顶尖财经网(www.58188.com)2025-1-7 6:26:49讯：

　　北新建材 

　　2024年股权激励草案点评：新版股权激励草案落地，展现高质量增长信心 

　　投资要点： 　维持“增持”评级。公司公告2024年限制性股票激励计划(草案)，本次股权激励覆盖人数约347人，授予股票合计1290万股，占比0.76%，授予价格18.20元/股。2025-27年解锁扣非净利年增速20%，相较于2023年版本业绩增速更为稳健。参考新股权激励方案解锁要求，我们下调2024-26年EPS预测至2.34、2.74、3.29(-0.34、-0.91、-0.72)元，参考可比公司2025年PE均值16X，上调目标价至43元，维持“增持”评级。 　业绩考核25-27年均20%增速展现稳健、高质增长信心。本次股权激励业绩承诺计划2025-27年维持20%年增速，解锁扣非净利润分别为45.6，54.7，65.9亿元，相较于2023版，新版本呈现对稳步增长可持续性的更多要求，且同步考核ROE，展现管理层长期经营信心，以及更为高质、稳健的发展策略。2024版方案在业绩考核外，新增科技创新任务考核目标，为后续发展提供更多空间及可能性。 　激励分配更为均衡，完善机制设计把控实际收益。2024版草案激励对象跟随管理层变动进行调整，核心高管授予数量及比例有所下调，激励分配更为均衡。此外，2024版草案在解除限售程序中新增条款，对激励兑现实际收益做合理把控，在新的政策导向下进一步完善机制设计。 　首次股权激励维持高发展目标，新一代管理层下新战略逐步兑现。公司2024版方案做适当调整，首次股权激励维持高发展目标，或将继续看到新的战略和新的报表体现。1)经营信心持续突出：2024年需求环境偏弱，公司业绩持续领跑，新方案增长目标再次展现管理层信心。2)发展动力预期内生和外延共同驱动：石膏板立体式饱和营销持续深入，市场开拓与协同增利可期；防水和涂料两翼布局步入快速增长期；国际化伴随集团战略的加码有望加速。公司新战略持续推进，2024版方案或意味着逐步迈入战略成效兑现新阶段。 　风险提示：宏观经济下行，原材料成本上涨。 

　　中材科技 

　　风电叶片需求强景气，看好明年业绩共振向上 

　　我们预计25年公司叶片/玻纤/锂膜三项主业有望共振向上，收入分别约为118/81/25亿元，净利润分别为6.8/8.7/4.3亿元，对应归母净利润分别为4.0/8.7/2.2亿元。考虑到公司新材料板块业务亦有贡献，以及明年叶片需求高景气+LowDK电子布供不应求，上调公司盈利预测，预计公司24-26年收入分别约为236/300/314亿元，同比分别-9%/+27%/+5%，预计归母净利润分别为7.5/16.2/20.1亿元，同比分别-66%/+117%/+24%。参考可比公司，给予公司25年17倍PE，对应目标价16.41元，维持“买入”评级。 　叶片：需求景气强，价格存小幅修复预期 　需求端，今年前三季度招标量同比大幅增长93%达119GW，预计明年陆风/海风装机分别在100/10GW附近，同比增长50~60%。当前风电组件整机及风电叶片等产业链价格或已触底，测算明年整体小个位数修复。原材料存小幅上涨压力，但量增摊薄固定成本，预计明年成本端基本持平。我们测算25年公司叶片板块销量约30GW，收入约120亿元，同比增长50%~60%，每兆瓦毛利/净利约为8万/2万元左右，对应净利润约7亿元，归母净利润约4.0亿元。 　玻纤：预计明年量价小幅修复，低介电纱有望释放高附加值 　需求端预计明年风电纱需求恢复预计较强势，整体修复幅度约在小个位数水平，测算明年公司玻纤板块销量约为145万吨。今年12月上旬公司对热塑、风电纱价格恢复性上调，预计明年价格端涨幅约5%附近。测算吨售价/吨净利约在5700/600多元附近，收入同比+10%达81亿元，净利润约8.7亿元。此外，公司具备低介电纱生产技术，当前行业仅三家企业可生产。公司一代低介电超薄电子布已现批量稳定生产，产品进入全球主流客户，二代低介电超细纱超薄布小试产品已通过客户测试验证，待终端需求放量后公司业绩弹性可期。 　锂膜：需求景气持续向上，价格有望触底修复 　锂膜需求处持续上升趋势，23年锂膜出货量同比+43%达177亿平米，预计25年增速约20%附近。目前头部三家企业占据约60%出货量份额，均有进一步扩产计划，未来行业集中度有望将进一步加大，预计25年行业维持供需弱平衡。预计25年公司锂膜板块销量或在20-25亿平，收入约25亿元，净利润约4.3亿元，对应归母净利润约2.2亿元。 　风险提示：风电行业发展速度不及预期、玻纤需求修复不及预期、锂膜产能扩张计划不及预期、测算具有一定主观性等。 

