平方米的华联南山A区城市更新项目。

　　值得留意的是，作为“工改保”的华联南山A区项目似乎并不能立竿见影为华联控股带来业绩支持。公司称，在国家大力度对深圳投放综合改革授权清单，鼓励深圳走出一条符合当前形势的纵深改革新路，深圳市政府协同发力的背景下，公司决定暂缓推进华联南山A区项目，并将密切关注并研究后续政策及相关配套改革文件，探求项目开发方向的更多可能性，以提升该项目的开发前景及盈利空间。

　　目前接近“无项目可建”的华联控股也意识到了经营压力，公司于年报中称：目前土地储备或项目不足以支撑公司的持续发展，面临主业转型升级或产业转型等问题。

　　针对公司业绩及后续经营等相关问题，《投资者网》向华联控股发函问询，公司并未直接回应，但表示将于未来业绩说明会中对相关问题进行公开回复。

　　手头宽裕分红大方 却无意拿地扩张

　　若按照监管层提出的“三道红线”标准去衡量，华联控股的负债结构可算得上是“万里挑一”。

　　根据公司年报，期内总负债及总资产分别50.19亿元及108.4亿元，剔除预收款后的资产负债率仅43.38%，而“红线”要求为70%；公司有息负债中，仅包括3680万元的“一年内到期的非流动负债”及19.73亿元的长期借款，同时货币资金近40.89亿元，净负债率为负值，与近百的现金短债比皆距离“红线”要求遥不可及。

　　除了“无债一身轻”，华联控股手握现金也非常充裕，足够再开发一个华联城市商务中心项目。根据公司年报，期末现金及现金等价物余额达到40.6亿元，虽然同比出现25.18%的降幅，但是仍旧占据总资产近37.45%的比重。

　　“三道红线并不是行业的金科玉律，达不到相应要求的公司的有息负债增长规模将受到限制，而即便达到三道红线要求的企业也不代表不存在任何问题。对于那些指标明显好于三道红线要求的公司，一方面显示其经营将更加稳健，另一方面企业面对战略选择将有更大的空间。”贝壳找房高级分析师潘浩向《投资者网》表示。

　　针对此类型房企，潘浩提出了“第二曲线”的概念：“按照查尔斯·汉迪《第二曲线》一书中的观点，企业新的业务增长点应该在企业第一曲线尚未达到峰值时便开始着手，因为此时企业有更大容错空间留给第二曲线，房企留给自己更大的空间，重点要关注他的‘第二曲线’发展。”

　　公司披露，2020年投资活动产生的现金流入与流出分别达到35.12亿元及36.82亿元，高出同期经营活动产生的现金流入及流出：分别为25.33亿元与30.72亿元。而在筹资活动中，华联控股于2020年仅通过借款取得1亿元现金。这显示，相比开发房地产项目而言，华联控股似乎更倾向于将手中现金挪作他用。

　　尽管华联控股负债较低且坐拥大量现金，却并无拿地扩张的明显意图，依然保持着稳健的经营思路：根据华联控股4月20日公告，公司拟使用自有暂时性闲置资金短期用于购买银行理财产品，用于理财的资金总额度不超过人民币15亿元，占净资产的30.58%。

　　另外，即使业绩持续下滑，但“不差钱”的华联控股董事会在回馈股东上却显得“慷慨大方”：拟以总股本约14.84亿股为基数，按照每10股派发2.3元现金（含税），合计分红约3.41亿元，占公司2020年归母净利润的61.89%。

　　目前来看，负债结构稳健且手握现金的华联控股，在已“无项目可开发”的情况下，依然选择稳健经营的思路，这提升了市场对华联城市商务中心项目的期待值。然而，该项目能否为华联控股的业绩改观带来惊喜、在房企竞争新格局下公司今后将何去何从，投资者还需假以时日，拭目以待。