　　巨人网络 

　　《原始征途》正式版定档，AI布局持续落地 

　　事件：2025年1月4日，公司官宣《原始征途》正式版品牌代言人佘诗曼，同时《原始征途》正式版定档2025年1月10日。AI方面，2024年12月12日，公司发布“千影QianYing”有声游戏生成大模型。 　存量游戏表现稳健，期待《原始征途》正式版及新游表现。2024Q1-3公司实现营收22.18亿元，yoy-2.15%，扣非归母净利润12.74亿元，yoy+14.16%，得益于征途系列、《球球大作战》表现稳健，同时征途IP的小程序游戏贡献增量。展望2025年，1)《原始征途》正式版已定档2025/1/10，《原始征途》2023/3/24上线，首月流水破3亿元，2023年内流水超15亿元，表现出色。正式版在此前基础上，针对非绑道具产出、聚宝阁、小程序&手游全互通、至尊巅峰赛事、游戏玩法以及全民福利等方面进行全面革新，期待正式版上线后流水回升带来增量；2)此外，公司还储备有SLG、卡牌和休闲等新游，积极关注新游测试进展、定档时间。 　发布“千影”有声游戏生成大模型，加速“游戏+AI”布局。2024年12月22日，公司发布“千影QianYing”有声游戏生成大模型，包含：1)游戏视频生成大模型YingGame：生成的游戏内容具备可交互能力，能够理解用户的鼠标、键盘等输入交互，实现游戏角色的复杂、连续性动作的运动等。2)视频配音大模型YingSound：支持从视频或者视频文本结合的方式生成高保真音效，涵盖动漫视频、游戏视频等多样化应用场景。随着“千影QianYing”有声游戏生成大模型发布，公司实现了自研语义大模型、语音大模型、视频大模型的多模态全矩阵布局，我们看好大模型布局继续提高公司内容创作效率，期待大模型能力持续突破后，对游戏交互方式、玩法带来革新，期待公司对于“游戏+AI”的尝试和突破，如2024年初，公司董事长史玉柱提出，公司正在打造一个AI游戏孵化平台。 　休闲游戏承接AI原生玩法落地。休闲产品《太空杀》于2024H1完善了UGC编辑器，探索AI玩法，于2024/08推出多智能体AI原生玩法“AI残局挑战”，模式为“1个真人玩家+N个AI玩家”，AI玩家发言和决策由大模型实时生成，无需依赖预设，增加玩法复杂性和挑战性。“AI残局挑战”上线后，参与玩家数、对局数和互动率等持续攀升。此外《太空杀》还推出UGC剧本工具“鲨青小剧场”，通过文本到语音合成技术(TTS)、AI帮写等功能，为内容创作者提供推理短片制作平台。 　盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为14.45/15.85/17.15亿元，对应当前股价PE分别为16/14/13倍。我们看好公司征途IP延续强劲表现，休闲赛道及新品类探索逐步突破，“游戏+AI”布局领先，维持“买入”评级。 　风险提示：老游流水超预期下滑，新游表现不及预期，行业监管风险 

　　金禾实业 

　　跟踪点评：三氯蔗糖25年再涨价，看好景气度持续提升 

　　投资要点： 　维持“增持”评级。考虑到24年公司基础化工业务承压较大，但25-26年三氯蔗糖景气度提升明显，下调公司24年，上调公司25-26年EPS分别为1.05、2.23、2.66元(原为1.24、2.00、2.37元)。参考可比公司估值及考虑公司成长性，给予25年12.68倍PE估值，维持目标价为28.33元。 　三氯蔗糖涨价再次落地，公司有望充分受益。根据百川盈孚，2025年1月6日，金禾实业) href=/002597/>金禾实业（002597）再次发布三氯蔗糖涨价函，大包装价格调整至25万元/吨，小包装价格调整至25.2万元/吨，较2024年11月7日报价上调1万元/吨。2025年1月3日，三氯蔗糖生产企业报价24万元/吨，贸易商报价18-19万元/吨。前期行业顺利去库存，2025年1月3日，工厂库存490吨，同比-47.87%，环比+7.22%。考虑到春节前个别企业有停车操作，行业供应端预计维持较紧状态。2024年7-8月，三氯蔗糖最低仅有10万元/吨，而后8月底起行业格局改善，产品价格逐步上涨，我们看好三氯蔗糖景气度于25年进一步提升，对公司业绩的正向拉动作用将开始显现。 　2024年1-11月，甜味剂累计出口量同比增长明显。三氯蔗糖方面，全国三氯蔗糖11月出口量1344吨，同比-8.83%，环比-7.5%；1-11月累计出口量16516.42吨，同比+16.94%。安赛蜜方面，全国安赛蜜11月出口量1563吨，同比+4.5%，环比-5.16%；1-11月累计出口量17334.8吨，同比+23.24%。甜味剂的使用符合全球减糖趋势，预计全球需求仍将保持较高增速。 　定远二期一阶段试生产，拟投资粉煤化装置替代固定床工艺。公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作并陆续进入试生产状态。此外，公司与万华营养科技签署合作协议，优先将佳乐麝香装置进行技术升级和产能扩建，扩建后佳乐麝香规模将达到1万吨/年。基础化工方面，为了增强基础化工品种竞争优势，公司拟投资20亿元建设年产20万吨合成氨航天炉粉煤气化替代固定床工艺，预计建设期2年。 　风险提示：在建项目不及预期、海外需求大幅下行。 

　　姚记科技 

　　深耕扑克牌及休闲游戏,拓展卡牌赛道 

　　首次覆盖姚记科技) href=/002605/>姚记科技（002605）并给予“买入”评级，目标价33.59元。姚记科技由扑克牌业务起家，自2018年起公司转型后逐步进入国内外休闲游戏和互联网营销领域，2022年后公司战略投资上海超旺公司，正式进入国内球星卡市场。后续看，公司扑克牌业务扩产落地，叠加提价策略，有望实现量价双升，游戏业务坚持产线运营贡献业绩基本盘，IP卡牌业务开拓增长新路径。 　深耕休闲游戏产品赛道，游戏业务基本盘稳健 　公司休闲品类运营能力强，推出了包括《指尖捕鱼》、《捕鱼炸翻天》、《姚记捕鱼3D版》、《大神捕鱼》、《小美斗地主》和《齐齐来麻将》等游戏产品，其中四款捕鱼游戏均市场领先。23年游戏运营业务收入12.26亿元，同增1.9%，毛利率常年维持96%的较高水平。2024年全资子公司成蹊科技成为南京呆萌猫网络科技有限公司股东(持股约10%)，后者专注于游戏研发与运营，旗下代表产品包括《天天爱掼蛋》。公司游戏以长周期运营为目标，游戏业务贡献业绩基本盘，24H1收入/毛利占比27%/70%，支撑核心利润。 　扑克牌业务扩产提效，营收及毛利率有望持续提升 　公司产品具有较强竞争优势，叠加提价策略，单价自2018年的0.9元/副稳步提升至23年Q1-Q3的1.1元/副，毛利率由18年的20.4%提升至23年的26.6%。短期来看，公司扑克牌业务虽受制于产能因素，但有望凭借提价及出海策略带动营收及利润端的同步提升。中长期看，随着公司积极推进“年产6亿副扑克牌生产基地项目”，预计至2028年，可实现产量13.56亿副，考虑到自动化生产线智能水平的提升及扩产带来规模效应，有望引导生产成本进一步下行，我们认为公司扑克牌业务营收及利润端均有望持续提升。 　布局球星卡及宝可梦等IP卡牌代理，开拓增长新路径 　根据艾瑞咨询，预计2024年中国球星卡行业市场规模将达64.9亿元，25年规模将接近一百亿。公司战略投资上海璐到粗公司，持股比例为38.14%，布局一二级球星卡市场。此外，公司关联企业姚记潮品布局集换式卡牌游戏(PTCG)，拓展宝可梦PTCG代理，产品受众广泛，社交属性强。 　盈利预测与估值 　我们预计公司24-26年归母净利5.88/6.97/8.03亿元，对应增速4.46%/18.59%/15.26%。2025年可比公司一致预期均值为16.7X。考虑到公司主业增长稳健，卡牌业务新赛道布局可期，我们给予公司2025年20XPE，对应目标价33.59元，首次覆盖给予“买入”评级。 　风险提示：游戏流水不及预期，行业政策风险，商誉减值及长期股权投资价值波动风险。 

　　卫星化学 

　　乙烷关税税率调整，公司原料成本显著下滑 

　　事件描述 　2024年12月26日，国务院关税税则委员会发布《2025年关税调整方案》(以下简称《方案》)，为有序扩大自主开放和单边开放，调整部分商品的进口关税税率和税目，其中推进绿色低碳发展，降低乙烷的进口关税，乙烷2025年最惠国税率2%，2025年暂定税率1%。 　事件评论 　2025年乙烷进口关税暂定税率1%，同比去年2%最惠国税率，调降1%。日前，国务院关税税则委员会发布《2025年关税调整方案》，为增强国内国际两个市场两种资源联动效应，2025年对935项商品实施低于最惠国税率的进口暂定税率。一是支持以科技创新引领新质生产力发展，降低环烯烃聚合物、乙烯-乙烯醇共聚物等特殊用途车辆的自动变速箱等的进口关税。二是在发展中保障和改善民生，降低环硅酸锆钠等的进口关税。三是推进绿色低碳发展，降低乙烷、部分再生铜铝原料的进口关税。这将有序扩大自主开放和单边开放，有利于增加优质产品进口，扩大国内需求，推进高水平对外开放，扎实推动高质量发展。 　公司乙烷进口成本优化，乙烷裂解项目盈利性改善。按照目前公司乙烷裂解制乙烯产能计算，按照2024年12月27日美国乙烷MB价格28美分/加仑计算，对应调降1%关税税率对应乙烷成本下降约29.2元/吨，按照公司最新乙烯产能对应乙烷消耗量计算，对应净利润影响约1亿左右。展望后续乙烷价格，短期由于天然气价格上涨导致乙烷价格有所上涨，不过后续乙烷价格中枢将回归至200美元左右水平震荡；产品端—当前乙烯成本曲线最右侧产品主要有油制烯烃路线，虽然三季度油价中枢下滑叠加需求疲软导致乙烯及下游产品价格从高位回落，不过当前看下跌空间有限，考虑到油价底部震荡及政策端利好对需求的驱动逐步兑现，化工品价格有望企稳向好。 　α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目顺利开工建设，开启公司第二成长曲线。公司加快推进C3产业链强链补链延链的策略，新增80万吨/年多碳醇等项目一阶段已于2024年7月顺利投产。报告期内，公司在徐圩新区投资新建α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目顺利开工建设，计划总投资约266亿元，建设内容主要包括250万吨/年α-烯烃轻烃配套原料装置、向下游延伸布局高端聚烯烃170万吨(含茂金属聚乙烯)、聚乙烯弹性体60万吨、聚α-烯烃3万吨。 　在不考虑未来股本变动的情况下，预计公司2024-2026年归母净利润分别为54.7亿元、71.4亿元和110.7亿元，对应2024年12月31日收盘价PE分别为11.6X、8.9X和5.7X，维持买入评级。 　风险提示 　1、原料价格大幅上涨；2、项目投产进度不及预期。 

　　汇川技术 

　　汇川技术) href=/300124/>汇川技术（300124）重大事项点评—联合动力IPO受理，提升融资和激励能力 

　　公司发布公告，其控股子公司联合动力IPO获得深交所受理。预计募资48.57亿元用于新能源汽车生产、研发等项目(联合动力公告)。我们认为，若联合动力成功实现独立分拆上市，将带来更为灵活通畅的融资能力和更加直接的团队激励，有望为汇川技术和新能源汽车业务(即联合动力)带来有利影响。我们看好公司长期发展价值，预计2024-2026年公司归母净利润为49.86/60.59 /71.59亿元，维持目标价74元，维持“买入”评级。 

　　开山股份 

　　开山股份) href=/300257/>开山股份（300257）跟踪点评—短期业绩承压，静待地热业务进入收获期 

　　开山股份目前已经发展成为一家全球化业务布局的跨国公司，公司2024H1境外收入(压缩机、地热发电)占同期营收的43.86%，重点服务于北美、欧洲、中东以及“一带一路”国家。同时公司重视技术研发、产品定位高端，过去7-8年时间已完成0到1的积淀以及布局，今年以来公司业务呈现多点开花的局面，前期的技术和产品的积累相继落地进入业绩兑现期，地热发电、地热设备+EPC、氢能、高端的工艺螺杆/离心压缩机业务相继落地，市场空间逐步打开。我们看好公司长期成长潜力，维持“买入”评级。 

　　皖通高速 

　　现金收购优质路产，有望增厚利润 

　　事件：公司公告拟以自有/自筹资金收购安徽省交通控股集团(公司实控人)持有的阜周高速和泗许高速100%股权，资产交易对价为人民币47.7亿元。本次交易构成关联交易。 　阜周高速和泗许高速地理区位较好，且剩余收费年限较长：阜周高速是国家重点干线济广高速(G35)在安徽境内的组成部分，设计标准双向四车道，收费里程83.57公里，收费到期日为2039年12月26日，目前收费年限剩余15年。泗许高速是国家重点干线盐洛高速(G1516)在安徽境内的组成部分，设计标准双向四车道，收费里程52.20公里，收费到期日为2042年12月23日，目前收费年限剩余约18年。收购资产均系国高网和安徽省“五纵十横”高速公路网络中的重要组成部分，区位优秀，且剩余收费年限较长。 　收购资产的创收能力较为优秀：阜周高速2023年实现营收4.32亿元，24年1-10月营收3.20亿元，对应到23年和24年1-10月的单公里日均收入(以实际收费天数计算)分别约1.50万元和1.37万元。泗许高速23年实现营收2.45亿元，24年1-10月营收1.87亿元，对应到23年和24年1-10月的单公里日均收入分别约1.37万元和1.28万元。从单公里日均收入角度看，阜周高速、泗许高速的收入水平与公司现有资产中的连霍高速和岳武高速类似，完全具备注入上市公司的基本条件，确实是安徽省内较为优质的资产。 　收购价格合理，公司盈利与现金流都将增厚：公司作价47.7亿元收购两条路产，其中阜周高速评估价29.0亿，增值率62.7%，泗许高速评估价18.6亿，增值率53.4%。根据公告中的财务预测，预计收购资产24年净利润合计2.25亿元，对应24年PE约21.2倍，高于行业平均PE水平。公司发布公告后股价的下跌可能与部分投资者不认可公司溢价收购有关。 　但我们认为项目收购价格合理。我们建议从EV/EBITDA角度考虑本次收购的估值。根据公司财务预测，反推2025年阜周高速和泗许高速EBITDA分别约为3.13亿元和1.76亿元，合计约4.89亿元，EV为股权对价47.7亿和收购资产自带负债的0.57亿之和，即48.3亿，EV/EBITDA约9.9，处于合理区间(与之对比，目前皖通高速) href=/600012/>皖通高速（600012）EV/EBITDA同样也在10倍左右)。考虑到收购路产的剩余收费年限较长，且明显高于项目EV/EBITDA值，我们认为收购路产物有所值。 　此外，由于本次收购为现金收购，不涉及股权增发，因此不存在盈利摊薄的风险。我们以24年预计项目盈利的2.25亿元扣除项目作价47.7亿元所导致的财务费用(以2%左右利率估计，财务成本增加约0.95亿元)，预计增厚利润在1.2亿左右。此外，由于公司现金流相当充沛，可以快速偿还项目债务，实际因收购导致的财务费用增加大概率会低于假设值。 　盈利预测及投资评级：由于收购还需股东大会审议，我们暂时不将其纳入盈利预测。我们预计公司2024-2026年净利润分别为16.7、18.7和20.2亿元，对应EPS分别为1.01、1.13和1.22元。若考虑本次收购，则公司盈利有望继续提升。我们维持公司的“强烈推荐”评级。 　风险提示：改扩建年限延长的不确定性；资产收购的不确定性；宏观经济不景气等。 

　　宇通客车 

　　2024年12月销量点评报告：12月产销超预期，内需、出海双驱动 

　　投资要点： 　维持目标价32.19元，维持增持评级。受益于内需和出海增长，2024年12月公司客车销量超预期。公司作为客车行业国内和出海的双龙头，未来业绩有望持续增长。维持公司2024/2025/2026年的EPS1.46/1.79/2.07元。考虑到公司作为行业龙头，给予公司2025年18倍PE，高于可比公司平均，维持目标价32.19元。 　公司12月销量超预期，大中轻型客车全面强劲。据公司公告，2024年12月公司客车销量8615辆，同比+82.95%，大型/中型/轻型客车销量分别为4046/3089/1480辆，同比分别+64%/+101%/+111%。2024年全年公司客车累计销量46918辆，同比+28.48%，大型/中型/轻型客车销量分别为24676/15663/6579辆，同比分别+27%/+27%/+39%。公司全年产销表现强劲，全年业绩获得有力支撑。 　内需和出海拉动，2024年客车行业整体复苏。新能源城市公交车及动力电池更新补贴政策改善内需，国内客车与公交市场复苏。据中国客车信息网，2024年11月份，客车行业共销售6米以上客车11453辆，同比+29.82%，其中新能源客车6930辆，同比+84.36%，环比+13.55%。2024年1-11月份，行业共销售6米以上客车102237辆，同比+26.38%，其中新能源客车累计销量达到39426辆，同比+22.90%。中国客车性价比优势突出，客车出海维持高景气，2024年11月份，中国客车(3.5米以上)出口5736辆，同比+25.21%，其中新能源客车(3.5米以上)出口1105辆，同比+25.85%。2024年1-11月份，中国客车出口54506辆，同比+38.70%，其中新能源客车出口13083辆，同比+25.33%。 　2025年客车行业有望延续复苏，公司持续受益。内需方面，据新华社,中央经济工作会议确定,将加力扩围实施“两新”政策(即大规模设备更新和消费品以旧换新)。出海方面，客车出口有望持续旺盛，海外新能源客车市场仍处于起步阶段，并且尚未受到不利贸易政策影响。公司作为客车行业国内和出海的双龙头，未来业绩有望持续增长。 　风险提示：中大客行业国内需求恢复不及预期、海外贸易摩擦等